宏观深度：详解库存周期：误区、框架与研判.pdfVIP

宏 2023 年09 月 13 日 观 报 宏观深度 告 详解库存周期：误区、框架与研判 证券分析师 平安观点：  本文基于对中国库存周期的理论和数据研究，对库存周期研判的基本框架 钟正生 投资咨询资格编号 进行了再审视，考察了细分行业的库存周期阶段特征，在此基础上提出我 S1060520090001 宏 ZHONGZHENGSHENG934@ 们对本轮补库存的判断及其经济含义。 张璐 投资咨询资格编号 观 一、 中国库存周期的基本框架再审视。1、库存周期是中国经济周期最常见的 S1060522100001 深 ZHANGLU150@ 表现形式。市场此前将上市公司资本开支增速作为产能周期的表征，实则 度 常艺馨 投资咨询资格编号 资本开支与库存周期有相同的驱动因素，遵循 3-4 年的运行节律。2 、库存 S1060522080003 周期是“需求-生产-价格-库存”的系列变化过程。中国的库存周期依次有 报 CHANGYIXIN050@ 三个领先指标：需求 （领先约14 个月）-产出缺口 （领先约6 个月）-价格 告 （领先约2 个月），可以综合作为预判库存周期运行节奏的前瞻指标。3 、 PPI 扣减得到“实际库存”是个伪概念。价格本身是推动库存周期演化的 重要变量，其对于库存周期的领先性意义更重要。剔除价格的所谓“实际 库存”变化势必会慢于名义库存，也会在很大程度上引入上游原材料价格 波动的影响，不利于我们研究判断库存周期的拐点。 二、详考当前库存周期的行业特征。1、工业原料行业：产能过剩可能制约补 库存高度。价格在上游原材料行业的库存周期中占据核心地位，而产能利 用率影响价格弹性，进而影响后续补库存的高度。目前化工和非金属等行 业产能利用率偏低、塑料橡胶受到出口下行约束，可能限制其价格弹性和 补库存高度。2 、装备制造行业：多数行业高景气，去库存已近尾声。装 备制造的多数行业呈现较高景气度，从多数行业工业增加值增速回升的情 证 况来看，进一步去库存的空间或许不大。尤其是，如果看到消费电子需求 券 明显好转，以其行业体量将有望拉动整体工业库存周期向上。3 、消费制造 研 行业：行业景气低迷，去库存仍在半途。消费制造行业的库存增速波动幅 究 度较小、库存体量占比也相对较低，对于整体工业产成品库存的影响相对 报 较弱。2022 年以来，消费制造行业的利润、生产、出口、投资增速依次呈 告 现出断崖式下跌，整体行业景气处于历