长期国债利率会下降吗.pdfVIP

近期市场对于长期利率走势的关注和讨论有所增加，本文主要探讨了用企业 ROA 指 标来预测利率的局限性以及长期无风险利率的趋势和方向。我们认为，从自然利率+通胀 的逻辑出发，尽管自然利率或存在长期下行的趋势，但名义利率在中期将更多地取决于通 胀的变化。 ▍ ROA 能否预测无风险利率的走势？ 工业企业ROA 的变化与贷款利率的关系相对密切，但与国债收益率的走势相关性较弱。 从近20 年的趋势来看，工业企业ROA 经历了一个 “倒V”字的走势，在2011 年后，虽然 有所起伏，但总体呈现下行趋势。对比工业企业ROA 与贷款加权平均利率的趋势可以发现， 二者走势相近，但贷款利率略微滞后于工业企业ROA。再看10 年期国债利率的走势，总体 而言利率在3%的水平附近波动，拉长来看不存在明显的趋势，与工业企业ROA 的关系比较 微弱。 图1：工业企业ROA 与国债利率之间的关系比较微弱（%） 工业企业ROA 10Y国债利率 金融机构人民币贷款加权平均利率 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 1 9 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 2 2 9 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 资料来源：Wind ，中信证券研究部 股市“永远年轻”与国债收益率是否存在确凿的关系？一般的逻辑是，利率上升时， 企业借款成本会相应增加，提高贷款难度、挤占公司利润；评估股票价格所用的折现率也 会相应增加，导致股票内在价值下降；部分资金会流向银行存款或债券市场，导致流入股 市的资金减少。理解这个逻辑的前提是厘清其中 “利率”的含义。下图展示了2019 年以 来股市波动 （以创业板指数为代表）与 10 年期国债收益率和贷款利率的走势关系。在左 图中，2020 年新冠疫情爆发后，10 年期国债收益率大幅下行，并在2020 年5 月后开始 反弹。反观创业板指数只经历了短期小幅下跌后开始一路上扬，此时出现了国债利率和股 市同时上涨的现象。背后的原因很简单，国债利率不决定上市公司的借款成本。 相比之下，贷款利率的下降在一定程度上推动了2019 年以来股票市场的繁荣。2019 年以来贷款利率的逐步下调在一定程度上支撑了股票市场上涨的走势。在疫情冲击下，各 类优惠政策，无论是财政税收的优惠，还是贷款利率的补贴，抑或是广义流动性的充裕，