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2022年森麒麟研究报告 一、国内轮胎后起之秀，盈利能力遥遥领先 1.1、产品结构优化，全球化布局持续推进 公司成立于 2007 年并于 2020 年在深交所上市，当前已经成为行业内领先 的轮胎智能制造企业。自成立以来，公司一直专注于绿色、安全、高品质、 高性能的半钢子午线轮胎和航空轮胎的研发、生产及销售，经过十多年的 发展，公司形成了独特的产品布局和市场定位，通过向智能制造转型实现 了产业升级。公司当前已经进入转型后的扩张期，未来业绩有望随产能释 放实现高速增长。 公司拥有青岛和泰国两大生产基地，产品种类逐渐丰富。公司过去一直专 注于半钢子午线轮胎的生产销售，截至 2021 年底，青岛和泰国工厂分别 拥有 1200、1000 万条半钢胎产能，当年总产量为 2244 万条，同比增长 11.3%，产能利用率提升至 102%。2021 年底的在建项目包括 600 万条半 钢胎、200 万条全钢胎和 8 万条航空胎，预计今年将会有产能逐渐释放， 随着产品结构的丰富，公司在下游应用市场的综合竞争力也将得到提升。 在建产能丰富，全球化战略布局持续推进。针对未来的全球市场，公司制 定了“833plus”战略规划，计划用 10 年左右时间在全球布局 8 座数字化 智能制造基地（中国 3 座，泰国 2 座，欧洲、非洲、北美各 1 座），同时实 现运行 3 座研发中心（中国、欧洲、北美）和 3 座用户体验中心，plus 是 指择机并购一家国际知名轮胎企业。目前泰国二期项目正在建设中，包含 600 万条半钢胎和 200 万条全钢胎，同时年产 1200 万条的欧洲工厂也正在规划中，远期总设计产能为 4208 万条。未来随着公司产能密集投放， 预计公司全球市占率持续提升。 目前销售以境外替换市场为主，重点攻坚高端配套市场。受益于实控人在 轮胎贸易业务领域的经验积累，公司拥有完善的境外轮胎替换市场销售体 系，因而当前以这一市场为销售核心。公司的替换市场收入占比一直在 90% 以上，2021 年经销模式的收入占比高达 99.1%，其毛利率自 2017 年以来 一直高于直销模式。2021 年在原料价格高位、海运费暴涨和需求偏弱的背 景下，叠加配套市场客户议价能力较强，直销毛利率出现大幅下滑，但经 销毛利率仍然维持在 23.5%的水平。 虽然当前配套市场的收入占比和毛利 率均位于低位，但考虑到配套市场长期对替换市场的带动作用，公司将借 助海外经营的品牌效应，打通国内销售渠道从而巩固替换市场，面对配套 市场将通过打入整车企业供应商体系来稳步推进。公司在配套市场采取攻 坚全球中高端主机厂的策略，目前已成为德国大众集团、广州汽车、长城 汽车、吉利汽车、北汽汽车、奇瑞汽车等整车厂商的合格供应商。 从销售市场的地域分布来看，公司主要面向海外市场，随着在建产能投放 海外销售贡献将持续提升。公司泰国工厂主要面向美国市场，青岛工厂产 品则主要销往欧洲、南美。2021 年公司境外市场的销售占比高达 87.3%， 其中北美为公司的最大市场，自 2017 年以来销售占比一直在 50%以上， 2019 年销售占比为 62%，欧洲地区为公司的第二大市场，2019 年销售占 比为 22%。从盈利能力来看，境外市场盈利能力较为稳定，自 2019 年以 来毛利率持续高于国内市场。在泰国二期项目投产后，预计欧美市场的业 绩贡献将快速增长。 1.2、定位高端+产销渠道完善，竞争优势凸显 高性能及大尺寸半钢胎为公司主打产品，汽车消费升级推动需求持续增长。 公司具备研发、设计及生产半钢子午线轮胎全系列尺寸的能力，产品最大 尺寸为 32 寸，其中高性能乘用车轮胎轮辋尺寸主要在 17 寸及以上。随着 我国消费结构升级，乘用车消费习惯趋同于北美市场，体验感与舒适度更 佳的车型逐渐得到大众消费者青睐，城市多功能车、SUV 车型销量占比逐 渐提升，自 2019 年开始我国 SUV 和 MPV 车型合计销量占比一直在 50% 以上，带动轮胎消费习惯也逐渐向高性能及大尺寸轮胎迁移。公司轮胎销 量呈现出稳步向上的态势，从 2015 年的 1050 万条增长至 2021 年的 2124 万条，年均复合增速为 12%。 公司产品单胎价格较高，量价齐升推动销售收入稳步向上。公司专注于品 质要求高、技术难度大、更新换代快、利润水平较高的中高端半钢子午线 轮胎领域，不断提升轮胎品质。从产品价格来看，17 寸轮胎价格约为 15 寸轮胎价格两倍，且大尺寸轮胎利润空间更高。在销量稳步向上和产品结 构持续优化的背景下，公司的轮胎产品销售收入从 2015 年的 20.2 亿元增 长至 2021 年的 51.7 亿元，年均复合增速达到 17%，高于销量增速。今年 以来行业在反复、原料价格高位等多重因素影响下陷入困境，但公司 凭借较强的