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企业境外上市案例分析 张晓丹 引言 在座的有很多律师可能都是执业多年非常有经验，另一方面可能在境外上市这个领域也有经验。所以今天谈不上是讲课，跟大家在一起讨论这个方面执业上面的经验。 我首先做一下自我介绍，我是德恒律师事务所的合伙人律师，我们所这两年大家应该还比较熟悉，2010 年是我们所做的中国农业银行 A+H 上市，然后比较大影响的有华能 H 股、中铁建、中国重汽红筹上市，相对来讲这些比较大的项目，所以在这个方面应该来讲还是比较有影响力的，另外就是去年是春节的时候，习主席到我们所参观，我也有幸跟习主席握了一下手。 我本人是做境外上市的，那么我们这个团队在这两年应该说至少是帮十多个企业成功在美国、香港上市，那么我做的领域主要是美国和香港的上市，这两个板块，这些企业有直接 IPO 的，也有通过大家熟悉的 OTC 这种市场，最后又转板到纳斯达克的，那么涉及的领域其实也还比较多，比如说工业制造业、医药行业、超市连锁、餐饮行业、通讯行业、房地产、矿产资源、交通运输，实际上涉及的领域确实比较广泛，那么这些领域可能上市来讲方案都差不多，但是实际上不同的行业还是有一些细微的差别。 其实我今天的题目不是非常准确，应该讲红筹境外上市，我这个团队也在做直接境外上市，那么就是国有企业发境外上市外资股了，那么这些其实不在这里边的讨论范围之内，因为这个直接上市实际上在方案上没有任何特别，大家都知道要不就是改组成股份有限公司，或者重新设一个股份公司，然后发行外资股。但是，它涉及到境内审批程序很复杂，那今天讲的是红筹上市，因为红筹上市实际上在方案上还是有一些微妙的地方，我看我们的课程表，还有其他的律师讲过境外上市方案。 这个里边我挑了几个案例，我觉得这几个案例还是具有代表性的，这些项目不是我做的，这里边其中有一个项目是我本人做的，其他项目实际上从公开的，比如说招股说明书等等，这样发行的信息，选了这些是因为他们比较有代表性，那么拿他们里边有特别的东西，我们分析一下，可能对大家以后执业都会有帮助。 一、当当网上市分析 上市日期：2010 年 12 月 8 日。 上市地点：纽约证券交易所。 券商：瑞士信贷、摩根士丹利。 律师：通商律师事务所。 融资金额：2.72 亿美元。 公司信息：当当网（）是全球最大的综合性中文网上购物商城， 1999 11 月，当当网() 正式开通。 电子商务我们也知道外商是有限制的，那么如果涉及到增值电信服务的话，实际上要求是 超过 50%的，如果我想走境外上市的话，这种限制行业大家都知道最基本的方式，也是最便捷的一个方式就是 VIE 模式。中文实际上就是协议控制，英文实际上叫 Variable Interest Entities，即“可变利益实体”，这个概念并不是我们律师创造的概念，实际上是会计师的一个概念，会计师认为当一个公司对另外一个个公司有控制权，那么它认为可以视同是它的一个子公司，可以合并报表。那么现在所有红筹上市一个最重要的方式就是 VIE，基础就是合并报表的基础。 其实这些公司到底怎么重组，我没有写那么详细，我主要是想把方案给大家介绍一下。 公司架构图： 这几个协议是整个 VIE 协议里边的，所有的基本都是这样，那么可能有的项目也会有差别，比如说有的项目里边会有一个管理协议，这里边就有技术服务协议，有的项目里边可能有管理协议，有的项目里边没有股权质押协议，有的项目里没有借款协议。但是，总体来讲唯一一个能够合并报表，至少当这是个会计问题，只是说从经验来讲，跟审计事的沟通来讲，唯一能够合并报表的依据，基本上是放在技术服务协议，或者有的项目里边有管理协议里边，因为它在里边会写明新成立这间公司要控制它，控制它什么？比如说章程修订，没有经过修订你不可以修改，没经过我同意你不能分红，没经过我同意你不能换你的高管，经营策略等等都不能改变。 实际上在这个协议里边，这些内容就会让审计师判断我这间公司对另一间公司，实际上在整个经营包括管理方面，全部都事先控制，所以它合并报表，那么那个协议是比较重要的。剩下的像这种股权质押协议的概念，其实它最主要的目的就是说，我为了防止境内股东把股权卖掉，因为我毕竟只是一个协议控制，而不是一个股权直接拥有的关系，所以我必须要保证你的股权能够在我的控制范围之内，所以我要求境内公司的股东要把股权质押给我上市公司在中国的境内新成立的公司。 那么现在我们在谈一下借款协议，借款协议实际上在 2008 年以前所有的 VIE 协议里边基本上都是借款协议，因为借款协议最大的方便就是说，它的目的是什么？它的作用是什么？就是我境外融的钱如果正常途径回来。比如说上面的开曼公司是上市主体，那么钱在上市主体里边融资回来的钱，进到的是它这面的这间公司，因为这是它直接的子公司，因为我作为注册资本金进到这个企业里来。 但进到这家企业，我们知