维奥生物科技控股有限公司价值评估研究.pdf

1 引 言 1.1 选题背景 背景一：随着2006 年下半年开始，中国股票市场不断升温，股票上涨很快的同 时各个行业的股价也变化很大，给企业估值带来一些困难。继续依靠传统单一的相 对估值方法对所有类型的企业估值的方式已经不再适用，在顺应市场经济的要求下， 选择合适的估值方法对各类企业做一个合理有效的价值评估，并且引导股票价格真 实体现企业的内在经济价值已成为投资者和企业管理者的一项十分重要的经常性工 作。 在发达国家市场中，上市公司的各种数据比较完善，公司日趋成熟，绝对估值 法中的一个重要方法—现金流量折现法（DCF ，Discounted Cash Flow ）因其提供了 一个严谨的分析框架，系统地考虑影响公司价值的每一个因素，最终评估一个公司 的投资价值，而成为通用的估值方法。 但是在中国一般采用传统的相对估值法，而对于同时引入的DCF 法却一直被认 为是“理论虽完美，但实用性不佳”，主要因为： （1）中国上市公司相关的基础数据比较缺乏，取得准确的模型参数比较困难。 不可信的数据进入模型后，得到合理性不佳的结果，进而对绝对估值法模型本身产 生信心动摇与怀疑； （2 ）中国上市公司的流通股不到总股本 1/3，与产生于发达国家的估值模型中 全流通的基本假设不符。 [2] 不过，2004 年以来绝对估值法边缘化的地位得到极大改善 ，主要因为：中国 股市行业结构主体工业类的上游行业，特别是能源与原材料，周期性极强。2004 年 5 月以来的宏观调控使原有的周期性景气上升期间广泛使用的“TOP-DOWN”研究方 法（宏观经济分析、行业景气判断、龙头公司盈利预测）的重要性下降；而在周期 性景气下降，用传统相对估值法评价方法无法解释公司股价与内在价值的严重背离 的背景下，“细分行业、精选个股”研究方法的重要性上升，公司绝对估值法开始渐 渐浮上台面。 1 尤其是2005 年以来，中国股权分置问题开始分步骤解决。股权分置问题解决后， 未来全流通背景下的中国上市公司价值通过绝对估值法来估计价值的可靠性上升， 进一步推动了投资者，尤其是机构投资者对绝对估值法的关注。 背景二：两市医药板块的价值低估 内地股市中，医药行业板块的表现一直较低落，整体涨幅长期居第10 位以后， 属涨幅不大的行业；医药行业品牌公司同食品行业品牌公司相比、生物制药公司同 某些科技类公司比，涨幅也较有限；大部分技术创新类公司的股价还没越过估值区 间的中线；部分公司的品牌价值、网络价值、并购价值尚没能在股价中得到充分体 现。也就是说，目前市场还是以审慎的态度对待医药股。 根据香港交易所统计的数据资料，截至2007 年8 月21 日，在香港主板市场上 市的股份共有 1013 只，平均市盈率为17.77 倍。2007 年预估市盈率为20 倍左右。 鉴于H 股、红筹股受美国拖累而下挫，A 股却持续造好，与内地股市相比，港股的 市盈率是A 股市盈率的30%，明显偏低。 香港股市中，生物医药板块的表现也普遍不太好，交投极不活跃，14 支股票当 中，除了AMGEN 公司的股价是410 港币（2007 年9 月 19 日）之外，其他公司的 股价都在0.2-3 港币之间，且大部分在 1 港币以下，市盈率也只在 16 倍左右，比港 股平均市盈率还要低。维奥生物科技控股有限公司即属于其中一员。 在以上背景下，针对两市医药板块价值低估的现状，有必要对医药行业进行重 新估值。本文对维奥生物科技控股有限公司的价值评估开展研究的意义就在于此。 应用合适的估值方法（绝对估值法和相对估值法相结合的方式），在评估过程中， 既考虑公司的财务状况、产品结构、业务结构，同时也考虑行业的发展和公司的战 略，以对集团公司形成全面的认识。从而得出更合理有效的估值，进而引导股价体 现医药企业的真实内在价值。 1.2 选题目的及意义 公司估值方法（相对估值法和绝对估值法）是上市公司基本面分析的重要利器， 在“基本面决定价值，价值决定价格” 基本逻辑下，通过比较公司估值方法得出的公