让子弹飞：美国消费韧性探析及前瞻.pdfVIP

[Table_Yemei0] 宏观研究·深度报告 2023 年 9 月 5 日 [Table_Title1] 让子弹飞： 美国消费韧性探析及前瞻 [Table_summary1] ■ 为应对自上世纪七八十年代以来最为迅猛的高通胀，美联储于去年 3 月 [Table_Author1] 谭卓，宏观经济研究所所长 开启史上最快加息周期。然而，美国经济却在高通胀和高利率的双重压制 招商银行研究院 下展现出不同寻常的韧性。结构上看，美国消费与投资表现显著分化，居 ：0755 民消费成为经济韧性的主要来源。 ：zhuotan@ ■ 仔细观察美国个人消费支出数据，有三点值得注意。一是美国实际消费 增长远低于名义消费，二是疫情冲击对美国实际消费造成了显著创伤，三 王天程，宏观研究员 是商品和服务消费修复总体分化。 招商银行研究院 ■ 居民收入增速高、付息支出占比低、资产负债结构优，是美国消费在本 ：0755 轮加息周期中保持超预期韧性的三大支撑因素。收入方面，疫情暴发以来 ：wangtiancheng@ 美国居民可支配收入同比增速中枢与疫前三年持平，即财政补贴恰好支撑 名义薪资增速维持在疫前趋势水平；支出方面，由于固定利率房贷占比极 高，本轮加息周期中美国居民付息支出压力上升相对有限，对消费支出的 挤出效应相应弱化；存量方面，受益于政府加杠杆，当前美国居民部门杠 杆率不仅大幅低于次贷危机时期，甚至优于疫前。 ■ 总体上看，疫情以来美国的财政扩张，是美国居民消费韧性的最大来 源。当前美国居民部门收入、支出以及资产负债表的优异表现，均是宏观 政策冲突在微观层面的投影，共同支撑了美国消费异乎寻常的韧性。 ■ 预计美国消费和经济的韧性仍将持续一段时间。今年二季度美国人均可 支配收入同比增速仍超 7% ，其中付息支出占比仅为 5% ，2022 年四季度居 民杠杆率仅为 74% 。而在 2004-2007 加息周期中，美国消费至 2007 年方才 开启下行趋势，彼时人均可支配收入同比增速跌至 4% ，其中付息支出占比 升至 8% ，居民杠杆率达到 97% 。 ■ 前瞻地看，美国宏观政策冲突的演化，将决定其消费以及经济的未来走 向。美联储本轮加息周期已足够“高” ，只是不够“久” ，紧缩效果将逐步显 现。与此同时，由于通胀下行，财政可持续性条件逆转，2024 财年美国财 政扩张的力度和效果或显著受限。预计美国个人消费支出仍将于明年一季 度开始温和转冷。由于消费韧性超预期，美联储此轮加息周期在顶点持续 的时间或相应延长。 敬请参阅尾页之免责声明 [Table_Yemei1] 宏观研究·深度报告 目 录 引言：衰退预期与消费韧性 1 一、消费韧性：总量与结构 1 二、踏雪寻梅：三大支撑因素 3 （一）居民收入：稳健增长3 （二）利率敏感性：显著钝化5 （三）资产负债表：更加健康6 三、前瞻：让子弹飞 7 图目录