利益协同，还是利益输送？——基于浙江龙盛定向增发的案例研究.docVIP

PAGE PAGE 19 利益协同，还是利益输送？——基于浙江龙盛定向增发的案例研究 摘要：本文以浙江龙盛对高管的定向增发为例，研究了上市公司向自家高管定向增发的实施过程中的利益协同效应。本文发现，由于现有制度规范的缺乏，浙江龙盛在信息不对称情况下，通过以高管为特定对象和定向增发后的高额分红实现了在“定增式股权激励”过程中向高管进行利益输送。只有当与时俱进地完善现有的制度规范，才能让市场共同受益于定向增发的优势。 关键字：定向增发，股权激励，利益输送，利益协同 Interests Coordination, or Tunneling?--The Research of Zhejiang Long shengs Private Placement Abstract: In this paper, we take Zhejiang Long sheng’s private placement as an example in order to study the interests-coordination effect in the process of listing corporations’ private placement, which is oriented to its own executives. We find that, due to the lack of existing regulations, and under the condition of asymmetric information, Zhejiang Long sheng realized the purpose of transferring interests to executives in the process of “private placement based equity incentives” by the means of choosing executives as specific objects and carrying out high dividends after its private placement. We believe that only when the existing system specification was improved timely, the market can benefit from the advantages of private placement. Keywords: private placement, equity incentives, tunneling, interests coordination 一、引言 定向增发亦称非公开发行新股，指上市公司采用非公开的形式，向特定对象(不超过10名)发行股票募集资金的融资行为。我国资本市场上最早的定向增发案例是上海公交控股有限公司于1998年认购巴士股份非公开发行的5000万股国有法人股。1999 年到2005 年期间，国内上市公司对定向增发尚处于认识阶段，实施力度较小。2006年随着新《上市公司证券发行管理办法》的颁布，其被正式列为上市公司再融资方式之一，定向增发开始受到实务界的热烈追捧，并以迅雷不及掩耳之势成为股权再融资的主战场。 2014年定向增发依然是上市公司再融资的主流模式，共计423家A股上市公司发布增发预案，且全部采用定向增发方式，比率达到100%。其中绝大多数公司以战略投资者、机构投资者、拟购资产的股东，或者控股股东、实际控制人等作为发行对象，但是在部分公司的发行对象名单中却出现了高管层这一类特殊群体。相关数据显示，2014年大约有20家上市公司的定向增发对象中包含高管，其中至少有10家公司的定增方案是仅针对公司现高管、前高管以及其关联方实施的。高管争相参与自家股票的定向增发俨然已经成为A股市场的上一道独特风景。 这种面向高管的定向增发方式被市场称为“定增式股权激励”，其生于定向增发，又优于定向增发。首先，发行的股票有一段时间的锁定期，可以避免对二级市场即期股市扩容的压力；其次以公司高管为发行对象，无需向中小股东融资，从而有效缓解上市公司的“圈钱”嫌疑，有利于恢复市场的信心；此外，对高管而言，通过参与定增认购使其持有股数增加，但是不同于传统的股权激励，其在享受对等激励的同时，还规避了巨额的所得税开支；对上市公司而言，借用这种新型的方式，不仅能够以较低成本满足自身资金需求，同时解决管理层股权激励问题，而且还发挥了其信号输送功能——高管认购自家股票增发的行为实质上向市场传递了其看好自家股票的讯号。至关重要的是，借此能使管理层决策对其自身利益的影响更加直观化和市场化，同时保障中小股东利益，