上市公司定向增发和大股东利益输送行为研究——基于百润股份的案例研究.docVIP

PAGE PAGE 26 上市公司定向增发和大股东利益输送行为研究 ——基于百润股份的案例研究 摘要：定向增发作为主流的股权再融资方式，因其不可替代的融资优势而受到广泛的追捧，证监会和资本市场对其寄予了多重期望。然而，在上市公司股权集中下存在第二类代理问题，使得定向增发为大股东的利益输送行为提供了可乘之机。本文通过对百润股份定向增发实施资产重组的案例研究，分析大股东在定向增发中所扮演的角色，以及上市公司进行利益输送的途径。为未来的监管规范和制度改进提供一定的建议，并丰富相关领域的研究文献。 关键字：定向增发、利益输送、大股东、资产重组、现金分红 Abstract: As the mainstream of equity refinancing, private placement has becoming extremely popular because of its irreplaceable advantages. The CSRC and capital market had multiple expectations to it. However, because the existing of the second agency problem under the listed company equity concentration, private placement provides an opportunity for big shareholder`s tunneling. Through the study of BAIRUN shares`case, this article hope to analyze how listed company convey interest to shareholders and the role shareholders played in private placement. In the meantime, to offer some suggestions on regulation supervision and system improvement and enriched the contents of the relevant literature. Key words: private placement; tunneling; big shareholder; assets reorganization; cash dividends; 一、引言 定向增发是指上市公司采用非公开方式向符合条件的少数特定投资者发行股票的融资行为，2006年中国证监会颁布的《上市公司证券发行管理办法》将其正式列为上市公司股权再融资方式之一，随后逐渐成为中国资本市场上的融资主流。相较于配股和公开发行而言，定向增发因其不可替代的优势而受到实务界的广泛追捧：一是定向增发只面向少数特定投资者，既能募集到充裕的资金又不会引发公众对其“圈钱”意图的质疑；二是定向增发的股票有锁定期的规定，认购12个月内不得出售，短期内不会增加市场扩容压力；三是通过定向增发向上市公司注入优质资产不仅可以优化公司资源配置，增强企业长期盈利能力，同时可以缓解大小股东的利益冲突，实现利益协同效应；四则是证监会对定向增发采用简易的审核程序，实施条件亦要求不高，甚至不考察企业的盈利水平，能够节约不少发行成本。 尽管资本市场对于定向增发寄予了厚望，随着定向增发被越来越多的上市公司所采用，上市公司通过定向增发向大股东输送利益的行为也频频发生。国外的相关研究已经证实了定向增发中的利益输送行为，而在投资者保护环境相对薄弱的中国，股权集中度高，控股股东“一股独大”的现象比较普遍。公司代理的主要矛盾非传统的股东与管理层之间的矛盾，而是控股股东与中小股东的利益冲突。其次，由于定向增发在我国的发展时间比较短，缺乏可供借鉴的监管经验，因此“利益输送”问题也更为严重。为此，我们不禁思考：上市公司定向增发中大股东的参与是否真的涉嫌利益输送？利益输送的方式是什么呢？如果真的存在，那么如何遏制这种行为的发生？这些问题不仅困扰着诸多学者，也受到广大中小股民的关注。国内的学者针对上述问题展开了一系列的研究，朱红军等人（2008）以驰宏锌锗的个案为例，描述了该公司在定向增发中以低价发行配合高额分红实现向大股东输送利益的现象。更多的学者则从大样本的实证研究入手，最后证明大股东参与的定向增发确实存在利益输送行为。本文在分析近几年国内定向增发动态的基础上，通过对百润股份增发新股认购巴克斯酒业100%股权的案例分析，进一步证实定向增发中的大股东利益输送行为，对未来定向增发的政策制定具有一定的启示意义。 二、定向增发的相关文献综述 （一）定向