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售后服务 IPO 前的投资银行服务 这是一个国内软件公司在互联网热潮时转型网络公司进行私募 及境外 IPO 的案例。 互联网泡沫已经过去，在这里讨论一个“冷却”了的题目似乎不 是投资银行惯常的做法，因为人们经常把投资银行家看成是制造热点、 追逐热点的动物。但是，正是因为它已经冷却了，我们才能更加客观 和冷静地全面分析和判断在这个案例中所涉及的问题。 第一章 创业成长期公司融资与投资银行服务 1.1 创新性科技公司的创业成长期融资 从 1995 年到 2001 年，美国以高科技股票为主的 NASDAQ 市场股 票价格指数可以说是波澜壮阔、跌宕起伏，先是演绎了历史上最高激 动人心的强势增长，而后又展示了历史上最激烈的价值回归。而在引 导这次过山车般表演的正是高科技股票。 通过对新经济企业形态的考察可以发现这正是投资银行服务于 科技创新企业的典型范例。从没有一种经济形态或者行业形式象新经 济或互联网一样与投资银行有这么密切的联系。从美国互联网产业的 发展可以清楚地看出，投资银行的介入是其快速发展起来的重要原因。 尽管我们对新经济的认识在近期有了极大的变化，但是人们至少 在这样的观点上保持一致，即高科技产业已经成为发达国家经济持续 增长的革命性的新发动机，尤其是美国尤为突出，许多分析人士认为 这反映出美国经济模式的巨大转变，以网络技术、信息技术和能迅速 转变为经济财富的知识存量和流量为基本元素的“新经济”已经正日 益进入美国社会和人民的日常生活。 从 2000 年 4 月起的NASDAQ 股市持续走低使人们产生了“泡沫” 的恐慌与疑问。但是，时至今日，人们还是相信，美国经济的的确确 正日益网络化和虚拟化，高科技的成果都可以通过网络的面貌出现在 世人面前。不管所谓新经济是否存在或是否已成过去，高科技已经改 变了美国经济内涵却是不争的事实。 而在此进程中，全美国甚至全世界的资本竞相向号称高科技先导 的网络股集中，之后延伸到与之相关的接近的行业，如通信、软件等 等，其中，投行的身形无处不在。 从国外的经验看，在推动发达国家的高科技产业发展的进程中， 风险投资和适应高技术特点的科技股证券市场发挥了关键作用。比如 美国的硅谷和NASDAQ 市场就是这方面的典范。我国的高新技术研究、 开发、投资和产业化，需要探索新的机制和模式，首选就是这种国际 经验证明行之有效的方法。自 1997－98 年后，创业投资基金开始在 中国实质启动。目前，外资和地方政府投资的创业基金，是两种基本 的形式。而国内高科技创业板也有望在今年下半年创立。这些为国内 高科技产业的发展创造了很好的资本市场环境。 但我国目前在与高技术产业发展关系密切的金融领域的创新还 亟待加强。就风险资本而言，由于产业投资活动没有对私人开放，投 资主体还是以政府为主，并不能很好地体现市场对经济热点的选择， 尤其是因此而不能形成一个健全的资本私募市场。在这里，投资的意 愿和偏好高度一致，且与各地政府的主导高度一致，其结果不可避免 地形成了投资活动的同一性和重复建设。另一方面，这部分资金在进 入高风险领域时承担了政府资金不应承担的高风险，而政府资金的行 政性的限制又常常使在市场上具有方向性的产业不能获得高度聚集 的资金，这两方面的作用降低了资金的使用效率，并且不利于形成推 动新经济长足发展的火车头产业。 同时，对风险资本极其重要的退出机制由于资本市场的建设步伐 不够快而迟迟不能形成。在长期的计划经济的影响下，我国对资本的 认识长期有两个误区，一个是重视资金的使用，轻视资金的效益，这 方面在近二十年的社会主义市场经济的建设中已经逐步得到了改变。 而另一个误区却日益得到显现，即重视资金或资产的增量，轻视资本 价值的增值。对资本价值的评价不是简单地通过可能获得的现金的绝 对数量的衡量来确定的，更重要的是对资本在未来经济中的获利预期 的折现，而这种折现不是一种单纯的主观评价，也是一种在众多主观 评价基础上形成的客观评价，而形成这种客观评价的可能性出现在一 个功能健全的资本市场中。而这种客观评价反过来影响风险资本对产 业方向的选择，即能够通过这种客观评价提升自身的资本价值，因而 形成了风险资本的退出渠道。 我们看到，我国在上述两方面都有不足。现在的资本市场的主要 功能是解决国企的融资渠道，还远没有发挥对资源配置的巨大作用， 也突出显示在没有对资本价值的客观评价机制，影响公司价值的是基 础帐面资金规模