资本结构理论.pptx

第五章 资本结构理论;教学目标与要求：了解传统资本结构理论的几种主要观点，理解MM理论几个模型的主要观点，掌握权衡理论的主要观点。 本章重点难点： 重点：传统资本结构理论的几种主要观点；MM模型的命题一、二的基本内容；权衡理论的基本观点。 难点：MM模型的命题三、四的基本内容；信息不对称理论。 ;第五章 资本结构理论;广义资本结构通常指企业负债总额与企业总资产的比例(D/A)，或者企业总负债与股东权益的比例(D/E)。 准确地讲，企业的资本结构应定义为有偿负债与股东权益的比例。 狭义资本结构，长期资本结构是指企业长期负债与股东权益的比例。;企业这块比萨饼该怎样切？;思考题：;第一节 早期资本结构理论;假设前提;一、净收益理论（NI）;一、净收益理论（NI）;证明如下：;一、净收益理论（NI）;KS、KD固定不变，D增加，WACC下降，V上升。 当资本结构全部为负债时，WACC最小，V最大;例5-1（P131）;当D=1000元时，股东的净收益为: ;当企业的负债额继续增加时，其价值的计算如下表所示 ：;二、净营业收入理论（NOI）;二、净营业收入理论（NOI）;二、净营业收入理论（NOI）;证明如下：;;0;例：5-2（P133）;当D=1000元时，股东的净收益为: ;当企业的负债额继续增加时，其价值的计算如下表所示 ：;三、传统理论;三、传统理论;三、传统理论;;三、传统理论;三、传统理论;对早期资本结构理论的总结： 相同点： 都是由一些有关投资者行为的假设组成的，而不是可以用正式统计方法进行检验的模型 不同点： 对于投资者如何确定企业负债和股本价值的假设条件不同;第二节 现代资本结构理论;MM理论的基本假设：;三是负债无风险假设： 债务无风险，各种机构与个人均可按相同的无风险利率无限量的借入资金； 最后一个假设是为了数学推导的方便： 所有现金流量都是永久性的，企业是零成长企业，债券为永续年金债券，投资者对EBIT的预期为常数。;一、不考虑公司税的MM理论（1958）; （3）依照MM理论，只要资产价值成长，公司价值就会增加，无论负债或股东权益怎么分配亦无影响。; （4）公司价值乃是由其营运能力所决定，即取决于EBIT的大小，而与其资本结构如何组成无关。;MM理论的伟大贡献在于它是用套利的方法证明了资本结构无关论的正确性。例：5-3（P137）;MM理论的伟大贡献在于它是用套利的方法证明了资本结构无关论的正确性。例：5-3（P137）;套利方法：;命题1被视为现代财务管理的起点。 关键假设：个人能以与公司同样便宜的条件借款。;无税MM模型与净营业收入理论的联系：;命题2：负债企业的权益成本等于同一风险等级中无负债企业的权益成本加上一定数量的风险报酬，风险报酬的大小视负债程度而定。其计算公式为：;公式推导如下：;而负债企业的WACC为：;; ; 评论： 意义： 1.如果MM条件成立，改变资本结构不会改变企业的价值。无关论 2.让我们了解现实中哪些因素不符合其基本假设，这些因素就会影响企业的价值。 ; 评论： 不足：在现实经济中，MM关于无摩擦的假设条件是不成立的。典型的“摩擦”有: 公司财务杠杠与个人财务杠杠的性质有所不同，不能完全相互替代; 存在证券交易成本; 公司与个人的信用状况不同，借贷利率不同，投资方向上所受到的限制也不同； 存在公司所得税；等等; 上述种种“摩擦”将妨碍无风险套利的实现。 因此，通过调整资本结构，利用现实社会中存在的“摩擦”，可以影响企业的价值，进而影响股东财富的价值。 下面我们看一下税收对企业价值的影响。;二、考虑公司税的MM理论（1963）;公式推导如下：;思考：为什么考虑税后，资本结构会影响会影响公司价值？ 原因：因为利息费用有减少企业应交纳所得税的效果;命题4：负债企业的权益成本等于同一风险等级中无负债企业的权益成本加上一定数量的风险报酬，风险报酬的大小视负债程度而定。其计算公式为： ;考虑公司税的MM理论（1963）;公式推导如下：;;有负债企业的加权平均资本成本为：;结 论;结 论; 评论： 意义：由于公司所得税这一“摩擦”因素的存在，资本结构将影响公司的价值，增加负债将提高公司的价值。而且负债越高，公司价值越高。 不足：但这一结论显然与现实不符。现实中，不但存在公司所得税，而且存在个人所得税等因素，它们同样会影响公司的价值。 ;三、存在个人所得税的米勒模型（1977）;公式推导如下：;对上式进行折现，可得： 1.两者之间的差额为： KDD［（1－TPD）－（1－TC）（1－TPS）］，为存在企业所得税和个人所得税时的利息税盾（负债杠杆效应），其现值为： ;2.在同时存在企业所得税和个人所