2005年西安交通大学财务管理第3章风险基础知识.pdf

第 3 章 风险基础知识 在传统意义上，风险常常被视作一个“贬义”词。例如韦伯斯特字典( We b s t e r’ s dictionary)就将风险定义为“暴露在危险之中”。但在汉字里，风险的中文符号则更为 生动和确切地描述了风险的含义。下面是风险的中文写法：危机 第一个字表示“危险”，而第二个字则代表机会，危险和机会结合起来就意味着“风险”。 这就非常明了地阐明了每个投资者和企业都必须进行的权衡—当面对一个机会中潜在的“相 对较高的收益”和必然相伴而生的“相对较高的风险”时，要如何作出选择。在财务上，测 试这一权衡得失的选择是否成功的关键是，当一个投资者暴露在一定的风险中时，看其承受 这一风险是否得到了适当的回报。 在本章中，我们将阐述在公司理财中风险分析的有关基础知识，提供几个衡量风险并将 这些风险转化为“可接受的”最低收益率的模型。 3.1 一个好的风险收益模型的组成要素 在这一章里，我们将给出几个不同的风险收益模型。为了评价这些模型的相对优劣，我 们有必要来回顾一下一个好的风险收益模型应具有的主要特征： 1)它应该是一个可应用于所有资产而非一种特别资产的风险衡量方法。 2)它应该清楚地说明哪些种类的风险可得到回报而哪些不行，并能提供这一说明的理 论基础。 3)它应该提出标准的风险衡量指标。即当一个投资者面对一项资产的风险衡量时，他 应该能够得出这项投资高于还是低于平均风险水平的结论。 4)它应该能将风险的衡量转化为“收益率”，即投资者承受该项风险应得到补偿。 5)它应该不仅能在解释以往的收益率方面令人满意，也应当可以很好地用来预测将来 预期的收益率。 3.2 风险收益的一般模型 为了理解在公司理财中风险的含义，我们将分三步来进行解释和分析。首先，我们将风 险定义为在一个预期收益率周围实际收益率的分布情况。其次，我们将对那些只是某一项投 资或某几项投资所特有的风险和那些会对更大范围的投资项目产生影响的风险进行区分。我 们将论证在一个边际投资者被很好地分散化了的市场里，只有后一种风险，即通常被称作市 场风险的，将会得到相应的回报。最后，我们将看到一些衡量市场风险及其相应的预期回报 的模型。 3.2.1 衡量风险 投资者购买资产，总是期望他们在持有这一资产的整个期间能获得一定的回报。但在这一持 有期间中他们获得的实际收益率可能会大大不同于他们的预期收益率，这一差异就是风险。 考虑一个购买了一份一年期国库券(或其他任何无违约风险的一年期债券)的投资者，在这一 年中，他的预期收益率是 5%。这一年持有期的期末，这位投资者在该项投资上的实际回报 率将始终是 5%，等于他的预期收益率。这项投资的收益率分布如图 3 - 1 所示。这是个无 风险的投资，至少从名义上来说是这样的。 图3-1 无风险投资的收益率(略) 收益率的方差：这是一项统计指标，它等于投资的实际收益率与预期收益率之差的平方。 与之相比较，我们再考虑一个投资于迪斯尼股票的投资者，这个投资者经过研究以后， 可能会得出结论，在一年的持有期中，他在迪斯尼股票上的预期收益率可能会达到 3 0%。 但这一年中，实际收益率几乎肯定不可能正好等于 3 0%，这个实际收益率将会大大高于或 低于 3 0%。这项投资的收益分布如图 3 - 2 所示。 除了预期收益率，现在，投资者还必须考虑下列因素。首先，实际收益率在预期收益率 周围的变化幅度由这一分布的标准差或方差来描述。实际收益率与预期收益率的偏差越大， 方差也越大。其次，正收益率或负收益率的倾向通过收益率分布的倾斜度加以描述。图 3 - 2 中的分布被称做“正向”倾斜，因为图中正收益率的倾向要较负收益率的倾向大。第三， 曲线尾部的形状由分布曲线的峰度系数来测量。尾部较宽，则峰度系数较大。用投资业的术 语来说，这描述了该项投资价格走向从一个方向“跳”至另一方向的变化趋势。 图 3-2 有风险投资的收益率分布情况(略) 在一些特殊的情况下，分布是对称的和正态的，由于不存在倾斜度，正态分布则意味着曲 线峰度系数为零，投资者无需考虑倾斜度和峰度系数。这时，我们可以推论得出，一项投资 可以从两个方面加以衡量： ( 1 )该项投资的“预期收益率”构成了投资回报