城发环境-投资价值分析报告-河南垃圾焚烧龙头，后来居上.pdf

2020 年 2 月4 日 城发环境（000885.SZ ） 环保 河南垃圾焚烧龙头：后来者居上 ——城发环境（000885.SZ ）投资价值分析报告 公司深度 ◆城发环境是河南投资集团在基础设施领域的上市平台。公司最初的资本运 作始于 2009 年，河南投资集团控股的同力水泥借壳春都股份上市；2017 年通过重大资产重组，置出同力水泥，置入许平南高速公司；2018 年更名 为城发环境，开始布局环保领域。公司的发展历程充分的体现了河南投资集 团甚至河南省对该上市平台的定位，也在一定程度上体现了河南省基础设施 建设发展进程与侧重点。 ◆许平南高速公司是当前上市平台的主体资产，盈利水平高，可提供稳定的 现金流，为公司未来在环保基建领域投资提供了强大的资金支持。公司负责 许昌至平顶山至南阳高速公路、安阳至林州高速公路、林州至长治（省界） 高速公路的运营管理，运营里程255 公里。根据2018 年年报，高速公路收 入占比76% 以上，毛利率60% ，ROE23% ，在高速公路同业公司处于中上水 平；公司经营性现金流净额约为12 亿/年，可以支撑一定程度的资本开支。 市场数据 ◆区位优势明显，2019 年河南省拿单市占率为42.9% ；目前公司在手1.5 万 总股本(亿股) ：4.96 吨垃圾焚烧发电项目，2020 年后运营收入将显著增加。河南省2018 年底垃 总市值(亿元) ：55.35 圾焚烧产能仅有 7900 吨/ 日，总量处于全国中等偏下水平，对比其他三个人 一年最低/最高(元) ：6.78/13.00 口大省广东/ 山东/ 江苏的垃圾焚烧处理产能在2017 年底就已达3.4/3.7/4.3 万 近 3 月换手率：69.82% 吨/ 日；2018 年 2 月河南省发布 《河南省静脉产业园建设三年行动计划 （2018-2020 年）》，提出到2020 年垃圾焚烧处理占比超过50% （2017 年仅 股价表现(一年) 为5900 吨/ 日，占比15.36%）。河南省当前正加速推进垃圾焚烧项目工作， 30% 2018、2019 年招标7、23 个，规模达5600、27850 吨/ 日，其中城发环境 13% 2019 年中标11950 吨/ 日，市占率达42.9% 。 -5% ◆盈利预测、估值与评级：我们采用分部估值法，预计公司2019-2021 年的 -23% -40% 高速公路营业收入21.57/23.06/24.21 亿元，归母净利润分别6.10/6.62/7.11 08- 10- 12- 02- 04- 05- 07- 09- 亿元；垃圾焚烧运营收入0.08/0.76/3.70 亿元，归母净利润分别0.02/0.17/0.83 18 18 18 19 19 19 19 19 亿元；分别参考可比公司估值，给予公司2020 年合理市值62.41 亿元，对 城发环境 沪深300 应目标价12.57 元，首次覆盖给予“买入”评级。 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 ◆风险提示：宏观经济承压致车流量不及预期；垃圾焚烧运营标准提升致成 相对 6.03 4.80 34.05 本上升，补贴退坡收益补足不及时致盈利受影响；新项目投产进度不及预期； 绝对 5.58 7.19 59.41 公司存在信批再次疏漏的可能。 资料来源：Wind 业绩预测和估值指标 指标