第六章资本成本与资本结构案例.pptVIP

* 决策准则 当息税前利润大于每股收益无差别点时，运用负债筹资可以获得较高的每股收益 当息税前利润小于每股收益无差别点时，运用股权筹资可以获得较高的每股收益 * 债券 股票 EBIT EPS * 续前例：当息税前利润为多少时，采用两种筹资方式下的普通股每股利润相等？在什么情况下公司应该采用负债筹资，在什么情况下公司应该选择增发普通股筹资？ 当息税前利润为340万元的时候，两种筹资方式（增发普通股和增加债务）的每股利润相等。 当EBIT340万元时，增发债务筹资； 当EBIT340万元时，增发普通股筹资。 * 2、考虑风险因素下的最优资本结构决策 公司理财的目标是追求公司价值最大化或股价最大化，只有在风险不变的情况下，每股收益的增长才会导致股价上升。 实际上，随着EPS的增长，风险也会加大，如果每股收益增长不足以补偿风险增加所需的报酬，尽管每股收益增加，股价仍然会下降。 故企业的最优资本结构应当是使得企业的总价值最高，而不是每股收益最大的资本结构。 在企业总价值最大的资本结构下，企业的资本成本也是最低的。 * * 最佳资本结构决策 （1）max V=S+B 其中：V为企业总价值；B为债务价值；S为权益价值 权益价值为股票总价值。 例6.18：教材148 * * 第五节 资本结构理论 一、早期的资本结构理论 1、净收益理论 净收益理论认为，由于债务的资本成本低于权益的资本成本，因此增大债务筹资的权重，会使公司的加权平均资本成本下降，而使公司的价值提高。 2、净营运收益说 净营运收益说认为，尽管债务成本低于权益成本，但由于债务筹资的增加加大了权益的风险，使权益资本成本上升，因此其加权平均资本成本不变，从而不会提高公司的价值。 * * 3、 传统说 介于净收益说和净营运收益说之间的理论。传统说认为在一定的负债比例内，提高债务筹资权重，会使公司加权平均资本成本下降，而公司价值上升；当负债比例超过一定程度后，公司的加权平均资本成本由开始下降转向上升，公司的价值由上升转向下降，在升降转折点处的债务筹资比例即公司的最优资本结构。 * * 二、现代资本结构理论  1958年美国学者弗朗克·莫迪格利亚尼（Franco Modigliani）和默顿·米勒（Merton Miller）创建了的MM理论奠定了现代资本结构理论的基础，以MM定理的形式严格地论述了公司价值及权益资本成本、加权资本成本与资本结构的关系，这一成果1990年获得了诺贝尔经济学奖。 * * MM理论的基本假设 一是关于资产风险的衡量： 营业风险由企业税息前收益的标准差衡量，具有相同营业风险的企业的风险等级相同； 二是无摩擦环境假设： 所有投资者对每一企业未来EBIT的期望值和分布状况具有完全相同的估计（一致性预期）； 资产在完善资本市场上交易，无交易费用，无所得税，无信息不对称，无解决冲突成本等； * * 三是负债无风险假设： 债务无风险，各种机构与个人均可按相同的无风险利率无限量的借入资金； 最后一个假设是为了数学推导的方便： 所有现金流量都是永久性的，企业是零成长企业，债券为永续年金债券，投资者对EBIT的预期为常数。 * * 1、无税收时的MM理论（资本结构无关论） 命题1：在MM条件下，企业价值与其资本结构无关。 或：杠杆公司的价值等同于无杠杆公司价值。 在没有公司所得税和个人所得税的情况下，根据前述假设，任何企业（不论负债与否）的价值均由其预期EBIT按照其风险等级所对应的贴现率贴现后决定，即： * * 命题1的含义： 公司的价值不受资本结构的影响。 有负债公司的加权资本成本等同于与他风险等级相同、但无负债公司的权益成本。 有负债公司的加权资本成本和无负债公司的权益成本大小由其经营风险决定。 突破均衡的无风险套利：教材153页 * * 命题2：负债经营的企业的权益资本成本等于同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上一定数量的风险补偿，风险补偿的比例因子是负债权益比，即： * * MM理论给出了一条非常重要的金融/财务学原理： 资本的成本取决于资本的使用而不是资本的来源（结构）。 由此可知，在对资产所产生的现金流量进行折现时，其折现率取决于资产的用途。 在金融市场上，如果有两个金融资产所产生的现金流量特性完全相同，而其折现率却有所不同，则它们的市场价值就会不同，就存在无风险套利机会，而这是不允许的。 * * 如果MM条件成立，改变资本结构不会改变企业的价值。 但是在现实经济中，MM关于无摩擦的假设条件是不成立的。典型的“摩擦”有: 存在证券交易成本; 公司与个人的信用状况不同，借贷利率不同，投资方向上所受到的限制也不同