美联储隔夜逆回购激增意味着什 么.docxVIP

北京时间 5 月 20 日凌晨，美联储公布了 4 月议息会议的会议纪要，尽管与此前议息会议声明一样，会议纪要显示通货膨胀率的上升，主要反映了暂时性因素。同时，所有成员重申在实现最大就业和价格稳定的目标之前，会继续保持货币政策的宽松立场。但是会议纪要也首次提及了对缩减 QE 的讨论，同时提及的隔夜逆回购用量的激增或是影响美联储未来决策的关键变量。 ▍ 4 月会议纪要鸽声不及预期，提及逆回购激增 4 月美联储议息会议纪要首次提及缩减QE的讨论，并表明了市场调查的Taper 路径，尽管依然偏鸽，但鸽派程度不及预期。尽管 4 月会议纪要的大方向仍然偏鸽，但是其中关于缩减 QE 的讨论则使市场普遍认为美联储鸽声不及预期。首先，本次会议纪要首次提及 “许多与会者建议，如果经济继续朝着委员会的目标迅速发展，那么在即将举行的几次会议的某个时点开始讨论调整资产购买速度的计划是适当的”。其次，纪要提及“根据调查回复，美联储的净资产购买被预期将在首次缩减购买规模后的三个季度结束，而联邦基金利率的目标区间将在停止资产购买后的三个季度首次上调”。这两项关于 Taper 的讨论表明美联储似乎越来越接近缩减 QE。 除了关于缩减 QE 的讨论，议息会议纪要提及银行体系超额准备金规模激增，与之对应的隔夜逆回购用量同时激增或许是影响 Taper 步伐的关键变量。本次会议纪要提及“两次议息会议期间，准备金余额进一步增长至创纪录的 3.9 万亿美元水平，有担保的隔夜融资利率（SOFR）在整个期间维持在 1 个基点，隔夜逆回购协议（ON RRP）有效支持政策实施，吸收资金量的峰值超过 1000 亿美元。未来几个月隔夜利率的下行压力可能会导致需要考虑对管理利率进行适度调整，并最终导致将更多的美联储资产负债表扩张份额转移至隔夜逆回购和其他美联储负债。” 根据纽约联储公布的隔夜逆回购数据，4 月下旬以来，美联储隔夜逆回购协议的需求量和成交量均大幅增加。在美联储公布会议纪要的当日，隔夜逆回购规模达到 2939.98 亿 美元，远远超过纪要提及的峰值水平，同时，在此后的 5 月 20 日和 21 日继续保持高增， 分别达到 3511.21 亿美元以及 3690.46 亿美元的水平，创近 4 年来的新高，显示当前美国金融体系流动性处于过剩状态。 图 1：2021 年以来的隔夜逆回购规模（十亿美元） 400.00 350.00 300.00 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00 资料来源：纽约联储， ▍ 隔夜逆回购为什么激增？ 正回购和逆回购是美联储公开市场操作的两种手段，通过与交易对手方的协议直接投放或收回基础货币，与中国人民银行的公开市场操作相反，美联储正回购释放流动性、逆回购回收流动性。正回购是指美联储向交易对手方购买证券，并约定在一定期限后将证券返还交易对手；而逆回购则与之相反，是指美联储将自己公开市场账户（SOMA）投资组合中的证券出售给交易对手方，并约定在一定期限后购回，逆回购交易的主要证券就是美国国债，当然也包括美联储无限量 QE 中购买的 MBS。 隔夜逆回购是流动性过剩时期的市场资金庇护所，同时隔夜逆回购利率也充当着美联储利率走廊下限的作用。当流动性过剩时，为追求安全资产，市场资金往往会选择购买美国国债，当大量资金购买美债时，美债收益率会不断下行，甚至可能跌入负利率区间，例如 3 月 30 日，美国隔夜一般抵押品回购利率收盘价为-0.05%。此时，隔夜逆回购协议就成为市场资金的安全庇护所，因为隔夜逆回购利率充当着美联储利率走廊下限的作用，由于美联储并不希望落入负利率，因此即便在疫情后 0 利率的环境下，隔夜逆回购利率水平也在 0%，相比-0.05%的抵押品回购利率，市场机构选择将资金投向美联储的隔夜逆回购是更合意的选择。 图 2：资金流动逆回购工具的原因 资料来源： 疫情后美联储无限量 QE 政策和财政持续支出导致当前市场流动性过剩，隔夜逆回购需求和接收量均在此背景下激增。从上述分析可以看出，隔夜逆回购激增的直接原因是市场资金持续过剩，导致市场资金为寻求安全进入逆回购工具。新冠疫情爆发以来，美国首先将联邦基金利率目标区间调至 0-0.25%，后推出无限量 QE 政策，释放大量流动性；同时，美国财政支出不断增加，财政存款不断减少，导致市场上的基础货币量不断增加。在疫情前期，经济停滞，流动性宽松有助于减轻疫情对经济的冲击，但随着美国经济不断复苏，流动性投放速度并未减缓，叠加短端美债收益率不断下行趋近于 0，过剩的流动性只能选择流向美联储的逆回购工具，从而导致近期逆回购提交量极速扩张，而美联储为守护利率不进入负区间，基本全部接收了金融机构的隔夜逆回购需求。 图 3：疫情以来美国财政支出不断增加（百亿美元，%） 图 4：