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（并购重组）从德隆模式看 资产重组新方向 从“德隆模式”看资产重组新趋势 如果说资产重组是资本市场永恒的故事，那么无论是公司基本面“易容”之大，还是个股价 格长线之牛，新疆德隆的资本运作功夫均可谓 “已达化境”，以致 “江湖”上风传 “股不在 优，有 ‘德’则名；价不畏高，有 ‘隆’则灵”。更令人惊讶的是，在管理层严厉查处 “中 科事件”、“亿安科技”的肃杀之气中，新疆屯河等所谓“德隆系庄股”却能岿然不动。由此 在打击投机性重组、提倡实质性重组的政策趋势下 “德隆模式”也许提供了一些颇有价值 的借鉴。当然，新疆德隆重点展开资本运作的上市公司包括合金投资（0633）、湘火炬 （0549）与新疆屯河（600737），思路相同而手法不一。我们认为，新疆屯河（600737）的 具体运作既在思路上充分体现了德隆的资本运作理念，又在操作上对其它机构更具有启发性 因此，我们通过解剖这只“麻雀”来透视一下新疆德隆的资本魔方，解析出“德隆模式”中 较有创意的投资运作理念，并结合政策面的新变化对资产重组活动的新趋势、新思路、新方 案作出一些展望。 一、透视新疆屯河 时间回转到上个世纪，新疆屯河是一家以经营水泥为主的股份公司，并通过控股金新信托 30% 股权而涉足金融业。1996 年，上市不久的新疆屯河就公告：“昌吉州屯河建材工贸总公司、 新疆八一钢铁总厂分别将其持有的本公司股权 450 万股和263 万股转让给新疆德隆国际实业 总公司，转让价格 2.51 元/股，共计 1789.63 万元。本次转让后，新疆德隆共持有本公司股 份 713 万股，占总股本的 10.185% ，成为公司第四大股东。”当时，绝大部分的投资者都没料 到，这家民营背景的投资公司的介入，给新疆屯河带来了翻天覆地的变化。 新疆的水泥市场按经济带划分为乌鲁木齐附近、天山以北、天山以南三个区域。新疆屯河从 昌吉州所辖的屯河水泥厂起步，经过几年的快速发展，成为新疆规模最大的水泥生产企业之 一 1999 年底生产能力达到 100 万吨。而当年全疆水泥生产量是 802.21 万吨，乌鲁木齐一 带产量在 400 万吨，其中天山股份产能 135 万吨，屯河 100 万吨，其他较大的水泥生产企业 是天龙、卡子湾、7008 （军工企业）三个水泥厂，合计生产能力在100 万吨左右，还有一些 零散的小企业。由此可见，新疆屯河和天山股份是新疆相邻的两家最大水泥企业，同业竞争 激烈。 实际上，早在 1998 年，正当新疆屯河的水泥生意做得红红火火的时候，德隆却开始着手于 新疆屯河的转型调研报告。德隆动用了 800 万元左右的资金，不但聘请了国内的专家进行论 证，同时还聘请了 4 家国际知名咨询公司，如麦肯锡、罗兰贝格等，对国外市场作详细的分 析调查。最后通过投资委员会、投资部和执委会的层层把关，形成了一份极具参考价值的番 茄行业战略研究报告，据此德隆打算把番茄酱及果蔬深加工作为新疆屯河新的支柱产业。 经过精心策划，从 1999 年起，新疆屯河公司在扩大水泥生产能力的同时，充分利用新疆的 自然资源优势，以配股资金和自筹资金收购了一些企业，逐步涉足番茄酱的生产和销售，由 以往水泥生产为主的建材行业拓展到农产品的深加工领域。截止 1999 年底，新疆屯河共生 产水泥 88.34 万吨，番茄酱 1.73 万吨，当年实现的业务收入分别占到主营业务收入的 79.66% 和 15.63% ，当年实现的利润分别占到主营业务利润的84.06%和 13.26% 。番茄酱加工这一红 色行业开始成为新疆屯河新兴的利润增长点。 2000 年，新疆德隆进一步开始了以新疆屯河为核心的行业整合工作。在意识到相互竞争造成 损失后，新疆屯河与天山股份两家公司从竞争走向联合 2000 年 10 月，屯河以 1.78 亿元的 价格将自己水泥资产 51％的股权转让给天山股份。在转让水泥资产的同时，它又以 1.1 亿元 的价格受让了天山股份的第一大股东新疆天山建材公司 30％的股权，得以间接对天山股份施 加控制。而且，在与天山股份新设立的水泥公司中，新疆屯河仍持有 49％的股权，从而保持 稳定的投资收益。接着在 11月，新疆屯河又受让了山东永新持有的北京汇源果汁75％的股权。 很明显，新疆屯河有意淡出水泥主业，转向与水泥相差甚远的 “红色农业”，在新的世纪一 展“红”图。 新疆有所谓“红白黑”三大支柱性产业，即番茄酱加工业、水泥制造业和石油开采业。目前 世界番茄酱年产量约为 350 万吨，国际间贸易量为 120 万吨，预计每年番茄消费量增幅为 3% 左右。国内番茄酱目前年