2020Q4公募基金持股分析：公募持仓三大极限探讨.pdfVIP

主要结论:  随着2020年四季度以来公募重仓的白酒、新能源等板块再度走强 ， “抱团股”的估值分歧以及 “抱团瓦解”的担忧成为 市场关注的焦点。因此本次报告中 ，我们决定在原先 “总量→板块→风格→行业→个股”这一层层递进的框架基础之上 ， 先围绕公募基金持仓的 “极限”问题展开讨论：  在申万宏源策略行业比较的 “五因子体系”中 ，公募基金持仓作为 “筹码”这一因子的核心组成部分 ，中长期来看呈现出 一定的均值回归特征。从这一视角出发 ，当前公募基金持仓正在逼近三大 “极限” ：  第一：复合收益率的极限。主动权益基金2020年表现优异 ，普通股票型和偏股混合型基金净值中位数涨幅接近60% ，行 业配置上权益基金同样把握精准 ，2002年仅有3个行业跑赢普通股票型基金中位数。截至2020年底 ，2018-2020三年复 合年化收益率大于20%的基金高达787只 ，占所有普通股票、偏股混合、灵活配置基金数量的43%。然而长期来看 ，成立 以来年化收益率20%以上的主动权益类基金非常稀少 ，2021年主动权益基金的业绩预计将较2020年有所回落  第二：高仓位的极限。2020Q4普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金整体仓位分别上升2.3%、1.8%和1.9% ，分别 上升至2005年来98%、92%和51%分位 ，相对收益排名与立体化投资工具不足使得公募基金进一步呈现出 “工具化”特 征 ，高仓位运行继续成为普通股票和偏股混合型基金的共同选择  第三：高估值的极限。首先 ，从基金重仓股的加权估值分位数来看 ，20Q4消费板块中的食品饮料/休闲服务/家用电器、 周期板块的钢铁/化工/建材和中游设备板块的电气设备行业的PB(LF)估值均处于2010年来90%分位以上的极高水平。其 次 ，从基金重仓股相对于非基金重仓股的估值溢价角度来看 ，20Q4基金重仓股龙头溢价上行明显并创出2010年来历史新 高 ，当前基金重仓股PE(TTM)和PB(LF)中位数相较于非重仓股的溢价分别高达41%和85%。最后 ，从公募基金持股的估值 分布来看 ，50倍以上及0倍以下高PE持仓金额占比高达65.1% ，逼近07和15年历史高点。5倍以上高PB持仓金额占比更是 高达79.4% ，超越07Q2的72.8%和15Q1的70.3%创下历史新高  从整体规模来看 ，新基金大量发行推动规模继续提升 ， “赎旧买新”格局仍未打破。20Q4全部公募基金份额增加14611 亿份 ，其中权益基金份额延续扩张趋势 ，股票型基金和混合型基金份额合计增长4494亿份。从主动权益型公募基金的份 额变化拆分来看 ，尽管部分明星经理的产品迎来大幅规模扩张 ，但整体来看 ，全市场 “赎旧买新”格局仍未打破 ，20Q4 普通股票+偏股混合+灵活配置型基金新发行份额为3912亿份 ，存量赎回份额为798亿份 ，“赎旧买新”比例约为20%  从板块来看 ，20Q4公募基金加仓主板和创业板 ，减仓中小板和主板 ，港股配置占比连续6个季度上行并创下历史新高。 20Q4公募基金对主板、创业板和中小板的配置系数所处的历史分位分别为42%、37%和5% ；自2019/7/22科创板公司 上市以来 ，公募基金对于科创板的配置系数在20Q3出现了首次下行 ，并在20Q4维持在该水平。公募基金港股配置比例 从20Q3的7.0%上升提估值20Q4的9.2% ，港股配置占比连续6个季度上行并创下历史新高 2 主要结论:  从大类风格来看 ，20Q4加仓周期/金融 ，减仓消费/成长/ 中游制造/稳定板块。当前周期和中游制造板块配置系数逼近 2010年来的高点 ，消费和成长板块的配置系数则下滑至过去10年来的底部水平  分行业来看：  （1 ）持仓占比方面 ，食品饮料、医药和电子是持仓占比全市场前三的行业 ，合计占比近五成。但尽管20Q4饮料制造 （主要为白酒 ）持仓占比为16.4%创历史新高 ，但20Q4饮料制造配置系数仅为1.95倍 ，对应2010年以来的历史百分位为 51% ，仅处于中枢水平；食品加工板块配置系数则处于2010年以来最低值；电子和医药分别处于2010年来33%和5%分 位。因此相较于市场流通市值的占比而言 ，当前公募对于食品饮料、医药和电子的配置都处于过去10年的中偏低水平  （2 ）行业结构方面 ，周期品成为主要加仓方向 ，食品饮料/家电/汽车等消费核心板块持仓稳定 ，TMT板块被集