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现代货币危机理论的发展及其面临 的挑战 1979年，克鲁格曼提出了国际收支危机 模型(PaulKrugman , 1979), 1984 年，福拉 德(RobertP . Flood)和加伯(PeterM . Garber) 对克鲁格曼的模型加以扩展与简化。 开创了 第一代货币危机理论。1994年.奥布斯特菲 尔德(MauriceObstfeld) 提出多重均衡自我 实现的危机模型，构成了策二代货币危机理 论模型。现代货币危机理论着重分析货币危 机的发展和发展机制，揭示了资本从持续流 入到突然逆转的作用机理。 一、货币危机理论的基本假定与结论 货币危机理论的假定是：①内部均衡是 政府宏观经济政策的核心， 货币当避为解决 赤字而不顾外汇储备无限制地发行纸币；② 储备可耗尽，即央行为维持固定汇率制会无 限制抛出外汇直至外汇储备消耗殆尽；③投 机者获取充分的市场信息，进行理性决策。 货币危机理论的基本结论是： 实行固定 汇率制度的国家面临以扩张性的货币政策 为代表的宏观经济政策与固定汇率的矛盾， 二者分别代表经济的内部均衡与外部均衡， 二者冲突的结果是丧失外部均衡，而外部失 衡的累积将持续消耗政府外汇储备，从而导 致固定汇率制度的崩溃。 在货币危机的发生过程中， 一国经济的 基本因素(economicfundamentals)决定了 货币对外价值稳定与否。 也决定了货币危机 是否会爆发及何时爆发。对经济基本因素最 大的威胁是为弥补政府不断扩大的财政赤 字而过度扩张的国内信贷。 公共部门的赤字 持续“货币化”，超过公众实际需要的货币 会转化为对政府外汇储备的购买，利息平价 条件支持资本流出，导致本国外汇储备不断 减少。在储备减少到某一个临界点，投资者 出于规避资本损失(或是获得资本收益)的 考虑，会向该国货币发起投机冲击。出于一 因的外汇储备是可耗尽的， 政府所剩余的外 汇储备在极短的一段时间内将被投机者全 部购入，政府被迫放弃固定汇率制，货币危 机由此爆发。事事上，由于投机者的冲击， 政府被迫放弃固定汇率制度的时间将早于 政府主动放弃的时间。 投机冲击和汇率崩溃 是微观投资者在经济基本面和汇率制度间 存在矛盾下的理性选择的结果， 并非所谓的 不道德行为。 二、货币危机的理论推导及政策主张 货币危机模型可以概括为以下方程： 其中，M(t) , P(t),兀(t)分别代表国 内货币存量、物价水平和预期通货膨胀率， E(t)代表以直接标价法表示的即期汇率， D(t)和R(t)代表国内信贷量和换算成本币 后的外汇储备，D(t)和P(t)分别代表国内 信贷和物价水平对时间t的导数。方程(1) 是一个高度简化的货币需求函数， 表示实际 货币需求与预期通货膨胀率成反向关系； 方程(2)假设：预期通货膨胀率与实际 发生的通货膨胀率完全相同； 方程(3)表明汇率与国内物价水平相等； 方程(4)表明，名义货币存量等于国内 信贷和换算成本币的外汇储备之和； 方程(5)表明为弥补财政赤字，国内信 贷量以一个固定的速度上升。 将(2)、(3)代入(1),得出 由于0由(9)可知，外汇储备将随 着时间的推移而不断下降，从而预示着固定 汇率制度终将崩溃。 假定外汇储备的下限为 0,则在没有投 机冲击的情况下，固定汇率制度可以维持的 时间为t = R(0)/从，R(0)代表初始的外汇储 备量。外汇储备下降到 0后，货币供应量随 国内信贷的上升而增加， 并带动物价和汇率 上升。这种上升反映到通货膨胀预期中，导 致实际货币需求下降，最后导致汇率的突然 下降。 在出现投机冲击的情况下， 在t时间前 的任何时点z,投机者买入所有外汇储备， 导致储备枯竭，从而结束固定汇率制度。汇 率变动将受到两个方向力量的影响： 1)外汇 储备的突然下降，导致名义货币存量的等额 减少，推动物价下降，货币汇率升值； 2)固 定汇率崩溃，使公众产生通货膨胀预期，实 际货币需求下降，推动物价上升，货币汇率 贬值。来自两个方向的力量相互抵消，最终 导致国内价格水平和汇率不出现跳跃性上 升，调整相对平稳。但是，z时点越接近t =R(0) / |1 ,货币升值的推动力越小，相应 货币贬值的压力加大。 该理论的政策主张是：通过监测一国宏 观经济的运行状况可以对货币危机进行预 测，并在此基础上及时调整经济运行，避免 货币危机的爆发或减轻其冲击强度。避免货 币危机的有效方法是实施恰当的财政、 货币 政策，保持经济基本面健康运行，从而维持 民众对固定汇率制的信心。否则，投机活动 将迫使政府放弃固定汇率制，调整政策。 三、货币危机理论的发展 国际收支危机模型对于 80年代之前的 货币危机有一定的解释意义。 但是，80年代 以来，出现了货币危机脱离宏观经济失衡的 现象，为了解释经济基本面没有恶化情况下 货币危机