商品比价提供的经济周期信号.pdfVIP

宏观专题报告 2022 年03 月03 日 大宗商品价格的运行主要受到供给、需求、政策、流动性、预期（预期差）、情绪及仓位 等因素驱动。简单来讲，供需（包括政策和流动性）决定方向；预期（预期差）、情绪和 仓位通常影响商品价格的运行节奏。 理论上，多数商品的供需结构仍服从经济基本面，因此整体而言趋势方向往往相同，但价 格传导机制、生产周期和商品特性差异又会导致不同商品价格的运行节奏和涨跌幅度彼此 有别。进一步探究，上述差别带来了一个有趣的结果——商品之间的比价关系与经济周期 存在较强的内在联系。 一、金油比：市场风险偏好与通胀的度量衡 金油比是指以美元计价的 COMEX 黄金与WTI 原油价格比值。原油影响通胀、黄金跟随 通胀，多数时间金油比在相对稳定的区间波动；此外，原油属于风险资产、黄金属于避险 资产，因此金油比也时常出现异动。其中，金油比的异常波动往往基于地缘政治、市场风 险偏好、原油异常供给以及极端货币政策等因素。 （一）原油：全球通胀主要推动者 作为最基础的能源，原油对全球通胀的影响包含三个传导链条：一是从油价到PPI；二是 从油价到 CPI 能源分项；三是油价对CPI 非能源分项的间接传导，即原油价格直接影响 主要经济体的PPI 口径通胀，并通过直接和间接两种方式影响全球主要经济体的CPI 口径 通胀。 值得注意的是，原油与其他大宗商品的差异在于，原油是其他大宗商品的上游，其价格变 化往往引起其他商品运输成本及生产成本的变化。这也是油价与PPI 高度相关，并且可以 影响CPI 非能源分项的主因。 图1：原油影响通胀的传导逻辑简易图 资料来源：西部证券研发中心 4 | 宏观专题报告 2022 年03 月03 日 传导链条一：油价➔PPI。原油价格（同比）几乎直接决定生产者价格指数同比的方向和 运行幅度。2010 年 11 月-2021 年 12 月WTI 原油价格同比与中国、美国和欧元区 19 国 三大经济体PPI 同比的相关性分别为73.5%、78.0%、68.9%。 图2 ：欧美日英中PPI 同比与原油价格同比走势（%） 欧元区 美国 日本 英国 中国 WTI原油价格同比（右轴） 30 300 25 250 20