2020年城投省地级经济财政表现和分析报告.pdfVIP

证券研究报告 固收 2020 年城投省地级经济财政表现 华泰研究 2021 年7 月06 日│中国内地 专题研究 报告核心观点 当前城投债持续处于区域分化过程中，区域分化的重要诱因城投监管政策收 紧、投资者抱团倾向都与区域基本面数据高度相关，为此我们统计了拥有发 债平台的 31 个省、270 个地级行政区 2020 年经济财政债务数据，供投资 者在研究分析中参考。2020 年疫情冲击下，多数地区经济增速、财政收入 增速下降，部分地级区域债务负担较重。机构抱团严重，收益率偏低，政策 收紧带来的估值风险不容小视，我们建议投资者参考省地级区域数据库，防 范抱团区域估值调整、向中部地区倾斜、挖掘弱地区龙头城投。 省、地级经济：疫情冲击下2020 年增速普遍下降 受疫情影响，各省2020 年经济增速显著放缓，其中湖北下行 12.5pct，降 幅最大，其余省份降幅均不超过 6pct，主要是第三产业受损较为严重。在 分析区域与城投利差相关情况时，GDP 规模与城投利差的联系最密切，其 次是区域富裕程度，再次是GDP 增速，最后将人口净流入情况作为长期影 响因素。地级区域经济表现与省级区域基本一致，绝大多数地级区域2020 年GDP 增速同比下滑，各地级区域经济发展不平衡，差距明显；GDP 规模 小、增速低、人口净流出的地级区域，城投风险可能较大。 省级财政：部分省份一般预算收入下降，债务格局变化不大 疫情冲击下，2020 年14 省一般预算收入负增长，湖北2020 年一般预算收 入下滑25.9%。从2020 年各省综合财力来看，中央补助收入、政府性基金 收入增长对冲一般预算收入下降，拉动部分省份综合财力正增长，如湖南、 吉林、宁夏等省份综合财力增速较高。受疫情冲击对基本面的影响，2020 年大部分省份债务率提升，但部分省份综合财力提升支撑债务率下行。2020 年各省调整后债务率分化，但区域债务风险格局较上年调整不大，天津、江 苏、贵州、重庆和浙江的调整后债务率较高，位列各省前五。 地级财政：部分区域财政实力下降，债务率负担较重 大多数地级单位的2020 年一般预算收入增速放缓，尤其是受疫情冲击的湖 北省各地级行政区。税收收入增速下滑，是部分区域一般预算收入下滑的主 要原因。我们用调整后债务率= （政府债务余额+城投带息债务余额）/ 简化 综合财力的方法测算债务率，相对于市场上其他算法存在显著优势，与财政 部 118 号文的红橙黄绿算法较为接近。部分地区债务水平较高、债务率增幅 较大，需关注区域债务风险。以江苏省2019 年数据为例，调整后债务率在 300% 以上的地级区域有6 个，其中镇江、泰州、淮安均在400% 以上。 城投区域基本面数据与利差分化高度相关 2021 年以来城投监管政策呈现收紧趋势，各融资渠道都受限，尾部城投接 续风险可能增加。与此同时，受城投、地产等主体融资需求萎缩影响，投资 者处于欠配状态，拉动城投利差持续呈现分化走势。区域利差分化过程中， 城投监管政策、投资者抱团倾向都与区域基本面数据高度相关。我们计算的 2018-2020 年省地级债务率数据库，与地方政府债务率的计算方式较为接 近。投资策略方面，机构抱团严重，收益率偏低，政策收紧带来的估值风险 不容小视，我们建议向中部地区倾斜、挖掘弱地区龙头城投，省地级经济、 财政、债务数据库也可以作为投资决策的支持依据。 风险提示：城投监管政策边际收紧、城投估值波动风险。 1 固收研究 正文目录 2020 年城投省地级经济财政表现4 省级经济：疫情冲击下2020 年增速普遍下降5 受疫情影响，各省2020 年经济增速显著放缓，关注尾部区域风险5 人均GDP、居民可支配收入反映区域富裕程度，可作为区域风险评判指标7 人口流动反映区域经济财政增长潜力，可能影响未来的城投利差8 省级经济数据与区域信用利差关联密切9 地级经济：部分区域GDP 增速大幅下降，关注尾部区域风险11 区域经济发展与城投经营环境关系密切，部分区域经济增速显著放缓 11 各地级区域经济发展不平衡，差距明显12 省级财政：部分省份一般预算收入下降，债务格局变化不大14 疫情冲击下14 省一般预算收入负增长14 地级财政：部分区域财政实力下降，债务率负担较重18 地级区域2020 年财政数