快递研究三部曲：需求总量和结构的推演.pdfVIP

本篇报告核心结论 • ①快递需求总量判断：电商决定快递总需求的方向，目前实际电商渗透率30%(分母剔除石油等）、网购用户数见顶这些都不 是网购渗透率到顶的理由。电商增长的底层逻辑是高效率的线上渠道对线下渠道的替代。拆解线上渠道的主要费用项，未来 均存在继续优化的空间，意味着电商渗透率将继续提升。中长期角度，快递单量增速电商增速社零增速GDP增速，快递增 速将继续明显跑赢中国整体经济。 • ②快递需求结构判断：信任成本（所见不一定是所得）是线上渠道始终存在的。同时由于需要覆盖快递成本，因此电商渗透 的品类是从中等价格开始的。随着快递单位成本和价格的持续下降，过去20年电商渗透的品类主要方向是从中等价格向低价 格。展望未来，一方面直播电商以及多年网购习惯的沉淀，将一定程度降低信任成本；另一方面，中国大多数传统消费品已 从量增驱动、到产品升级阶段，因此未来电商渗透的品类主要方向将是从低价向高价。在快递费用率不变的情况下，意味着 未来中高端电商快递增速快于低端电商快递。 • ③供给端判断：顺丰单票收入是通达系、行业平均的3倍左右，这也是长期下游消费者用脚投票的结果。消费行业的突出特点， 一旦产品力和品牌力建立比较优势，在不发生异常事件前提下，领先者的优势很难被反超，这也是消费行业容易出现长牛股 的原因。从层次上看，不同品牌可以从上往下打，但从下往上打的胜率其实是非常低的，通达系未来也不太可能会真正切入 到顺丰的核心市场。需求结构的变化、以及派件端未来入库入柜率的反向变化，同样将加快通达系之间的分化。 • ④长期看好能力与需求变化趋势最契合的公司：相关受益公司包括顺丰控股、京东物流、中通快递、韵达股份、圆通速递。 中短期：未来1-2年电商快递是β为主导的机会，排名靠后的公司股价弹性更强。同时重点关注处于自身经营周期拐点的公司， 相关受益公司包括顺丰控股。 • 风险提示：宏观经济增长不及预期、再次出现较为严重的疫情、产粮区监管政策落地不及预期、社区团购的品类扩张超预期。 1 前序 • ①单量是快递公司业绩的驱动因素之一。我们看到的数据，只能代表过去公司经营的结果。未来将会延续什么样的增 长曲线？很重要，但未来究竟是增长20%、还是30%，确实难以预测。 • ②单价是快递公司业绩的驱动因素之二。我们看到的数据，同样是各个利益相关方在过去互相博弈的结果。未来单价 将会走出怎么样的曲线？“格局-价格”的分析框架是完整的吗？我们真的只是简单对标欧美，就可以得出长期价格 走势的研判吗？ • ③获得满意的投资回报，是我们研究任何一个行业的终极目标。快递行业目前长、短周期处在哪个阶段？在每一个阶 段，我们分别赚的是什么钱？当期的主要风险是什么？ • ④我们的序列报告目标是什么？正如我们研究任何一个行业、公司，终究目标是从相应的标的上获得投资回报，任何 生意底层驱动逻辑是获得满意的盈利。基于最底层的商业逻辑，我们去推演未来快递行业的量、价、格局的演绎方向。 在此基础上，用最谨慎的假设，给投资者一个量化预测结果，尽管这个预测大概率是不准确的。但方向比幅度更重要， 长期逻辑比短期数据更重要。 • ⑤本篇报告是我们华西交运团队快递研究三部曲的第一篇，我们希望从最底层的商业逻辑出发，推演快递行业未来需 求总量、结构的变化方向，希望能够帮助您从需求角度对行业有一个更好的展望。 • ⑥我们还是想提示一点风险，任何商业逻辑的最基础假设是理性人，但现实世界中并不是100%的理性人，可能的非理 性人短期出现，有可能会使得逻辑演绎出现短暂的折返跑，我们需要密切关注这一点。 2 目录 contents