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大西洋案例 * * 案例分析 大西洋公司收购皇家纸业部分资产 问题 收购皇家纸业的部分资产是否为合适的战略选择 收购价格$3.19亿是否合适 如果决定收购，相应的融资策略如何选择 目录 一、定性分析——战略性分析 二、建设新厂的经济分析 三、收购项目现金流与资本成本估计 四、收购项目方案估值 五、外部资金需求预测 六、融资方式选择 结论 一、战略性分析 1、背景 行业的发展前景看好 竞争环境相对不利 大西洋公司无明显竞争优势 提高生产能力是大西洋公司的重要战略目标之一 2、市场竞争地位分析 全美最大的林业产品纸业公司之一，在建筑产品、纸品纸浆和化学制品三个行业参与竞争 瓦椤纸板厂日产780吨瓦椤纸板，仅为国内瓦椤纸板生产能力的1.8%，每年从竞争者手中购买近15万吨来满足纸盒厂的需求 可能面临的选择 无法购到瓦椤纸板，纸盒厂拒绝有利可图的订单 以高价购买，从而损坏纸盒厂的利润 瓦椤纸板市场占有率（1983） 美国产量为 14900千吨 斯通容器公司 1295 千吨，占 8.69 ％ 国际纸业公司 1527千吨，占 10.25 ％ 大西洋公司 273千吨， 占 1.83 ％ 皇家纸业公司 603千吨，占 4.05 ％ 3、收购后的可能优势 地理优势：纸盒厂一般坐落于离最终用户较近的地方（装运成本较高），皇家纸业的16个波形纸盒厂非常适合与大西洋公司的厂家搭配，合在一起将涵盖大部分美国市场 产能优势：收购部分瓦椤纸板生产能力将达到747千吨，公司瓦椤纸板总生产能力达到1000千吨/年，大大缩小了与主要竞争对手之间的差距 二、备选选方案——建设新厂的经济分析 1、估计经营现金流 年生产能力70万吨（日产2000吨）, 生产利用率95%, 年销售S=95%*70*P 现金生产成本C=3000*70*95%=19950万元 折旧D（直线）：75000/30=2550万 EBIT=S-C-D CFFO=EBIT（1-t)+D =42.56P-11868=X 估计新建项目价值（万元） 0 1 2-31 32 固定投资 (37500) (37500) WCR (6000) 6000 CFFO 每年X FCF (37500) (43500) x 6000 现值(9%) (37500) (39900) 9.42x 378 2、结论 当每年CFFO= x=8170万元时，NPV=0 由CFFO= 42.56P-11868，解出使NPV=0的价格为 P=$470.8 即当P大于$471/吨，项目才有价值,而目前（83年）价格不到$300 结论：新建方案不可行 三、收购项目现金流与资本成本估计 1、现金流量预测（合并，84-93） 84 85 92 93 EBIAT 20.1 28.4 62.5 67.0 折旧 20.9 28.3 26.3 25.3 CFFO 41.0 56.7 88.8 92.3 资本支出 (19.2) (30.5) (4.2) (4.2) ⊿WCR (9.0) (16.0) (6.0) (5.0) FCF 12.8 10.2 78.6 83.1 84-93年现金流的现值之和 K PV（亿） 11% 298 12% 283 13% 269 14% 257 15% 245 后期（94-98）现金流估计 93年底帐面值$21170万（表2、5） 固定资产净值$9370万 营运资本 $11800万 固定资产今后采用4年直线折旧, 年折旧额$2340万，SV=0 最后一年清算, 回收营运资本$11800万 现金流估计表(94-98) 94-97 98 EBIDT 129.9 129.9 折旧D 23.4 0 EBIT 106.5 129.9 EBIAT 68.2 83.1 WCR 0 118 FCF 91.6 201.1 说明 现金流预测的合理性 敏感性分析 利用率可能下降（不足95%） 价格不如预期 2、决定目标负债比率 要保持“A”级，利息保障倍数为5左右，负债率在35%-40%之间（表7，行业） 86—88平均年EBIT=61（表5），则最大利息费用为12.2，“A”级债利率=9.46%，最高举债1.29亿（表7 ） 设购买价为3.19亿 ，87年项目总资产( WCR 和固定资产净值，表2和5）为337 最高负债比率129/337=38%，取35% 3、确定项目β βL=βU[1+(1-t)D/E] 由同行业4家公司βL计算各自的βU 加权平均得到项目的βU Stone公司权重应最大，因其产品与项目最接近 如算