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新证券法修订理念国家干预与放松管制之平衡 郭锋 中央财经大学法学院 教授 我国现在的《证券法》是1998年12月29 日颁布的，自1999年 7月1 日开始正式生效实施。由起初的“资本主义尾巴”到一部相关 法规的颁布，其中历经曲折，但同时也形象地展现了我国证券业从无 到有、由小及大的进展历程。 然而，自国家颁布《证券法》以来，证券市场发生了专门大的变 化。2005年10月27 《证券法》修订草案经第十届全国人大常委会第 十八次会议审议通过。其速度之快，超出预料。但也正因如此，草案 显得有些仓促，其中一些条款仍需要商榷。 应该说，目前《证券法》的许多问题都与其产生时的国内外背景 有关。在国际方面，1997年的亚洲金融危机给了我们专门大的警醒， 使我们认识到不能过早地实行金融自由化，而且促使我国确立了分业 经营和治理的模式。在国内方面，当时国内金融市场十分纷乱，各省 市纷纷开办没有通过国务院审批的股票交易所，内部职工股问题则滋 生了大量的腐败问题。最终导致国务院要求加强对证券业的监督和治 理。 当时的国内外环境以及监管者的方法直截了当反映在随后颁布 的《证券法》中，由此带来了三个方面的严峻不足。 第一，过度管制，抑制创新。在制定《证券法》时，由于有亚洲 金融危机警示，而且我国要清理整顿国内的证券市场，因此《证券法》 不能放得太宽，比如股票的一些衍生工具、股指的期货期权交易等等， 都进行严格的管制，其结果就导致金融产品的创新、交易机制的创新 在现有的《证券法》中没有依据。 第二，重风险防范，轻市场进展。为了防止证券市场的风险，专 门是为了防止个别风险导致系统性风险，引起社会的动荡和整个金融 市场的纷乱，《证券法》里加强了防范措施。比如说，禁止银行资金 违规流入股市等，这些措施尽管起到了一定的规范作用，然而也抑制 了市场的进展。 第三，不重视投资者权益。尽管原《证券法》的立法宗旨之一确 实是爱护证券投资者的利益，而且第一条就有相关规定。然而，在整 个《证券法》的制度设计方面，对投资者权益的重视是远远不够的。 另一方面，投资者权益受到侵犯以后，我国的法律也没有规定一 些有效的救济途径。比如没有针对操纵市场、内部交易设定民事赔偿 条款，《证券法》中只是针对虚假陈述有一个赔偿条款，其他的都没 有相应的规定。而对投资者来说，最重要的救济方式确实是民事方面 的救济，公法上的救济对投资者来说不是专门重要。 随着资本市场的进一步进展，我们迫切需要在国家干预和放松管 制之间找到一个平稳点。应该说，从此次《证券法》的修订内容来看， 平稳点依旧找到了的，尽管技术上还存在问题，然而差不多的理念都 表达出来了。 《证券法》的修订理念 1、国家干预的动因 什么缘故要进行国家干预?从经济学理论上来说，由于垄断、外 部性、不对称信息等问题的存在，市场机制不可能达到经济资源最优 配置的理想状态，市场存在大量导致资源配置低效率的市场失灵问 题，因此国家需要用“看得见的手” 对市场进行干预。 鉴于自由竞争的市场机制存在上述缺陷，为保证经济体系的高效 运行和社会资源的有效配置，必定要求对其进行外部监管。而管制制 度作为一种公共品只能由代表社会利益、公众利益的政府来供给和安 排。通过政府的监管，证券监管的总体目标确实是要建立一个高效率 的证券市场。 2、干预过度与监管失灵 在证券市场新兴的国家，专门是中国如此一个从打算体制向市场 经济转轨的国家，最容易显现的问题确实是干预过度。然而，这种新 兴市场的证券监管不但成本高昂，成效不明显，甚至还会使国家的经 济、金融受到抑制。 一样的规律是，监管越紧，成本就越高，不仅包括监管导致的直 截了当成本，还包括执法成本、守法成本、道德风险等，而且会抑制 金融机构提供更低廉、更富创新性、更富竞争力的产品和服务。因此， 监管并不必定导致证券市场的进展，相反，可能还会限制其进展。假 如对证券市场干预过度，市场就没有创新了。 另外，从监管本身来说，往常我们总认为监管部门差不多上专门 公平的，工作人员差不多上专门廉洁的。然而，依照西方监管经济学 的理论，监管者与监管对象一样具有自利性。一项监管措施假如可能 对监管者的地位造成风险，此项措施一样不获推出，这不利于市场上 的创新产品和新机制的显现。 因此，不能迷信监管权力，必须设立相关的制约条款，使监管机 关正确行使自己的权力。在这种情形