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2022年佩蒂股份研究报告 1 公司概况：国内领先的宠物行业细分龙头 1.1 发展历程：创新引领发展，进军海外扩充产能 佩蒂股份是国内领先宠物咬胶生产企业，初期重视创新和生产标准，走在国内发展前 列。2002 年温州佩蒂宠物用品有限公司正式注册成立，2003 年江苏泰州 100 亩生产基地投 产。佩蒂重视创新，2005 年 12 月取得宠物狗的韧性营养咀嚼咬胶的生产方法发明专利授 权；2008 年 12 月温州佩蒂主持制定《宠物食品-狗咬胶》国家标准。与此同时，佩蒂不断 提升工厂生产标准，2009 年 3 月接受欧盟“FVO”官员的检查并取得官方的认可。 进军海外扩充产能，发展主粮扩充品类。2013 年佩蒂成立越南好嚼有限公司，开始在 海外布局生产基地。2017 年佩蒂在 A 股上市，募集资金用于扩产国内和海外产能，同年成 立越南巴啦啦食品有限公司。2020 年公司通过定增募集资金，进一步将海外产能基地从越 南扩展至柬埔寨和新西兰，产品品类也从咬胶等宠物零食切入宠物主粮赛道。 1.2 公司治理：发布股票激励计划，激发增长动力 公司实际控制人为创始人陈振标和郑香兰夫妇。目前公司创始人陈振标和郑香兰夫妇 分别持有公司 31.43%和 3.2%股权，为公司的实际控制人。佩蒂下属子公司多为生产公司： 江苏康贝、越南好嚼、越南巴啦啦、新西兰北岛小镇和柬埔寨爵味，佩蒂智创主要为专门 发展国内自主品牌业务的子公司。 公司发布员工持股计划和限制性股票激励计划，绑定优秀人才。公司员工持股计划的 持股规模不超过 152.00 万股，约占公司总股本的 0.60%，持有人总人数共计不超过 97 人， 主要为公司管理层和核心骨干人员；股票激励计划的限制性股票数量为 258.00 万股，约占 公司总股本的 1.02%，主要为 246 位核心骨干人员。当前宠物行业竞争激烈，公司通过股票 激励计划可以绑定优秀人才。 设立较高考核目标，激发增长动力。根据公司考核指标，以 2021 年营业收入为基数， 2022-2024 年营业收入累计值增长率分别不低于 20%、160%和 330%；以 2021年净利润为基 数，2022-2024 年净利润累计值增长率分别不低于 100%、340%和 600%。设立较高的考核 目标，充分彰显公司增长信心，通过调动核心骨干人员的积极性，激发增长动力。 1.3 财务分析：双轮驱动，22 年起恢复高增长态势 21 年业绩短期承压，持续恢复较快增长。2014-2020年随着海内外市场的持续拓展，以 及产能增加，佩蒂股份营业收入呈现高速增长，CAGR 达 22.5%，21 年受越南暂时停工影 响营业收入出现下滑。净利润端 2014-2018 年均呈现较快增长，19 年受原材料价格上涨、 中美贸易战加征关税、推广自主品牌加大费用投放影响，净利润出现大幅下滑；21 年受国 内自主品牌培育、汇率波动、柬埔寨试生产等影响，净利润再次出现大幅下滑。22 年第以 来恢复正增长，22Q1 营收+7.03%，扣非归母净利润+33.71%。 咬胶为当前核心品类，主粮是重点发力方向。分产品看，佩蒂股份作为国内咬胶龙头， 畜皮咬胶和植物咬胶是公司核心品类，2021 年分别占比 34%和 31%。营养肉质零食随着零 食产能投放，以及公司将在加拿大自主高端肉质零食品牌“爵宴 Meatyway”引入国内并大 力推广，21 年占比达到近 20%。干粮和湿粮是公司未来重点发展方向，2020 年公司新开发 双拼主粮和湿粮罐头等产品，21 年收入占比已经达到 12%，未来随着新西兰 4 万吨高品质 宠物干粮等产能投入使用，主粮业务会有较高的增长空间。 咬胶毛利率受原材料价格上涨、贸易战等多种因素影响有所下滑，主粮业务毛利率未 来有较大改善空间。2018 年下半年以来，鸡肉等原材料价格上涨，导致公司采购成本上升， 同时中美贸易战影响下国内工厂出口至美国市场的产品需承担 25%的关税，2019 年畜皮咬 胶、植物咬胶和营养肉质零食分别变动-10.3%/-8.0%/-4.6%。2021 年受越南工厂短期停工影 响，植物咬胶毛利率变动-6.1%。主粮和湿粮业务因委托其他工厂生产，所以毛利率短期较 低，随着佩蒂主粮自有工厂投入使用，毛利率有较大改善空间。 2 宠物行业层面：影响下凸显刚性，国内市场加速发展 2.1 海外市场：下加速发展，行业集中度较高 后海外宠物行业加速发展，凸显刚需属性。根据欧睿数据，美国 2020 和 2021 年 宠物食品市场增速分别为 8.2%和 11.8%，宠物用品增速分别为 9.6%和 7.9%。日本 2020 和 2021 年宠物食品市场增速分别为 5.2%和 3.7%，宠物用品增速分别为 4.3%和 5.0%。美国和日本宠物行业市场增速明显高于过往增