宏微观视角下的兰州城投.docxVIP

在这两年里，兰州常为市场所讨论，其区域债务问题一直悬而未决，怎么看兰州？本文聚焦于此。 兰州有哪些城投平台？ 首先，我们看看兰州有哪些城投平台？尤其是发债主体。 目前，兰州市本级发债城投平台共有 7 家，其中存量债规模比较大、市场较为关注的主要是兰州投控体系下的几家发债主体，兰州建投和兰州城投；而其他几家发债主体存量债规模相对较小，包括兰州轨交及其子公司兰州西站综合交通建设，以及兰州交通建设集团。 此外便是兰州新区发债主体兰州新区城市发展投资集团，体量并不大，主要承担兰州新区城市建设、融资、经营等核心任务。 兰州新区作为 2012 年 8 月国务院批复设立的全国第五个、西北第一个国家级新区，被赋予“西北地区重要的经济增长极、国家重要的产业基地、向西开放的重要战略平台和承接产业转移示范区”的战略定位。逐步形成了先进装备制造、绿色化工、新材料、生物医药、新能源汽车、数据信息、现代农业、节能环保、商贸物流、文化旅游等优势产业集群。 图 1：兰州市发债平台股权结构示意图 wind 表 1：兰州市城投平台存量债情况（亿元） 发行人 股东 行政层级 最新主体评级 存量债余额 兰州市城市发展投资有限公司 兰州建设投资(控股)集团有限公司 地级市 AA+ 101.00 兰州建设投资(控股)集团有限公司 兰州投资(控股)集团有限公司 地级市 AA+ 61.25 兰州市轨道交通有限公司 兰州投资(控股)集团有限公司 地级市 AA 20.50 兰州投资(控股)集团有限公司 兰州市人民政府国有资产监督管理委员会 地级市 AA+ 16.00 兰州交通发展建设集团有限公司 兰州黄河生态旅游开发集团有限公司 地级市 AA 10.50 兰州新区城市发展投资集团有限公司 兰州新区城市建设发展基金(有限合伙) 国家级园区 AA 8.00 兰州西站综合交通枢纽工程建设管理有限公司 兰州市轨道交通有限公司 地级市 - 7.60 wind 其次，当下兰州的核心症结在哪？我们从市本级几家平台的估值水平和成交来看便很清晰： 从估值水平看，兰州投控体系内兰州建投和兰州城投债不同期限公募、私募债估值水平均较高，远高于其他城投公司，已经处于市场高收益“玩家”的可选标的范围。 32.5023.9922.6218.94图 2：兰州市 32.50 23.99 22.62 18.94 兰州市城市发展投资有限公司 - - 24.79 - 26.76 - 兰州建设投资(控股)集团有限公司 - 13.08 - - - - 兰州市轨道交通有限公司 - - 5.03 6.39 - - - - 兰州投资(控股)集团有限公司 - - - - - 5.51 - - 兰州交通发展建设集团有限公司 - - - - 5.38 - - - 兰州新区城市发展投资集团有限公司 - - - - - - 7.83 - 兰州西站综合交通枢纽工程建设管理有限公司 - - - - - - - 4.77 wind 此外从近一年的二级成交价格来看也能反映相关问题。 图 3：兰州市部分城投平台部分债券近一年价格走势 wind 注：最新收盘价系 2022 年 6 月 15 日；价格走势时间区间为 2021 年 6 月 15 日至 2022 年 6 月 15 日。 兰州的债务问题是如何演绎的？ 由上述梳理分析可以看到，兰州债务问题的核心症结便在于兰州投控体系内发债子公司的债务压力，我们首先回溯其债务演变过程： 一方面，我们从有息债务增速结合兰州一般预算收入增速来看：兰州市在 2017 年-2018 年加杠杆较为迅猛，在严监管去杠杆下全国同期有息债务下降时，兰州市城投有息债务增速逆势大增，高于全国水平。 2018 年-2020 年，兰州市城投有息债务增速开始下降，与全国增速趋势相反。受制于地区经济发展水平相对落后，财政平衡仍高度依赖于中央财政转移支付。 2021 年，兰州市债务增速小幅抬升，增速上来看整体与一般预算收入增速还较为匹配，但从绝对的债务率水平来看，压力是比较大的，毕竟经济财政绝对实力较弱。 图 4：兰州市历年城投有息债务、一般预算收入增速 图 5：全国历年城投有息债务、一般预算收入增速 20% 15 10 5 0 兰州城投有息债务增速 兰州一般公共预算收入增速  25% 20 15 10 5 0 全国城投有息债务增速 全国一般预算收入增速 -5 wind -5 wind 另一方面，我们从存量债券的结构变化来看：从兰州市整体来看，从 2021 年 以来兰州市城投平台发债规模大幅下降（其中兰州城投 2021 年下半年以来便没发出债），净融资转负，开始债券资金净偿还，且发行债券的期限以短期为主，券种主要是定向工具和短期融资券，债务问