流动性年内流动性环境将如何演绎.docxVIP

上半年国内财政节奏明显后置，地方政府债务发行相对缓慢，上半年流动性环境呈现出罕见的“狭义偏松、广义偏紧”的特点。 下半年以来，国内流动性环境被添加了一些新要素，7 月超预期降准、下半年地方债放量及美联储 TaperQE 进程等新要素将如何影响年内流动性环境？ “资产荒”年内是否延续？不一样的流动性环境下，资本市场又将如何演 绎？本文主要回答以上几个问题。 一、复盘上半年流动性环境 上半年广义流动性何以偏紧？ 广义流动性主要指实体经济的流动性环境，上半年国内经济稳健修复，增长压力较小，叠加政策端融资环境整体趋严，实体经济融资以结构性改善为 主，总量增长明显回落。 截至 7 月，国内社融存量同比增速回落至 10.7%，各分项增速均有回落。首先，1-7 月房地产行业融资趋势性收紧，在房地产开发企业到位资金中，国内贷款规模同比下降 4.5%，销售端个人短期、中长期贷款增速也随政策回落。 图 1： 居民贷款同比增速下滑 资料来源：wind，，单位：% 其次，疫情对实体企业，特别是大中型企业的影响逐步消退，企业融资结构由去年的短期为主转向中长期，侧面印证企业固定资产投资意愿回升，银行资产结构随之改变。 表格1. 企业贷款出现结构性调整 企业短期贷款当月值 企业短期贷款同比增速 企业中长期贷款当月值 企业中长期贷款同比增速 亿元 亿元 2021-01 5755 -25.25 20400 22.89 2021-02 2497 -61.87 11000 164.61 2021-03 3748 -57.18 13300 37.92 2021-04 -2147 -3362.90 6605 19.07 2021-05 -644 -153.18 6528 23.05 2021-06 3091 -23.70 8367 13.87 2021-07 -2577 6.44 4937 -17.28 数据来源：Wind， 直接融资方面，今年以来，财政纪律持续强化，地方政府债发行后置。上半年监管先后 8 次提及化解地方政府债务风险，逐步规范的监管环境或使地方政府在债券发行、资金使用等方面更加审慎，周期拉长。 今年地方债“提前批”下达时间较前两年明显后移，一季度新增地方政府债发行空白，今年 1-7 月地方政府债发行进度明显弱于前两年。据川财宏观团 队测算，前 7 月国内地方政府专项债发行规模仅占 2021 年全年额度的 2018-032018-042018-052018-062018-075.7011.6820.4727.2141.722019-012019-022019-032019-042019- 2018-03 2018-04 2018-05 2018-06 2018-07 5.70 11.68 20.47 27.21 41.72 2019-01 2019-02 2019-03 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 7.19 15.17 33.36 37.75 45.10 72.16 90.48 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 19.06 25.33 29.44 32.64 60.13 63.27 65.82 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 4.10 4.82 10.25 19.67 32.06 47.42 58.62 数据来源：Wind，，单位：% 非标融资压降仍为中长期趋势。在房地产监管收紧的大背景下，前 7 月信托融资规模持续同比减少。未贴现的银行承兑汇票方面，受制于当前实体经济较弱的融资需求，银行票据融资规模较大，承兑汇票贴现率较低，7 月未贴现承兑汇票减量明显；值得注意的是，未贴现承兑汇票中建筑业占比相对较高，数据也间接说明 7 月建筑业景气度相对较弱，对表内表外融资均有影 响。 图 2： 未贴现承兑汇票走弱 图 3： 信托投资增速趋势性下行 资料来源：wind，，单位：亿元，% 资料来源：wind，，单位：亿元，% 上半年狭义流动性为何偏宽？ MLF 到期量MLF 投放数量:1年缩量/超量续作日 MLF 到期量 MLF 投放数量:1 年 缩量/超量续作 日期/单位 亿元 亿元 亿元 2021-01-15 3,000.00 5,000.00 2,000.00 表格3. 年内 MLF 到期及投放情况 2021-02-17 2,000.00 0.00 -2,000.00 2021-02-18 0.00 2,000.00 2,000.00 2021-03-15 0.00 1,000.00 1,000.00 2021-03-16 1,000.00 0.00