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美国商品期货期权市场监管政策及案例研究 ———为郑州市场成立 15 周年而作 王学勤 2005-10-12 前言 15 年前，当“期货”这一新奇、时尚的名词静俏俏地走进中国人经济生活的时候，很 少有人想象15 年后期货市场到底是什么样子。十年前，自郑商所加入“国际期权市场协会” 始，中国期权市场研究已历经十个春秋。忆往昔，15 年的期货实践，将为中国期货市场未 来十年发展奠定坚实基础；看今朝，十年的期权研究，将为中国期货市场未来十年发展开辟 更为广阔的空间。然而，时至今日，尽管研究和上市中国期权交易的呼声此起彼伏，看似近 在咫尺，但我们积累的经验远不能让我们轻而易举地勾勒中国期权市场的发展框架、轮廓和 前景，至少它们还处在朦胧之中。与 15 年前期货降生的时刻一样，我们也难以预测未来十 年中国期权市场到底是什么样子。这难道不是一件很值得关注的事情吗？ 时至今日，多数人认为期权的发展是近几年的事情。世界期权历史究竟发生过那些重要 事件?值得我们借鉴的经验和教训究竟有那些?我们现在遇到的问题前人是否遇到过?如何建 立和预期中国期权市场未来发展趋势?对于这一系列问题，我们还不十分清楚，尤其是对建 立和发展中国期权市场的重要性和紧迫性存在不同认识。这难道不是一件很值得研究的事情 吗？ 最近，笔者研究了国外期权历史，尤其是美国期权监管发展史，得到两点重要启示：一 是美国不仅是现代期货市场发源地，而且是现代期权市场发源地。二是美国期货市场的历史 经验是世界期货业的宝库，而美国期权市场的经验和教训更值得我们参考借鉴。在此基础上， 笔者结合上述问题，重点对美国期权市场监管政策的演变以及期权市场典型案例进行了综合 研究，提出了一些粗浅结论，深感收获颇丰。无疑，期权市场监管政策是上市期权交易十分 关注的重要问题，对于期权上市成功与否起着至关重要的作用。在我们几乎没有期权监管经 历的条件下，本研究对于设计中国期权市场监管框架具有重要参考价值。在庆祝新中国最早 的期货市场——郑州商品交易所（前身为中国郑州粮食批发市场）15 周岁生日的喜庆日子 里，我们希冀与期货界同仁分享这一研究成果，不仅期盼着像 15 年前那样成为中国期货市 场的领跑先锋，而且也把它作为一份生日礼物献给方兴未艾的期货事业。 第一部分 期权历史 期权的历史起源比人们的一般想象要长（起码与期货的起源一样长）。在时间的划分上， 中国和西方学者关于历史阶段的划分有所不同。中国学者一般把历史大致分为古代（1840 年以前）、近代（1840—1919 年）和现代（1919 年以来）；西方学者一般把历史大致分为古 代、中世纪和现代，中世纪的大致时间为公元 600—1500 年。综观期权发展史，考虑到 17 世纪的期权在运作机制上与现在的期权有很大不同，因此，结合中西方历史的划分和期权运 作机制形成等因素，我们把期权历史分为古代、近代和现代三个历史阶段。公元前的期权称 之为古代期权；17 世纪前的期权称之为近代期权；18 世纪以后的期权称之为现代期权。古 代期权以圣经故事、橄榄压榨机故事为代表；近代期权以郁金香事件为代表；现代期权以 1973 年芝加哥期权交易所成立为代表。 一、古代期权（公元前）——期权的萌芽 古代期权孕育的是一个简单、朴素的期权概念，它是在资本主义生产方式出现之前产生 的。那时，人类使用的生产工具很简单，以人、畜力为动力，靠单纯的经验积累起来的生产 技能，进行自给自足的小农经营的生产。经营规模小，没有多少分工。所以，古代期权往往 和古代哲学成为一体。而且古代期权的发展缓慢、曲折，只是一个期权概念的出现和形成过 程。期权是一个古老的概念。尽管至今我们都不知道第一个期权合约是什么时候开始交易的， 但是，传说罗马人和腓尼基人在船运活动中采用了类似的合约。而载入文字记载的，一是圣 经故事，二是橄榄压榨机故事。 （一）圣经故事。 衍生品的历史比一般人们想象的要长。在《圣经•创世记》第29 章曾经提到过，大约在 公元前1700 年，雅克布用七年的劳动购买了一个准许他与拉班的女儿拉结结婚的期权。但 是后来，拉班违约了，他强迫雅克布与自己的大女儿利亚结了婚。雅克布照办了，但是，他 深爱的仍然是拉结。于是，他购买了另一个期权，即再劳动七年以换得与拉结结婚。这一次， 拉班没有食言。最后，雅克