英国养老金市场分析报告.pdf

英国养老金风波背后有哪些隐忧？ ——全球资产配置热点聚焦之十六 2022.10.20 英国减税“U型反转”，股、债、汇三杀 ◼ 2022年9月下旬以来，英国财政政策一波三折 ，金融市场巨震 ，股债汇一度三杀。随即英国养老金爆仓引发流动性危机 ，央行在 加息周期中紧急宣布无限量QE，海外市场波动率再度放大。2022年10月20日，英国前首相特拉斯宣布辞职 ，上任仅44天。英国 资产价格异动背后主要触发因素是什么？未来英国财政与货币之间的矛盾风险是否解除？英国养老金风波反映了怎样的隐忧？ ◼ 触发因素：超预期的减税政策引发高通胀与债务担忧 ，英国债券被大量抛售。9月6 日，英国前首相特拉斯上台明确其施政目标为 低税收、高工资、高增长。9月23日，英国前财政部长夸尔滕推出合计450亿英镑的减税政策 ，包括取消上调公司税至25%的计划、 取消额外的个人所得税 （富人税）、股息附加税 ，大幅削减购房印花税等。据英国财政研究所预测 ，本次减税政策将导致未来几 年英国政府的花费超过 1500亿英镑 ，是自 1972年以来英国最激进的减税方案 ，并且减税政策所需的 1500亿英镑中有724亿需额 外借入。由于减税政策更多针对富人和企业，市场对政策刺激有效性产生怀疑 ，同时潜在的高债务和高通胀担忧导致英国资本市 场震动 ，股、债、汇一度面临三杀。激进的财政刺激引发市场强烈恐慌 ，英国国债利率随即飙升。同时，财政压力陡增 ，市场担 心英央行货币政策面临两难 ，未来经济增长信心快速走弱 ，英镑大幅贬值。债券价格的迅速下跌导致英国养老金LDI策略面临前所 未有的流动性危机 ，保证金追缴压力导致养老金进一步抛售国债换取现金 ，30年英国国债收益率从9月21 日的3.6%迅速飙升突破 5% ，短短几个交易日英国债市全面崩盘。9月28日英央行宣布紧急QE ，随后30年英国国债利率回落100bp，市场波动得以平息。 截止2022年10月12日的两周内，英央行共购买124亿英镑的英国长期金边债券。 ◼ 短期关注：英国新一轮财政方案与英国最新主权评级结果。减税风波后 ，英国执政党支持率急剧下滑 ，保守党支持率从32%快速 下跌至23% ，而反对党工党支持率加速上升至50%。根据民调机构Opinium统计 ，53%的英国选民认为特拉斯应该辞职 ，61%的 英国选民认为今年应该再次举行大选 ，选出新首相取代特拉斯。10月14日，前财长夸尔滕被解职。10月20日，特拉斯宣布辞职。 新财长上台后如何与央行配合对资产价格而言仍然非常关键 ，未来重点关注10月21日评级机构对英国主权债务的评估结果、10月 底新财长的减税新方案和财政议会闯关。10月13日，英国政府表示将取消该mini-budget的部分关键条款 ，新任财长亨特表示将 重新调整财政政策 ，增加税收的同时增加国家支出。若新财长推出稳定而持续的财政政策 ，且央行维持紧缩的货币政策 ，英债收 益率大幅上升的空间有限。短期关注 10月21日穆迪和标普即将发布的英国信用评级结果。若遭遇评级下调 ，那英债抛售压力仍大。 ◼ 余波未了：临时购债只是缓兵之计 ，真正摆脱高通胀、低增长的滞胀环境才是根本。本轮英债风波的背后本质上反映了英国基本 面走弱、高通胀、国际收支恶化之间的负向循环压力。今年以来 ，英国通胀绝对水平不断高企 （9月CPI同比上涨9.9%）。英国长 期贸易赤字 ，商品消费更加依赖于进口 ，而商品在能源价格上行时涨价压力同样较大 ，并且价格更具粘性。国际收支不断恶化叠 加英镑大幅贬值 （年初至今英镑相对美元贬值 16.2%）进一步加剧英国国内通胀压力。然而 ，英央行面对高通胀和经济走弱的两 难抉择中更显犹豫 ，加息节奏明显弱于美联储。本轮加息周期中英央行于2021年12月率先加息 ，至今累计加息215bp至2.25% ， 近三次均加息50bp。美联储于2022年3月启动本轮加息 ，至今累计加息300bp至3.25% ，近三次均加息75bp。从高频的景气度 数据来看 ，英国Q3需求走弱速度较快 ，9月制造业PMI录得48.4。9月议息会议上 ，英央行表示英国经济在Q2和Q3或将陷入技术 性衰退 ，加息幅度低于市场预期。美国基本面的相对优势将继续支撑强美元 ，美联储加息力度同样领先 ，英镑疲软趋势短期难以 逆转。从衍生品持仓来看 ，市场做空英镑的情绪处于相