寿险静待估值修复，财险喜迎经营拐点.docxVIP

目录索引 一、复盘上半年：基本面明显分化，下半年估值修复 5 二、展望寿险：短期承压静待修复，长期空间犹在 7 （一）短期：消费能力和队伍的转型导致新单承压，静待改善修复估值 7 （二）中长期：人口结构变化推动保险需求的释放，空间犹在 9 三、展望财险：进入经营拐点，龙头优势凸显 12 （一）保费端：车险保费有望在年底迎来拐点，非车险 12 （二）承保利润率：车险和非车险趋势相反，预计全年整体承保利润率略微上行好于预期 14 四、资产端：利率有望回升，利润回归两位数增长 15 （一）地方政府债发行上量，长端利率有望上行 15 （二）750 曲线下行趋势平缓，利润有望回归稳定增速 16 五、投资建议 17 六、风险提示 18 图表索引 图 1：上半年保险指数走势（截至 6 月 9 日） 5 图 2：上半年保险个股走势（截至 6 月 9 日） 5 图 3：2021 上半年 10 年期国债收益率走势 5 图 4：中国平安个人业务新单保费 5 图 5：21Q1 新单保费增速整体实现正增长 6 图 6：21Q1 NBV 增速略有分化，但在预期之内 6 图 7：21Q1 平安代理人 98.6 万人，同比-12.9% 7 图 8：21Q1 国寿代理人 128.2 万人，同比-35.9% 7 图 9：行业健康险单月增速 8 图 10：央行储蓄问卷调查“更多储蓄占比”（%） 8 图 11：上市保险公司当前 2021 年PEV 估值处于历史极低的水平 9 图 12：我国 65 岁以上人口占比 13.5%（%） 10 图 13：1994 年日本 65 岁以上人口占比 13.8% 10 图 14：2020 年我国出生率首次降至个位数（万人、‰） 10 图 15：2009 年日本出生率为 8.5‰（‰） 10 图 16：日本个人寿险业务新增保单件数结构 11 图 17：美国人身险行业产品结构 11 图 18：我国人均卫生费用持续增加（元） 12 图 19：卫生费用支出中个人现金支出比例 12 图 20：行业车险累计保费增速 13 图 21：陕西地区车险单月保费规模吉增速（亿元） 13 图 22：乘用车终端销量（万辆）及同比增速 13 图 23：行业非车险累计同比增速 14 图 24：非车险业务结构 14 图 25：人保和平安财险综合成本率是 u 篇 14 图 26：人保车险综合成本率水平 14 图 27：2019-2020 年人保非车险综合成本率提升 15 图 28：人保和平安保证保险综合成本率大幅提升 15 图 29：固定资产投资数据持续好转（%） 16 图 30：房地产销售数据持续好转（%） 16 图 31：3.2%假设下 750 天移动平均曲线变化趋势 16 表 1：公司 2020 年上下半年新单和新业务价值增速 9 表 2：3.2%假设下 750 曲线变动对净利润的理论影响测算 17 一、复盘上半年：基本面明显分化，下半年估值修复 资产和负债均低于预期导致保险板块在上半年跑输市场。截至6月11日，保险指数 （wind主题指数，下同）较年初-18.5%，明显跑输上证综指3.4%的涨幅，主要是保险板块资产端和负债端表现均低于市场预期。从资产端来看，2020年底市场根据 2021年宏观经济预期、货币政策的调整导致流动性边际收敛、海外债券利率上行等多方面的预期，展望2021上半年10年期国债收益率有望上行，但由于二季度流动性超预期宽松导致长端利率自3.2%左右下行10BP，在一定程度上低于市场预期；从负债端来看，在2020年10月份上市公司纷纷提前备战开门红且获得较好的预售成绩、 1月份主力重疾险产品退市、2020年疫情导致的负债低基数等综合因素，市场对于 2021年负债端抱有较高的期待，但自1月份旧产品退市导致的重疾险产品需求提前透支后，负债端持续不振导致市场对于负债端的担忧加剧，据平安的月度保费数据来看，个人业务新单保费单月增速由1、2月份的31%、23.7%下降至3、4月份-17.1%和-23.3%。 图1：保险指数走势（wind主题指数，截至6月11日） 图 2：上半年保险个股走势（截至 6 月 11 日） 保险指数 上证综指 沪深300  15%10%20.0%30.0% 15% 10% 20.0% 平安 国寿 太保 新华 人保 5% 0% 10.0% -5% 0.0% -10% -10.0% -15% -20% -20.0% -25% -30.0% 数据来源：wind， 数据来源：wind， 图3：2021上半年10年期国债收益率走势（%） 图 4：中国平安个人业务新单保费累计同比增速 3.30 3