基金业绩预测指标的样本外失效之谜.pdfVIP

[Table_CommonRptType] 金融工程 1 简介 基金研究中的一个核心问题是，扣除费用和成本后，具有正alpha 的基金是否 能在事前与具有负alpha 的基金区分开来。这要求投资者的信息集中的某些变量与 未来的alpha 值相关，一些文献已经研究了各种能预测未来基金 alpha 的指标。这 些alpha 预测指标能否在其原始样本之外表现依然优秀，是本文回答的一个重点问 题。 一个变量在样本外的预测能力可能与它在样本内的预测能力不同，原因有很多。 也许是由于期刊倾向于统计学意义上的结果，数据窥探偏差将导致样本内预测能力 的上升，在样本外预测能力自然会下降。另外，样本内和样本外的市场条件不同，如 用于套利活动的资本金的变化或基金行业规模的变化，可能导致所有投资者找到非 零 alpha 的能力不同。最后，投资者如果从发表文章中了解到收益预测指标，随着 这些指标被更多人知道，他们的行为可能会降低这些指标的预测能力。 在这三个原因中，数据窥探可能是最常被讨论的一个。当特征排序的投资组合 是根据以前对相同数据的分析而选择的时候，对特征的分析会产生特别大的数据窥 探的可能性 （Lo 和MacKinlay （1990 ））。一些基于会计计算的股票市场异常现象很 可能是数据窥探的结果，因为这种基于异常现象的策略在样本期之外的表现很差 （Linnainmaa 和Roberts （2018 ））。 第二个原因，市场有效性或竞争的趋势或波动导致alpha 预测指标的有效性随 时间变化。例如，随着套利活动总量的增加，个别资产的alpha 值可能会缩减为零， 基金的alpha 值也会因此而缩减。Chordia、Subrahmanyam 和Tong （2014 ）研究 了资产定价异象的回报（动量、价值、应计费用等）与各种套利活动指标的关系，发 现随着套利活动的增强，许多超额收益衰减了。 基金产生alpha 的能力会受到来自其他基金的竞争的影响，这些基金可能遵循 类似的策略并追求类似的错误定价资产。如果投资风格相似的基金数量增加，特定 基金的业绩表现可能会恶化 （P´astor、Stambaugh 和Taylor （2015 ））。另外，竞争 也可以帮助清洗表现不佳的基金，所以竞争效应可以在正反两方面影响alpha。 最后一个原因是学习，本文考虑了投资者从学术文献中学习并根据文献修改其 投资决策或管理风格的可能性。学习可能通过几种机制降低某些特征预测未来alpha 的能力。其一是投资者从已发表的研究中受益，能够更好地识别具有正负 alpha 的 基金，从而导致流向正 alpha 基金和流出负alpha 基金的资金增加。规模收益的下 降意味着这些流动将这两种类型的基金都推向零 （Berk 和 Green （2004 ））。另外， 基金公司可能通过提高好基金的管理费和降低劣基金的管理费来应对投资者偏好的