估值修复与结构过热.docxVIP

1市场表现：A股独领风骚，美股全线下行1」6月A股表现：市场延续反弹态势，消费与新能源板 块表现强势 A股6月延续此前的反弹势头，除石油石化行业稍有下行外其他主要行业均 有上涨，但板块之间分化明显。具体来看，涨幅排名靠前的行业主要集中在消费板 块和新能源产业链：消费者服务、电力设备和新能源、汽车、食品饮料等行业涨幅 居前。TMT板块也有不错的表现，相关行业月度涨幅在8%-10%之间。周期板块 内部表现那么有所分化，机械、基础化工等中游制造相关行业涨幅靠前，而石油石化、 煤炭等上游原材料相关行业涨幅排名靠后。从概念指数来看，涨幅排名靠前的指数 多与动力电池、新能源车等概念相关，跌幅靠前的指数多与农业板块和基建板块相 关。 图2 : 6月A股概念指数中，涨幅排名靠前的指数多与 新能源相关40%二际 图2 : 6月A股概念指数中，涨幅排名靠前的指数多与 新能源相关 40%二际 图1 ：6月消费者服务、电力设备和新能源、汽车、食品 饮料等行业涨幅排名靠前 当月涨跌幅2022年年初以来涨跌幅 T-PE分位数（右） 40%100% o注：商贸零售、农林牧渔因净利润为 负，PE不可得。 -2 ^潭(煤为炭—)Km 疆游运三羡令京盟渊想顺一 会源密—ei 一 凝那海?.十番 端笠卫京葬 禁罂出坦廖褪崽 实我亲-EHH 部器艺菜色念 会先利钟照志会遭 端费(息生会—)密芸受出 据黑悬田K需 禁器授犍口三一瓶 进一步地，我们观测了 2022年5月和2022年6月A股各行业内部上涨个 股占比历史分位数的变化及个股涨跌幅标准差历史分位数的分布（月度涨跌幅）， 发现2022年6月绝大多数行业个股上涨占比历史分位数较2022年5月有所回 落，多数行业内部个股的分化程度扩大： 0） 从静态的视角来看,6月个股上涨占比历史分位数较高的行业包括汽车、 家电、电力设备和新能源.食品饮料、机械等行业，这些行业内部个股的涨跌幅分 化程度差异较大。而石油石化、交通运输、商贸零售、综合金融等行业上涨个股占 比历史分位数排名相对靠后，其中除石油石化外这些行业内部个股的涨跌幅标准 的历史分位数并不低。 0 从动态的视角来看，2022年6月相较于2022年5月而言，除银行、 3.2收益率?ROE :创业板指还债压力大幅上升，价值风格 指数收益率已经开始追赶ROE 从估值与盈利的匹配度来看，当前主要宽基和风格指数的收益率与ROE的差 异程度相较于2020年底时已大幅下降：2021年以来〃还债〃最多的指数是大盘 成长与创业板指，大盘成长几乎已经回吐了 2020年以来的全部估值扩张，而创业 板指的透支程度仍是主要宽基和风格指数中最高的。 当月来看，6月成长风格与小盘风格指数收益率对ROE的透支幅度增加。其 中，创业板指由于近期涨幅较大，其收益率对ROE的透支程度出现明显上升。与 此同时，上证指数和大盘价值指数的收益率均在追赶ROE。对于行业而言，此前 收益率对ROE透支程度较高的电力设备及新能源、汽车行业，其透支程度仍在上 升。与此同时，此前收益率落后ROE幅度较大的金融板块（银行、房地产、非银 金融）落后程度也有所收敛。如果我们假设2020-2022三年收益率向ROE回归 以及2022年的累计年化收益率-累计年化ROE回归到过去合理的历史中枢的情 形，那么：无论在哪种情形下，创业板指在2022年的预期收益率均排名靠后；而 大盘价值、上证指数和沪深300的预期收益率均排名靠前。 图30 :成长风格指数收益率对ROE的透支程度加大，价值风格指数的收益率正在追赶ROE ,民生证券研究院。注：纵轴为2019年截至至特定时间点的年化收益率-年化ROE （没有实际值的采用预测 值I 图31 : 6月，消费者服务、电力设备与新能源、汽车行业收益率对ROE的透支程度反而有所 扩大 80%^^2019-2020累计收益对ROE的透支（1）2019至今累计收益对ROE的透支（2）8%\ —（2） - （1）—当月透支-前月透支（右） 60% - \- 6%球蟋幡协旺女怒-R 球蟋 幡协旺女怒-R出 如熊 漫闿媚正 I 1H懑 二世 四强 H虻火一回 噪他三叵 本基 WM44 卜密 § 妈靠1条 秘修 靛邻仁去# S 菰烬ng都 S 忙至差 」史 球蟋幡协旺女怒-R出 如熊 漫闿媚正 I1H懑 二世 四强H虻火一回 噪他三叵 本基WM44 卜密§妈靠1条秘修 球蟋 幡协旺女怒-R出 如熊 漫闿媚正 I 1H懑 二世 四强 H虻火一回 噪他三叵 本基 WM44 卜密 § 妈靠1条 秘修 靛邻仁去# S 菰烬ng都 S 忙至差 」史 4% 2% 0°/0 -40/0 -6% 值），当月指2022年6月，前月指2022年5月。 图32 :截至6月30日，创业板指〃还债〃压力增加，而无论哪种情形下大盘价值、上