美元的冬天尚未结束.pdfVIP

目录 疫情不改美元特殊性 3 美元短期至中期的驱动因素 4 关注长端实际利差4 美国国债具有与生俱来的期限溢价 5 美国国债因其安全溢价而与众不同 7 将数据导入模型 8 明年一季度美元或继续走弱 10 一季度实际利差可能进一步收窄 10 期限溢价短期内低位震荡 13 安全溢价将重拾下行趋势 13 能贬值多少？ 14 明年一季度之后美元如何走？ 15 疫苗成功落地且大规模接种 15 如果疫苗效果不及预期 17 结论与主要风险 18 我们的观点面临哪些风险？ 18 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 中金公司研究部: 2020 年12 月21 日 疫情不改美元特殊性 2020 年 3 月中旬，美元指数在流动性紧缩的情况下一度飙升8% ，随后美元指数大幅回 落，与其在 2008-09 年全球金融危机期间的走势如出一辙。自三月下旬美联储宣布一系 列力度空前的措施以提振市场信心以来，美元已贬值约 12%。由于美国应对新冠肺炎的 糟糕表现和美元连续 8 个月的下跌，市场参与者开始揣测美元是否正在失去其特殊性， 即美元作为全球储备货币所蕴含的安全性流动性溢价。在其潜在竞争对手如人民币、欧 元和日元均大幅走强的情况下，这个问题显得更为突出。 通过下面的两个图表，我们可以看到美元仍然具有其特殊性。图表1 表明，从G20 国家 有效汇率变动与新冠肺炎死亡率之间的跨国关系来看，美元以及欧元明显偏离正常范围。 尽管美国的新冠肺炎死亡率几乎排在最差之列，但是自二月底疫情爆发以来，美元有效 汇率几乎没有贬值。从更长的时期来看（参见图表2 ），我们看到美元价格仍反映出一定 程度的不确定性溢价，这种溢价来自于对安全资产的需求。过去四年来美元广义贸易加 权指数与全球经济政策不确定性指数走势高度同步。 在本文中，我们并不试图回答有关美元是否会失去其“特权”这个问题，而是通过分析 美元背后主要的驱动因素并研究这些驱动因素将如何变化，从而判断美元汇率在短期至 中期（未来数月至一年）的走势。从理论上讲，汇率沿着其均衡价值（或者说公允价值） 变动，该均衡价值取决于该货币中长期的宏观基本面因素，如生产率、海外资产净头寸、 贸易开放程度和购买力平价等。这些因素的变化较为缓慢，从而均衡价值也随之缓慢变 动。另一方面，市场汇率却高频变