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机构投资者异质性对职工薪酬业绩敏感 性影响研究 王国臣 中国人民大学商学院 摘要： 本文我国A股上市公司为研究样本，检验了不同类型机构投资者 持股比例对于职工薪酬业绩敏感性的影响。参考前人的研究办法，本文将机构投 资者划分为压力敏感型和压力抵制型机构投资者。研究结果表明，压力抵制型机 构投资者可以提高职工薪酬的业绩敏感性，降低职工薪酬的业绩粘性。压力敏感 型机构投资者则降低了职工薪酬的业绩敏感性，增强了职工薪酬的业绩粘性。 关键词： 机构投资者界质性;职工薪酬;业绩敏感性; 一、引言 薪酬是指员工因被雇佣而获得的各种形式的经济收入、有形服务和福利。它也是 保证社会再生产得以进行的必要条件，同时薪酬契约一直被认为在现代企业经 营过程中发挥着重要的作用。有效的薪酬契约可以减轻代理冲突，发挥激励作用, 进而提升公司的经营业绩和企业价值，因此，对于薪酬的研究意义重大。关于薪 酬的研究一直以来也是众多学者所关注的重点。但是对于职工薪酬的研究，长期 以来都主要集中在宏观层面。而微观层面的研究又普遍集中在高管薪酬的研究 上。陈冬华等（2011）指出，己有研究更多地集屮于高管激励的研究，研究职工 激励的较少。尽管近些年来在微观层面上对于职工薪酬的研究已经逐渐引起了国 内外研究者的重视，但其研究成果依然有待丰富和发展。 薪酬业绩敏感性是公司降低代理成木、提升业绩的有效手段（卢锐，2014）。良 好的薪酬业绩敏感性可以促进员工为了提高个人收入水平而努力提升公司业绩， 然而当薪酬业绩皱感性缺乏时则会导致激励不足，企业业绩与员工激励脱节， 使得员工不愿意付出更多努力，最终损害企业价值。现有文献中关于薪酬业绩敏 感性的研究发现，董事会独立性（方军雄，2009）、高管权力（卢锐，2008）、 内部控制（卢锐，2011）、机构投资者（伊志宏等，2010）、企业性质等（方军 雄，2009;卢锐，2011;陈胜蓝，卢锐，2012;陈修德等，2014）会影响高管的薪 酬业绩皱感性。而职工薪酬业绩皱感性受到企业现金持有水平（刘伟，沈永健， 2015）、企业性质（方军雄，2009）等因素的影响。然而现有文献忽略了机构投 资者对于职工薪酬的监督效应。特别是，不同类型的机构投资者由于自身特点和 投资理念的差异，其投资偏好和对公司治理的影响可能不同(伊志宏等， 2010) o 本文的主要贡献在于以下三个方面:首先，本文从新的角度研究了职工薪酬业绩 敏感性的影响因素，发现不同类型机构投资者对于职工薪酬业绩敏感性的影响 具有不同效应，丰富了职工薪酬业绩敏感性与机构投资者参与公司治理的相关 研究。其次，木文研究还发现不同性质机构投资者对于职工薪酬业绩粘性的影响 也存在差异。最后，本文的研究结论不仅为企业改善薪酬激励措施提供了决策依 据和参考，而且在当前国企混改逐渐拉开序幕的形势下，也对如何发挥外部投 资者的作用，提供了一定的参考价值。 二、文献回顾与研究假设 Almazan et. al (2005)指出，机构投资者监督是公司治理的一个重要因素。此 前研究也均证实，机构投资者相比于个人投资者更能发挥对公司的监督作用。然 而，机构投资者本身也存在着异质性。Bricklcy et. al (1988)将机构投资者分 为压力敏感型机构投资者和压力抵制型机构投资者，其认为压力敏感型机构投 资者出于与被投资公司的商业关系考虑，会权衡其关系好坏所带来的成本与收 益，因此，压力敏感型机构投资者通常不会积极地监督高管行为。而压力抵制型 机构投资者由于与上市公司之间只存在投资关系，岀于长期收益与成本的考虑， 可能会积极地监督企业的经营o Hartzell和Starks (2003)检验了机构投资者 持股与高管薪酬之间的关系，其研究发现，压力敏感型机构投资者与高管薪酬 业绩敏感性无关，压力抵制型机构投资者与高管薪酬业绩敏感性正相关。伊志宏 等(2010)基于国内A股市场的研究也得到类似的研究结论。 职工薪酬本身既是企业经营的成本又是企业的激励手段。职工薪酬契约也受到多 方面因素的影响。陈冬华等(2011)研究指出，高管有动机以获取私利为目的支 付更高工资。刘伟和沈永健(2015)也指岀，高管有动机支付高薪酬来激励其工 作和拉拢员工。当机构投资者采取更加积极的监督态度时，出于提升公司业绩和 企业价值的目的，更有可能监督薪酬支付促使薪酬契约有效性的提高，从而使 得职工薪酬业绩敏感性增强。反之，当机构投资者采取消极的监督态度时，可能 不会对薪酬业绩敏感性造成影响或者导致其降低。基于此，依据前人的研究方法, 本文将机构投资者划分为压力敏感型机构投资者和压力抵制型机构投资者。相比 于压力敏感型机构投资，压力抵制型机构投资者对企业的监督更加积极。据此提 岀假设： Hb:其他条件固定情况下