太阳纸业-市场前景及投资研究报告-成本优势：构筑安全边际，管理优势，稳固护城河.pdfVIP

太阳纸业 002078.SZ 成本挖潜构筑安全边际，管理优势铸就 稳固护城河 ——透过财报详解太阳纸业成本优势 Table_BaseInfo 核心观点 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持)  太阳纸业通过成本优势熨平周期波动的能力已于报表端被两次验证，悲观情 股价（2020 年12 月28 日） 13 元 形下公司盈利向下有底。以2018Q4-2019Q1 以及2020Q2 近两轮周期底部 目标价格 17.78 元 为例，在同行亏损或微利的情况下，2019Q1、2020Q2 公司仍能分别实现单 52 周最高价/最低价 16.53/8 元 季度扣非归母净利润3.3 亿、3.8 亿，其自身在过往数轮周期中锻造的盈利 总股本/流通A 股（万股） 261,718/260,625 底部亦有稳步提升。依托于优异的管理能力，及其在各项成本上的持续打磨 A 股市值（百万元） 39,179 与提效，公司在极端情形下仍能通过成本优势确保自身盈利向下有底。 国家/地区 中国 行业 造纸轻工  透过财报详细拆分各项主业的成本构成，我们发现公司现已成长为行业内成 报告发布日期 2020 年12 月29 日 本控制最优的企业。以文化纸这一公司最重要的利润来源为例，公司在费用 管控、原材料结构、能耗、投资周期及成本方面，均领先于同行，并据此构 股价表现 1周 1 月 3 月 12 月 建了多达 553 元/ 吨的成本优势，实现了行业最低的成本。与此同时，公司 绝对表现 -8.72 17.04 11.55 63.43 将管理及效率的优秀基因复制至其他主业。箱板纸方面，通过前瞻性原材料 相对表现 -9.48 11.05 6.28 34.91 布局，公司在原材料环节赚取国废与外废价差的同时，亦享受到高品质纤维 沪深300 0.76 5.99 5.27 28.52 贡献的造纸环节溢价。溶解浆业务，依托老挝原材料优势，在国内同行普遍 现金流亏损的情况下，公司仍能实现小幅正盈利。 深  参考公司目前的产能情况，测算其依托于成本优势构建的利润安全边际约 15.3 亿，周期底部ROE 不低于10.0%。我们就极端情形下的各项业务盈利 度 展开量化测算，假设各项主业均处于周期底部，行业内