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P4 东兴证券深度报告 金融工程：基于主动交易的股指期货对冲成本优化模型 DONGXING SECURITIES 1. 股指期货对冲成本分析 1.1 基差对市场中性策略的影响 股指期货的基差是指股指期货价格与标的指数价格之差，当股指期货价格高于标的指数价格时，则为升水； 反之，则为贴水。基差的大小会受到指数成份股分红、市场情绪等多种因素的影响。由于股指期货基差的存 在，市场中性策略在进行对冲时，股指期货的升水会增厚收益，而贴水则会侵蚀Alpha 。 在2015 年市场大幅波动后，股指期货出现大幅持续性贴水。随着限制措施的放开，股指期货交易逐步恢复， 虽然现阶段仍然会出现贴水，但贴水幅度在可以接受的范围内。此前的研究中，虽然可以通过选择对冲合约， 优化移仓时点，或构建动态换仓策略等方法在一定程度上降低移仓成本，但仍然无法彻底消除贴水带来负向 影响。本篇报告是另辟蹊径系列报告的第二篇，我们创新性的将股指期货交易策略与对冲持仓相结合，通过 主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益，从而增强市场中性策略的表现。 本报告通过多项式拟合的方法，对日内价格走势进行判断，构建信号来预测股指期货价格变化趋势，通过日 内交易来降低甚至完全抵消股指期货贴水带来的损失，同时不持有隔夜头寸，降低风险。我们首先回顾一下 股指期货的监管政策变化。 1.2 股指期货监管政策与基差变化 2010 年沪深300 股指期货 （IF）上市后，成交逐步活跃。2015 年，上证50 股指期货 （IH）和中证500 股 指期货 （IC）上市，丰富了股指期货的品种。2015 年在市场大幅波动之后，中金所对股指期货交易实施了严 格的监管措施，连续对开仓手数、保证金比率以及交易手续费标准等进行调整。自2015 年9 月7 日开始， 股指期货的非套保保证金提升至40%，单个产品单日非套保开仓量限制为10 手，且日内平仓的手续费提高 至万分之23 ，见下表。 表1：2015 年 7 月以来的股指期货监管措施 调整日期 事件 2015 年7 月8 日 IC 股指期货的非套保卖出保证金，由目前的 10%提高到20% 。 2015 年7 月9 日 IC 股指期货的非套保卖出保证金进一步提高到30% 。 2015 年8 月3 日 调整股指期货手续费标准。手续费包括交易手续费和申报费两部分，交易手续费标准调整为万分之 0.23 ；申报费根据申报数量收取，每笔申报费为一元。将股指期货套利、投机交易在单个合约每日 报撤单超过400 次、每日自成交行为超过5 次认定为“异常交易行为”。 2015 年8 月26 日 IF、IH、IC 股指期货平今仓手续费调整为万分之 1.15。IF 和IH 股指期货的非套保保证金，由目前 的 10%提高到 12%，IC 股指期货的非套保买入保证金，由目前的 10%提高到 12%。将股指期货 单个产品、单日非套保开仓交易量调整为600 手。 2015 年8 月27 日 IF 和 IH 股指期货的非套保保证金进一步提高到 15%，IC 股指期货的非套保的买入保证金进一步 提高到 15%。 2015 年8 月28 日 IF 和 IH 股指期货的非套保保证金再进一步提高到 20% ，IC 股指期货的非套保的买入保证金再进 一步提高到20% 。 2015 年8 月31 日 IF 和 IH 股指期货的非套保保证金，由目前的20%提高到30% ，IC 股指期货非套保买入保证金， 由目前的20%提高到30% 。将股指期货单个产品、单日非套保开仓交易量调整为100 手。 2015 年9 月7 日 IF、IH、IC 股指期货平今仓手续费调整为万分之23 。股指期货的非套保保证金，由目前的30%提 高到40% ；股指期货的套保保证金，由目前的10%提高到20% 。将股指期货单个产品、单日非套 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源