来自70年代美股的启示.pdfVIP

A 股策略专题 “类滞胀”预期升温下，70 年代美国滞胀时期的经验值得我们额外关注。 本篇报告聚焦于复盘 70 年代美国宏观经济的主要变化，以及滞胀预期 下美股的大势节奏。 ● 核心结论一：除却能源问题似有相似之处，当下中国的“类滞胀” 与70 年代美国滞胀的底层逻辑并不相同，对“类滞胀”预期不必悲 观。 当前国内亦面临能源问题，这意味着本轮“类滞胀”来自于成本上升推 动的供给曲线上移，大宗商品价格上行推动PPI 持续高位。但当前国内 能源问题在持续性上与美国有差，我国由于短暂的能源供需错配带来的 暂时能源品“胀”，并不同于美国两次石油危机引燃的严重的能源品“胀”。 随着我国能源产能的不断释放与“保供稳价”政策发力，能源风险已边 际改善，不会出现美国石油危机下严重的、持续的“胀”。而当前经济增 长放缓的“滞”预期亦有改善空间。未来“胀”风险在可控范围内不成 气候，“滞”亦留有改善空间，对国内“类滞胀”预期不必悲观。 此外，国内此轮“类滞胀”在需求传导与出口方面均与美国滞胀时期不 同：1 ）美国滞胀前期，60 年代的长期繁荣造就了需求扩张的基础以及 持续宽松的货币政策。对比我国，疫情反复下国内经济需求偏弱，对CPI 形成一定压制，因此中国经济并不表现为典型“滞胀”时期的CPI 高企。 2 ）在越战升级、德日重新崛起的背景下，美国竞争力不断削弱，贸易逆 差持续加大，美元加速贬值。而我国经济发展仍具竞争力，对外贸易方 面较欧、美、日、韩等发达经济体优势突显。 ● 核心结论二：当前“胀”的预期正在减弱，“滞”预期下年底宽松预 期仍将逐步强化，为跨年行情提供边际贡献。 70 年代美国经济宏观演绎节奏主导美股表现，核心可以总结两类情景。 1 ）情景1：两次股市低迷时期均与石油危机冲击下带来的严重滞胀，以 及应对冲击时政府往往先采取严厉的紧缩货币政策控制通胀紧密相关， 即兼有分子端恶化又有分母端紧缩货币政策压制时，市场持续承压。2 ） 情景 2：一旦政府的重心重新转向经济，货币政策由紧向松转变后，股 市便逐步回温。 如果说石油危机的冲击只是滞胀的导火索，那么强大的美国工会、过高 的社会福利以及频繁的对外战争等则是其滞胀的基本面因素，使得导火 索点燃后，经济进一步失控。对比中国，当前类滞胀基本面成因主要是 碳减排、房地产调控、教培行业改革等经济社会转型升级下的政策调控， 加之疫情反复下消费需求下降，可能的导火索为能源价格的高企。前者 均在可控范围内，且已有改善预期；至于后者，短暂的能源供需错配引