分红除息对股价影响研究.PDFVIP

分红除息对股价影响研究 上海证券交易所研究中心 曾刚 王建春 摘要：尽管各方面的市场参与者在推动上市公司分红问题上基本持同样的正 面意见，但部分投资者指出在分红除息日投资者的持股总市值常常出现“缩水”， 即出现所谓的“贴权”和“贴息”现象，并且指责证券交易所在除息日开盘前公 布的除权除息参考价是导致股价下跌的诱因，因而建议证券交易所不要对现金分 红公司进行除息处理，否则上市公司分配越多，投资者损失越大。 上述观点反映了这部分投资者对于股票的定价原理缺乏正确理解。上市公司 的分红本身是一种财富转移，而不是财富创造，因此投资者在获得红利的同时股 价出现下调是完全正常的。除权除息参考价是在不考虑交易费用等情况下，维持 除权除息后公司市场价值不变的理论价格，其计算方法完全符合定价公平原则， 并且为各国证券市场所采纳。除息日市场的实际交易价格则完全由股票内在价值 和买卖双方的供求决定，因此出现“填权”、“填息”或“贴权”、“贴息”的情况 完全属于正常的市场行为。 为了更加深入地研究这一问题，本文通过对除息日股价变动情况的统计和分 析发现：无论是否考虑红利税收影响，在除息日以开盘价计算，参与分红投资者 的市值不但没有“缩水”，反而有所上升或不变；以除息日收盘价为基准计算， 市值“缩水”现象较明显，但主要是由于整体市场下跌和红利税收影响，而并非 是由证券交易所公布的除权除息参考价造成。因此本文认为，证券交易所对股价 进行除权除息完全符合定价公平原则，由于除息日的股价“缩水”现象而指责交 易所的除权除息计算方法，并由此质疑鼓励上市公司分红政策的推理同事实并不 相符。 由于股息税是导致参与分红投资者市值“缩水”的重要因素之一，同时具有 重复征税等问题，降低了分红对投资者的吸引力，因此本文建议在适当的时机取 消股息和红股所得税。 1 1．引言 上市公司股息分配，特别是长期稳定的现金股息，是衡量上市公司投资价值 的重要标志。我国证券市场发展初期，上市公司规模普遍偏小，大多数公司都有 扩张股本的强烈愿望，因而上市公司的分红一般采用派发现金红利、送红股、派 现与送股相结合这三种形式，其中又以送红股较为普遍。此外，公司在推出分红 方案时，往往把增资配股、转增股本也列为方案的一部分。 随着市场的不断完善和投资者价值投资理念的不断成熟，分红派息日益受到 证券市场各方的重视。2004 年 1 月 31 日，《国务院关于推进资本市场改革开放 和稳定发展的若干意见》中指出，“重视资本市场的投资回报。为投资者提供分 享经济增长成果、增加财富的机会”。在这一方针的指导下，2004 年 9 月 26 日， 中国证监会颁布的《关于加强社会公众股股东合法权益保护的若干规定（征求意 见稿）》中明确提出：“推动和鼓励上市公司实施积极的利润分配办法”。国资委 也相继表示，将积极提倡中央企业所属上市公司分红，只有这样，才能让投资者 树立起长期投资的信心。 尽管各市场参与者在推动上市公司分红问题上基本持同样的正面意见，部分 投资者和市场人士对证券交易所在除息日公布的除权除息参考价提出异议，认 为：在分红除息日投资者的持股总市值常常出现缩水，即出现所谓的“贴权”和 “贴息”现象，而证券交易所在除息日开盘前公布的除权除息参考价是导致股价 下跌的诱因，因此建议证券交易所不要对现金分红公司进行除息处理，否则上市 公司分配越多，投资者损失越大。 从理论上说，上述观点反映了这部分投资者对于股票的定价原理缺乏正确理 解。上市公司的分红本身是一种财富转移，而不是财富创造，因此投资者在获得 红利的同时股价出现下调是完全正常的。我国证券交易所在分红上市公司股票除 息日开市前，公布该股修正后的昨日收盘价，即除权、除息后的理论价格，并作 为计算当日股价涨跌幅度的基准价格。除权除息参考价是不考虑交易费用等情况 下，维持除权除息后公司市场价值不变的理论价格，其计算方法完全符合定价公 平原则。在此需要强调的是，由于除权除息是公认的市场规则，因此即使证券交 易所不公布除权除息参考价，投资者自身也会对昨日收盘价进行同样的操作，形 成一个公允的开盘参考价。除息日市场的实际交易价格则完全由股票内在价值和