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东方盛虹研究报告炼化铸基石_新材料促腾飞 （报告出品方/作者：天风证券，张樨樨） 1.斯尔邦注入，大炼化投产，盛虹形成完整产业矩阵 1.1.高速扩张的石化龙头，“炼化+聚酯+新能源、新材料”矩阵形成 东方盛虹（以下简称盛虹、公司）主营业务包括炼油、石化、民用涤纶长丝、新能源新材 料等产业领域，在连云港、苏州、宿迁拥有三大产业基地。公司的发展经历了几个关键阶 段，盛虹于 2018年8月完成了重组上市，成为世界 500 强企业盛虹控股集团有限公司的 核心上市子公司。盛虹集团逐步将大型石油炼化项目、PTA 业务、精细化工业务注入上市公司。 2021 年，斯尔邦石化注入上市公司，公司形成“芳烃、烯烃”双链并驱。2022 年 5 月， 盛虹 1600 万吨炼化一体化项目投产，标志着公司“原油炼化-PX/乙二醇-PTA-聚酯-化纤” 产业链的形成。 截止 2022 年 9 月，公司主要产能包括：PTA390 万吨（连云港虹港石化），化纤 260 万吨 （宿迁国望高科，包括 30 万吨再生纤维），1600 万吨炼油、280 万吨 PX、110 万吨乙烯 （连云港盛虹石化）70 万吨 PDH、30 万吨 EVA、78 万吨丙烯腈、17 万吨/年 MMA、20 万吨/年 EO（连云港斯尔邦）。 公司产业链至下而上延伸、产品链至上而下拓展，以下游聚酯化纤（国望高科）为起点， 到中游 PTA（虹港石化）再向上游石化、炼化（盛虹炼化）。通过对斯尔邦的并购，公司 扩展 EVA、丙烯腈、EO、MMA 等高附加值烯烃产品，待丙烷二期项目、虹科新材料、虹 威 POSM 及多元醇项目 EVA 扩产等新项目落地后，公司 “炼化+聚酯+新能源、新材料” 的产业矩阵将进一步得到完善。 1.2.斯尔邦并表贡献明显，公司加速迈入新阶段 近年来，盛虹的营收规模和盈利水平实现了三段式的飞跃。2018 年公司借壳上市之初， 营收来源主要是国望高科的民用涤纶长丝业务，当年营收为 184 亿元。2019 年，公司进 行产业链纵向整合，配套 PTA 业务使得公司盈利能力有效提升，全年营收提升至 249 亿 元，归母净利大增至 16 亿元。2021 年，斯尔邦的并表使得公司的营收和利润上迈上新台 阶，斯尔邦全年归母净利达到 37.4 亿，对盛虹的利润贡献达到 82%。 斯尔邦高附加值产品改善公司盈利结构。2021 年盛虹的营收结构与盈利结构较之前发生 了较大变化，丙烯腈和 EVA 的收入占比分别达到 13.3%、12.4%，对毛利润的贡献则达到 25%和 32.6%。DTY 和 PTA 营收占比较大，但相对毛利率水平较低。 公司在新材料方面重点布局 EVA、POE 等产品：打造百万吨级 EVA 产能，在现有 30 万 吨产能的基础上，规划新增 75 万吨产能，包括 3 套 20 万吨管式法，10 万吨釜式法，另 外 5 万吨釜式装置将研发其他高性能共聚物，公司预计新产能 2024 年四季度陆续投产， 2025 年年内完成新增产能全部投放。 POE 方面：2022 年 9 月 27 日，斯尔邦投资建设的 800 吨/年 POE（聚烯烃弹性体）中 试装置成功实现了 POE 催化剂及全套生产技术完全自主化，项目一次性开车成功，顺利 打通全流程，产出合格产品，连续稳定运行。斯尔邦成为国内唯一同时具备光伏级 EVA（乙 烯-醋酸乙烯共聚物）和 POE（聚烯烃弹性体）两种主流光伏膜材料自主生产技术的企业， POE 产能规划 30 万吨/年。 2.炼化项目投产，打造产业链原料保障平台 2.1.炼化规模适中，单线规模最大 盛虹炼化一体化项目由盛虹炼化实施，设计原油加工能力 1,600 万吨/年，原油为沙特轻质 油和沙特重质油的混合油，混合原油按沙轻：沙重=1:1，硫含量为 2.528(w)%。炼厂拥有芳 烃联合装置规模 280 万吨/年（以对二甲苯产量计），乙烯裂解装置规模 110 万吨/年，系目 前国内单体最大的常减压装置。 根据张国生的论文《炼油厂和炼油装置规模经济化研究》：对于炼厂来说，1、炼厂建设或 改扩建要追求单套装置规模最大化：若单套装置能力太低，靠多套装置组合来扩大规模， 会大大降低其规模效益。根据前述论文中的测算，相同规模下，单套装置比双套装置投资 约减少 24%，能耗减少约 19%，以往炼油企业改造，平行建设多套装置现象较多，虽然规 模有所扩大，但规模效益较差。 同时，根据赵文忠的论文《炼油厂规模经济研究》，对于炼厂而言也并非规模越大越好， 存在一定的合适规模区间：如果生产规模太小，固定费用（设备厂房支出、管理成本、研 发成本、交易费用等）的分摊基数太小，单位原油的固定费用，会大大增加；如果建设规 模太大，设计和机械制造及施工的难度和费用会大大增加，工程建设的风险增加，