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发行可转债中盈余管理与公司业绩的实证研究 　　【摘要】2017年证监会修改《上市公司非公开发行股票实施细则》后，定向增发门槛升高，许多公司转向可转债市场进行融资。在此背景下发现公司在发行可转债之前业绩好于发行可转债后的业绩，因此有必要对发行可转债的公司是否存在盈余管理行为进行实证研究。文章选取2007—2016年间所有a股上市公司为初始样本，剔除掉了金融行业的公司和一些数据不完整的公司，最终样本涉及32208个观测值，经过实证研究发现以下研究结论：发行可转债公司在发债前存在着盈余管理行为，发债后的业绩会因为操控性应计利润在发债后发生反转，通过进一步分析，将上市公司划分为国有企业和非国有企业两组，实证结果表明，发行可转债的国有企业盈余管理程度较低。 　　【关键词】可转债;盈余管理;公司业绩 　　【中图分类号】f234【文献标识码】a【文章编号】1004-5937（2019）01-0113-04 　　一、引言 　　2017年2月17日证监会修改了《上市公司非公开发行股票实施细则》，致使a股市场定增规模骤降，山东高速等许多公司撤消了定增申请，改为发行可转债。在2017年12月份还出现了可转债破发的情况。定向增发受限后，多数企业开始通过发行可转债来融资。之前有研究已经发现进行ipo和seo公司的盈余管理行为会使业绩下降，而证监会为了保证优质公司进入资本市场进行融资，对发行可转债的公司在发行可转债前的业绩做出了要求，有理由怀疑公司管理层在发行可转债前同样存在着盈余管理机会主义行为。因此研究可转债发行前盈余管理对可转债发行后公司业绩及股票收益的影响很有意义。 　　二、文献回顾与研究假说 　　学术界目前对企业融资中盈余管理的研究主要集中于ipo和配股等领域，对可转债的研究较少。由于我国可转债发展较晚，数量较少，已有文献主要研究除可转债之外的其他融资方式的绩效，鉴于可转债已发展为再融资的一种重要方式，因此一并回顾与其他融资方式有关的盈余管理的研究。陆正飞等[1]以我国配股公司为样本对盈余管理在再融资后绩效下滑中的作用進行了研究，发现无后续融资行为的公司，为配股前盈余管理的机会主义观提供了直接的证据。teohetal.（1998）认为发行前盈余管理的反转效应是融资后业绩下降的主要原因。他们发现美国公司在ipo前通过操控性应计项目的盈余管理方式向上调整盈余，而盈余管理之后的反转效应使ipo后公司经营业绩和股票收益下降。祁怀锦[2]研究发现显著的应计盈余管理行为主要出现在ipo当年，显著的真实盈余管理行为主要出现在ipo之后一年;在ipo当年不同股票市场的盈余管理程度不同，创业板的公司有着更严重的盈余管理行为。雷光勇等[3]从控股股东的持股比例研究了盈余管理问题，发现控股股东的持股比例越高，对上市公司的控制能力越强，上市公司正向操纵盈余的程度越大，负向操纵盈余的程度越小。林丽萍等[4]检验了盈余管理与审计意见的相关性以及高管背景特征对这两者之间的相关性的影响。徐杰等[5]认为管理者能力对盈余管理有影响，即管理者能力越强，公司盈余管理程度越大。 　　从以上研究可以看出，尽管已有的文献从多种融资方式研究了融资前盈余管理对企业经营绩效的影响，但现有的研究未能系统考察实施可转债这一融资方式前的盈余管理对企业经营绩效的影响。 　　现有的研究主要从公司治理、定价机制等角度研究可转债，涉及到盈余管理的较少。刘娥平[6]从不同融资方式对公司治理方面进行了研究，没有发现可转债对大股东“掏空行为”支持的证据。史永东[7]从赎回时机角度研究可转债，发现传统的信息不对称理论、安全溢价理论和现金流优势理论在我国可转债的赎回时机问题上有着较强的解释力;软赎回约束条款是可转债赎回决策中最关键的因素，触发软条款的公司一般都会通知赎回，并有着较高的赎回溢价。王正位等[8]构建基于管理者乐观的数理模型，通过数理推导，证明了当公司存在破产成本、管理层对公司经营乐观的情况下，可转债是最优的融资选择。从上述研究可以看出已有许多关于可转债的研究主要集中在定价方面等公司内部问题，就公司发行可转债的行为对债权人以及公司绩效的影响较少。 　　证监会为保证资本市场健康发展，对发行可转债公司业绩做出了要求。因此发债的门槛使上市公司具有了盈余管理的动机。但通过盈余管理得到的企业业绩并非企业的真实业绩，因此发行可转债后公司可能出现反转效应。teoh（1998）发现公司ipo前的盈余管理会造成企业业绩下降。陆正飞（2006）也提出配股前的盈余管理使公司业绩下降。因此，提出假设1。 　　饶品贵等[9]从微观层面上研究货币政策传导机制时提出相对于非国有企业，国有企业融资时面临的融资约束水平较低，获得银行贷款的约束性较低。因此