房地产长周期专题报告之四：资产证-券化注入长效机制新活力.pdfVIP

行 业 及 产 业 房地产 2018 年03 月14 日 行 资产证券化注入长效机制新活力 业 研 究 / 看好 ——房地产长周期专题报告之四 行 业 深 度 相关研究 本期投资提示： 横看成岭侧成峰，远近高低各不同—— 多维度探讨二线城市地产调控政策变化  我们在长周期房地产专题报告之三《详解房地产资金来源与开发投资额预测方法论》中提 证 2018 年2 月13 日 出，目前房企的主要资金来源渠道仍然较为单一，主要是销售回款和银行贷款。我们认为 券 行业集中度加速提升，主流房企业绩稳 研 中向好——房地产行业 2017 年年报业 降低开发商杠杆是长期趋势，未来预售制与开发贷门槛将有所提高，因此利用资产证券化 究 绩前瞻 2018 年2 月9 日 融资能力的差异将重塑房企的竞争格局。 报 告  2017 年出现了多项首次以长租公寓为标的的资产证券化产品，截至 2018 年 2 月，长租 公寓已有8 单资产证券化产品获批，总融资规模451 亿元。其中保利在产品设计上实现储 证券分析师 王胜 A0230511060001 架式结构创新，可一次审批分批发行，旭辉实现资产与主体信用分离、不依赖主体兜底。 wangsheng@  在发展租赁市场的建设初期，目前以银行提供的用于支持租赁住房建设的开发贷为主要增 研究支持 龚正欢 A0230117070004 量资金。其实质是以房屋为抵押品，转让未来一段时间内的租金收益权，类似于“ABS+ gongzh@ 债权”的组合产品。截至2018 年2 月，银、政、企共签约不少于3 万亿元授信资金用于 曹一凡 A0230116090003 合作发展住房租赁市场。目前国内融资环境趋紧，租赁住房建设资金将成为新的供给来源。 caoyf@ 彭子恒 A0230117060001 pengzh@  资产证券化于开发商而言意味着在租赁住宅的建设端获得融资优势，而REITs 将成为非常 联系人 理想的退出渠道，从而使得开发商缩短现金回报周期，提高收益率水平。以万科的长租公 龚正欢 寓为例，20 年持有期对应的IRR 为10.9%，若5 年后待项目进入运营成熟期以40%的资 (86217457 产溢价退出，则IRR 可改善至13.5%。资产接盘方例如REITs 参与长租公寓第5-20 年的 gongzh@ 运营， 15 年持有期对应的IRR 为7.1% （未考虑资产增值收益）。  租赁住房是 REITs 在我国发展的切入点，而长远来看，其投资标的还应覆盖到商业地产。 租赁地产是较为适合资产证券化的标的，能产生稳定的现金流，同时资产保值属性较强。 可通过成立房地产基金的方式筹资获取持有型房产，分享租金与资产增值收益。从美国的 REITs 回报率来看，过去二十年权益型 REITs 平均年复合收益率大约在 9%左右。REITs 的发展主要受到政策的影响较大，而目前我国发展REITS 面临的主要难题是：1)税负过高； 2）流动性差，且无法质押融资；3）信用风险不独立，与发行主体挂钩。  公司型 REITs 的估值与一般地产企业的PE 估值法不同，主要采用经营资金法（FFO 法）， 通过在净收入的基础上，调整折旧和摊销（平衡资产升值与资产折旧之间