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呼吸健康领域龙头，平台发力志在全球 怡和嘉业（301367.SZ）投资价值分析报告 ｜2023.9.21 中信证券研究部 核心观点 怡和嘉业于2001 年在北京成立，公司从医用呼吸监测仪起步，持续进行产品 迭代与品类拓展，为全球用户提供呼吸健康领域的全周期、多场景治疗服务整 体解决方案，经过20 多年的不懈努力，公司在呼吸健康设备与耗材领域已经 成为国内领先、国际一流的领先企业。我们预测公司2023-2025 年 EPS 为 6.19/7.81/9.94 元，现价对应 PE20/16/12 倍，考虑到怡和嘉业处于家用呼吸机 行业领先地位，在海外市场具有特色优势，且制氧机等新产品取得注册，放量 在即，我们给予公司2023 年25 倍 PE 作为合理估值，对应目标价156 元，首 次覆盖，给予“买入”评级。 ▍国产呼吸健康龙头，打造全周期多场景解决方案。公司是呼吸健康管理领域龙 头企业，深耕呼吸健康领域多年，业务持续聚焦，专注科技创新，目前主要产 品有单水平家用呼吸机、双水平家用呼吸机、医用无创呼吸机、呼吸机配套耗 材、SaaS 云服务等，公司产品实用性强，性价比高，获得了广大客户和各级政 府、主管部门的认可与嘉奖。同时公司产品布局全球，多项产品取得 NMPA、 FDA、CE 认证，销售网络及合作伙伴遍布全球多个国家和地区。 ▍呼吸健康需求提升，无创呼吸机是首选方案。根据弗若斯特沙利文（转引自公 司招股说明书），2020 年中国 COPD （慢性阻塞性肺疾病）和 OSA （阻塞型 睡眠呼吸暂停低通气综合征）患者人数分别达到1.05 亿人和 1.95 亿人，但是目 前国内COPD 诊断率仅有26.8% ，OSA 诊断率也仅不到1%，远远低于美国同 期水平，国内呼吸健康管理市场仍存在较大的未满足临床需求。临床上除了药 物治疗外，无创呼吸机治疗是 COPD 和 OSA 患者重要的非药物治疗方式，通 常也是首选治疗方式。 ▍叠加设备、耗材与医用产品，预计2030 年国内市场还有两倍空间。新冠疫情影 响下呼吸机的认知度显著提升，长期来看有助于加快家用无创呼吸机在我国的 渗透。中性条件下，我们假设2025 年我国 COPD 患者诊疗率和控制率分别达 到36%和28% ，年复合增长率为6.1%和6.7% ，OSA 诊疗率为3.5%，由于基 数低，年复合增长率将达34.3%。基于此，我们综合考虑了家用呼吸机、耗材、 医用产品市场，测算我国 2030 年呼吸健康管理市场规模将达到 72.6 亿元， 2021-2030 年CAGR 为15.2%。 ▍参考成熟市场，SaaS 服务加持，公司海外优势明显。目前除怡和嘉业等少数龙 头厂家外，大部分国产家用呼吸机制造商缺乏配套的SaaS 云服务。缺乏SaaS 云服务意味着医生无法长期跟踪患者的治疗效果