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PAGE PAGE 1 中国内地国际收支格局和香港金融中心的新定位 　　 　　 　　 　　 　　[摘要] 2021年以来，中国内地的国际收支周期基本进入经常项目轻微顺差甚至逆差的阶段，其金融含义在于中国内地需要资本项目下的资本流入来支持其国际收支平衡，这意味着内地金融市场需要进一步深度开放。此外，从战略上考虑，金融市场深度开放，加深中国内地与国际金融市场的联系，可以部分发挥对冲逆全球化浪潮的冲击。因此，当前阶段，中国内地金融市场改革开放的重点之一，应该是如何更好地对接国际市场并吸引国际资本流入，以及扫除海外投资者进入中国内地市场的障碍。香港“互联互通”的金融开放模式，可以为中国内地全面融入国际经济体系提供新渠道，在安全可控的情况下切实推动人民币的国际使用和内地金融市场的开放，在人民币资本项目不完全兑换的大框架下，保持境内外的监管规则及交易习惯，推动中国内地股票市场、债券市场进一步敞开怀抱，更好地吸纳全球资本，提高人民币资产的国际化程度。 　　[关键词] 内地金融市场开放 国际收支新格局 香港金融中心 新定位 　　[中图分类号] F832.6 [文献标识码] A [文章编号] 1004-6623（2020）03-0014-08 　　一、中国内地经常账户余额的新趋势与金融含义 　　当前，中国内地经济金融领域具有深远意义的变化之一是经常项目的顺差出现明显下降：2021年经常项目顺差同比下降70%至491亿美元，占国内生产总值（GDP）的比重降至1.55%，这一趨势在2021年前三季度仍在持续：经常项目顺差在400亿～500亿美元之间，占GDP比重徘徊在历史低位。对比历史数据，2021年内地国际收支经常项目顺差与GDP之比达到了11.23%的峰值，之后逐渐回落，2021年下降到4%的国际关注标准以下，2021、2021年连续两年位于2%以下，2021年第一季度甚至出现了17年以来的首次大规模逆差（图1、图2）。可以预见，未来经常项目顺差与GDP的比值有望在1%的区间内波动，阶段性还可能会出现小幅逆差。 　　内地国际收支经常项目顺差逐步缩窄这一趋势性的重大变化，从根本上反映了中国内地经济增长从外需拉动走向内外需协调推动的阶段，国际收支格局出现显著变化。从具体项目来看，一方面，在内需逐渐扩大、低端加工贸易产业优势下降、部分低端制造业外移的趋势下，未来货物贸易顺差很可能出现结构性收缩;另一方面，消费升级驱动下的服务进口不断增多，服务贸易逆差可能会进一步扩大。更为长期的宏观背景在于，人口快速老龄化会降低储蓄率，逐步放大投资——储蓄缺口，对经常账户形成较大压力，削弱出口对中国内地经济长期增长的贡献度，进而改变国际收支格局。这意味着，经常项目持续大规模顺差格局将成为过去式，经常项目余额未来大概会在窄幅区间内双向波动。 　　内地国际收支周期基本进入经常项目轻微顺差甚至逆差的阶段，其对应的金融含义在于需要资本项目下的资本流入来支持国际收支平衡，这意味着中国内地金融市场需要进一步深度开放。此外，从战略上考虑，金融市场深度开放，加深中国内地与国际金融市场的挂钩，可以部分发挥对冲逆全球化浪潮的冲击。因此，当前阶段，中国内地金融市场改革开放的重点之一应该是如何更好地对接国际市场并吸引国际资本流入，以及扫除海外投资者流入中国内地市场的障碍。 　　二、内地金融市场进一步开放的必要性与必然性 　　未来中国内地金融市场进一步开放的过程，也是人民币国际化平稳推进的过程。从国际经验看，金融市场的开放不仅能够弥补经常项目的逆差，还将带来跨境金融交易的增加。中国内地金融市场的进一步开放使得人民币作为投资货币的属性更为显著，这也就意味着在交易结算货币和投资货币属性的基础上，人民币作为国际储备货币的属性进一步提升。 　　在这一转变过程中需要关注的重点和挑战包括： 　　第一，如何以可控方式逐步实现人民币资本项目的开放。到目前为止，中国内地国际收支平衡表中的大部分项目已经基本可兑换或部分可兑换，但尚有一些最为重要的资本行为主体项目依然保持严格的管制，主要涉及三个方面：一是外商投资需要批准，中国内地企业“走出去”需要批准;二是中国内地居民不能对外负债;三是中国内地资本市场尚未充分对外资开放。上述这些都是资本账中的核心项目，不仅决定着资本流入流出的规模，而且影响着资本账中其他项目的开放程度。近几年，人民币的跨境使用有了明显进展，出现了资本项目可以人民币进行结算的条件。目前中国内地居民对外负债受到一定规管，但对外可以人民币负债，如中资企业在香港地区发行以人民币计价的点心债。2021—2021年高峰时期点心债的年均未偿还余额超过3000亿元人民币;同期的香港离岸人民币贷款余额也曾达到3000亿元人民币的历史高位（图3）。这表明人民币资本项目可兑换有可能走一条独特的路线，即