光大证券--追求公平系列报告之八：楼市,哪是葫芦哪是瓢.pdf

2018 年 7 月 26 日 宏观经济 楼市: 哪是葫芦哪是瓢？ —— 追求公平系列报告之八 宏观深度 要点 分析师  楼市调控效果逐步显现，金融周期见顶转向，楼市大周期一去难返， 张文朗 (执业证书编号：S0930516100002) 但调控由 “一刀切”模式进入“因城施策”阶段，楼市亦由“同步时 021 zhangwenlang@ 代”进入“异步时代”。限购限贷升级加码，全国 28 个省（市）80 余城加入“五限”，今年全国各项房地产调控已超过 160 次，但各地 黄文静 (执业证书编号：S0930516110004) 调控力度不同，逐线趋松。一线与二线调控最严，受限城市比例达100% 010 和92% ，2.5 线（卫星城）达88% ，2.7 线（都市圈）和三线受限较少， huangwenjing@ 仅有22%和11%的城市进行调控。  在整体“紧信用”的大方向下，开发商融资分化，“偏门严正门松”， 小房企难大房企易。开发资金来源累计同比已经由16 年初的17%下滑 到 2%。有息负债中占比20% 的非标严重受压，资管、基金通道非标 存量去年已经压缩 14%，信托通道尽管结构上仍偏好地产，但总量已 在压缩。银行对公偏爱大房企，开发贷同比大幅反弹至20% ，中长期 工业贷款增速只有5%。大房企新融资途径快速发展，资产证券化产品 去年发行量同比大增60% ，今年前5 月年化发行量与去年相当，而今 年前 5 月房企海外发债同比大增5 倍。市场集中度大幅提高，CR20 销售金额已经上升到33% ，全国商品房销售面积同比几乎无增长，但 前20 大房企销售增速仍高达33%。  楼价快速上涨现象得到有效控制，楼市总体上表现平稳，但各地分化 明显，一线弱，二线稳，2.5 和2.7 线火爆，三线分化剧烈。  一线监管最严，楼市低迷。房地产投资最弱，房企拿地谨慎，房 价下滑，出清周期最长，楼市成交量最为低迷。  二线 “万人摇号”，限价抑房价，房荒限成交。二线土地供应不 弱。受益于区域规划提振的三亚和北海，以及调控偏松的乌鲁木 齐、青岛等二线拿地同比高达2-6 倍，溢价率高达30-220%。但 部分热点城市一二手房倒挂严重，“高地价，限房价”影响开发 积极性，商品房有效供给不足。人才争夺战愈演愈烈，二线力度 最强，抢人力度跟房价放缓幅度成正比，而与人口变化关系不大。  2.5 线、2.7 线是调控洼地，一二线外溢需求叠加棚改货币化，楼 市火爆。出清周期各线中最低，房价增速与投资增速各线最高。 大房企纷纷涌入拿地，四大龙头房企在2.5 和2.7 线的拿地比例从 2016 年的24%上升到2017 年的40% ，个别房企从0.7% 大升至 60%。棚改货币化拉动作用总体不大，2013-17 年，棚改货币化 安置家庭中20.4%为新购住房，仅为全部购房家庭的4.1% 。  三线受调控不严、二线火热外溢、以及棚改影响，各项指标好于 一二线，但弱于2.5 和2.7 线，内部分化较大。  在“房住不炒”背景下，目前火爆的2.5 线和2.7 线调控或趋严，下半 年全国房地产开发投资总体上缓慢回落，全年增速或为5-8%。看远一 点，人口结构变化叠加监管和长效机制的影响，楼价或有下行空间。 敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018-07-26 宏观经济 1、迈入“异步时代”