万和电气-投资价值分析报告：燃气发热，热泵.pdfVIP

燃热立基，热泵布局 万和电气（002543.SZ）投资价值分析报告 ｜2022.10.19 中信证券研究部 核心观点 万和深耕燃热领域，厨电和热水多元延伸打造专业制造龙头；燃气热水器连续 18 年综合市占率行业第一。新能源时代，公司积极切入空气源热泵业务，预计 将受益于成本管控、技术沉淀和渠道复用等优势积累。 ▍立足燃热，多元延伸。万和专注于以燃气具为主的厨电、热水业务，并向集成 灶、吸油烟机、消毒柜、热泵等领域进行产品延伸。公司核心产品燃气热水器 贡献收入比重近 1/3，综合成本与前瞻研发优势显著。据奥维云网，2021 年公 司燃热线上零售量市占率 14.9%，位列行业第三，线下零售量市占率 14.4%， 位列行业第一。22H1 公司实现营收 38.29 亿元，同比-2.81%，归母净利润 4.23 亿元，同比-5.66% ，扣非净利润 4.35 亿元，同比+53.65%，业绩修复明 显。22H1 公司实现毛利率 25.92% ，同比+3.10pcts 。随着原材料价格回落开 始在报表端体现，预计公司后续盈利能力将进一步修复。 ▍管理层“年轻化”释放经营活力，助推公司快速布局热泵业务。2022 年 7 月 公司管理层完成换届，前董事长叶远璋卸任，由公司创始人卢础其先生长子卢 宇聪接任董事长，卢宇聪暂无持股。董事会成员卢楚鹏之子卢宇凡任董事、副 总裁兼董事会秘书。换届后的管理层更加年轻化，市场敏感度、创新营销能力 提升，助推公司经营活力释放，快速布局热泵等新兴业务。 ▍欧洲空气源热泵市场高景气，公司战略布局快速切入。全球能源变革时代，预 计 2022-24 年将是中国热泵企业的战略机遇期。万和布局热泵：1.公司是国内 较早生产空气能热水器的企业，技术底蕴深厚，可与采暖热泵实现技术、产线 复用，并在热泵水箱、内胆方面具备成本优势，公司成熟的壁挂炉产品亦可为 采暖热泵在管道回路设计方面提供经验；2.热泵与燃热、壁挂炉外销渠道复用 度高；3.公司背靠燃气热水器产品领先优势，可提供“热泵+燃气”等组合产 品，一站式解决用户采暖、热水需求；4. 目前公司已将热泵业务提至战略层 面，配备独立团队专攻热泵研发，将在研发、产能、市场端倾斜资源，中长期 有望持续受益热泵景气提升。预计 2022 年热泵业务在公司收入中的占比为 2% 。 ▍风险因素：欧洲热泵需求不及预期、竞争加剧；地产景气下滑超预期；全球贸 易环境恶化；原材料价格大幅上行；汇率波动风险。 ▍投资建议：布局热泵业务，或提升估值弹性。公司作为国内热水器行业龙头， 凭借成本优势和前瞻研发筑牢壁垒。区别于其他传统厨卫企业，公司坚定推动 由“传统清洁能源（天然气）”向“传统清洁能源+新能源”应用领域转型升