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风险规避、监督与股权结构设置 摘要：本文以风险规避和股东监督为基础建立了一个股权结构模型。内部股东提升企业 业绩的动力随股权比例扩大而增加，但同时提升业绩的投入和扩大股权带来的风险成本也快 速增加，由此确定了内部股东的股权比例。内部股东基于分散风险需要而出售股权，但与外 部股东之间的信息不对称会给内部股东带来损失，内部股东将根据外部股东预期，确定股票 价格、安排股权结构，在一定的条件下，引入外部大股东进行监督有助于减轻信息不对称。 关键词：股权结构 风险规避 监督 Risk Aversion, Monitoring and the Ownership Structure Design Abstract: This ownership structure model is established on the assumption of risk-aversion and monitoring. The incentive of the inside shareholder to improve the corporate performance is enhanced as the proportion in the ownership structure expand. However the investment in the improving the performance and the risk cost increase more quickly, which determine the optimal proportion of the insider shareholder. The asymmetric information between the external shareholders and the corporate is detrimental to the benefit of the insider shareholder when he issues the holding stocks. The inside shareholder determine the stock price and shares allocation according the expectation of the external shareholders. Under certain conditions it will alleviate the information asymmetry by inviting the external large shareholder to monitor the inside shareholder. Key words: ownership structure, risk aversion, monitoring 一、引言 股权结构是公司治理研究中一直受到关注的话题。现实中的股权结构呈现出多样性，按 照集中情况划分，主要有三种形式，一是由众多中小股东构成分散化的股权结构；二是由一 个大股东和众多中小股东构成集中化股权结构；三是由几个大股东和众多中小股东组成的相 对集中化的股权结构。这些股权结构是如何形成的，股东应当选择哪一种股权结构来实现自 身最大化利益呢？经济学家对这个问题的进行了很多探讨，取得了很多有意义的认识，但并 没有形成一致的意见，仍有许多值得深入研究的问题。 理论上说，在一个完全市场上，股票的价格能够反应所有的信息，因此集中持股不会获 取高于市场收益，而且在风险规避影响下，分散化的持股方式对股东可能更为有利，它可以 使股东在收益不变的情况下，降低风险。但是股权集中的现象确实存在，一些经济学家为大 股东存在提供了解释。Jensen and Meckling(1976)认为，现代企业所权和经营权分离，当拥有 经营权的经理人没有掌握企业全部股权时，经理人从自身收益最大化出发，会降低自身努力 水平，为自己谋取过大利益，损害企业效益。因此经理人应当持有更大股权。但是股市中持 有大股权的往往是投资人而非经理人。Admati, Pfleiderer Zechner(1994)提出，企业的收益 与大股东对经理人的监督努力成正比，而监