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国资委如何破解MBO 难题 　　 一、注册成立新公司，将公司的优质资产注入，同时管理层持有相当的股份。 　　二、引入信托的办法，以隐藏实际的管理层收购，或简化审批，或作为融 资方式。由于信托公司的隐蔽功能、杠杆功能和融资功能，在提供过桥贷款方面 具有法律上的优势，并且其所有制性质一般为国有，信托便成了在 “暂停令” 下 MBO 的重要方式。 　　三、加大考评力度，以便为下一步的 MBO 作好准备。TCL 的案例公开后， 其股权奖励便成为许多 MBO 时的学习榜样，纷纷与政府签订高比例、无风险的股 权奖励方案，既省了钱，还回避 MBO 的帽子。 　　四、通过法院判决，以回避主管部门的审批。双方联手，经营层演周瑜， 国有股东演黄盖。 　　五、在下属公司操作 MBO，为整体进行MBO 奠定物质基础和制度基础。 　　六、直截了当地做。因为财政部叫停 MBO，只对上市公司和中央大有效力， 而对地方，或中央大的下属就无法控制和察觉，这些公司的 MBO 操作也就一直没 有停歇。即使是上市公司，也不乏操作者。如佛山照明股份公司已经向佛山市有 关领导提交了管理层收购%国有股的MBO 计划书，正在等待进一步的消息。 　　七、与民营成立合资或让民营收购奉，或暗示，或心照不宣，国企的管理 层得到赠送的股份。如上海一家民营上市公司目前在和山东几家上市公司接触， 开出的条件都包括无偿予以被收购上市公司管理层一定数量的股权，作为自己的 “竞争优势”。 　　主持人：MBO 被叫停这么长时间了，人们一直寄希望于新成立的国资委能 解决这个问题，你认为国资委对 MBO 会是什么态度？ 　　刘军：由于国资委成立后，一直谨言慎行，所以对 MBO 的表态也比较少。 但我们通过 5 月 22 日李荣融主任、李毅中副主任在国务院新闻办的记者招待会 上的讲话、国资委三定方案及《国有资产监督管理暂行条例》（征求意见稿）等 可以获得以下信息：一、现在 MBO 的问题是不规范，也即现在的关键是怎么做的 问题，而不是能不能做的问题；二、以后要依法行事，不论是对监管者，还是被 监管者；三、先要有法规，然后再依法行事，但现在还没有具体的法规或办法、 措施；四、正在加快制定规章法规；五、对地方政府抢先出售国有资产不满；六、 对 MBO 造成的国资流失问题要进行查处，问题查清以后会有所惩处；七、上级政 府的国资管理部门会加强对下级国资部门的监督。八、重大国资处理终极权在政 府。 　　主持人：你如何评价国资委的这些态度？ 　　刘军：我非常赞赏国资委依法行事的态度，我相信这是一个非常良好的开 始。我在部委工作过几年，我也能体会和理解国资委的难处。国资委的成立，人 们对它最大的期望就是 “出资人到位”和 “政资分离”两点。但目前我们所了解 的状况是，这两点并没有完全达到。关于到位，我们知道，缺位的表现可能有两 种，一种是名义上的不存在，另一种是名义上有，但没有行使职责。国资委成立， 第一种缺位解决了，但第二种缺位现在还没有解决。关于政资分离，由于国资委 仍在政府领导下，并且重大国资处理终极权仍在政府。这样在行使所有权时，政 府仍然可能会以追求政治和社会目标为最大关注点，而过多地强调社会目标，如 挽救困境中的公司或不发达地区开发，可能会折损国家股东的价值，也是重蹈原 来的老路，国资委可能轮为政府最好的钱袋子。 　　主持人：现在人们对 MBO 最大的非议就是许多的管理层在 MBO 时严重低估 国有资产的价值，甚至以低于净资产值许多的价格来购买国有资产，你对此有何 评价？ 　　刘军：根据国家和各地的政策规定，国有股权的出让一般不得低于每股净 资产值，因此每股净资产值也就成了许多管理者购买的心理价位，把国有股权转 让价格是否高于每股净资产以及差别多少作为是否 MBO 及是否合算的标准。其实 这个理解是有误差的。正确的计算价值的方法应是未来现金流入的折现，也即的 价值是由未来盈利决定的，而不是由账上现在的物品决定的。由于每股净资产是 从会计角度对历史的纪录，并不代表资产的优劣和未来的盈利能力，有许多的潜 盈和潜亏因素，这些因素都是不被计算在每股净资产内的。潜盈因素包括：1)品 牌和营销络；2)多年的信用和由此形成的稳定成熟的供应渠道；3)熟练的员工， 以及由此节省的培训时间和费用；4)低价获得的资源，如土地，厂房，银行贷款， 行业准入及政府资源；5)部分存货价格高于市场价格，或市场上较难获得。潜亏 因素包括：1)由于固定资产折旧率较低和技术更新，固定资产高估；2)无效或低 效的固定资产；