腾讯控股-市场前景及投资研究报告-云服务成长格局.pdf

证券研究报告 ·港股公司深度 软件服务 腾讯控股：试析云服务成长与格局之困 腾讯控股(0700.HK) 核心观点 腾讯云稳居综合云厂商市场第一梯队，长期前景乐观。随行业竞 维持 买入 争强度缓解，IaaS 层毛利有望逐步改善。PaaS 层是当前竞争关 键，腾讯云在音视频领域领先市场，在安全、数据库、AI 等领域 也位于前列，收入结构改善、自研产品占比提升趋势下利润率改 善确定性较高。SaaS 层利润率受自研产品短期亏损拖累，但预计 随着腾讯会议、企业微信等商业化推进，减亏幅度预计可观。总 体看，我们预计24 年腾讯云有望（经调整口径）盈亏平衡，并在 此后逐步贡献利润。预计是腾讯整体的估值增量。 关于腾讯云的两个问题 本篇报告旨在回答关于云计算的两个问题：一是腾讯云未来的利 润率预期是多少？二是国内云计算市场和全球相比有什么差异， 未来的成长性如何？ 主要数据 股票价格绝对/相对市场表现（%） IaaS 的主要竞争逻辑是成本驱动。AWS 为代表的云厂商通过自 1 个月 3 个月 12 个月 研定制化芯片，提升在场景/应用的性能并显著降低成本，这是云 1.51/5.77 44.67/26.55 -20.13/-4.88 计算成本长期下降的根本驱动力。目前腾讯云在智能网卡、机器 12 月最高/最低价（港元） 479.00/200.80 学习领域布局较为领先，未来有望积累成本优势，进一步提升 总股本（万股） 955,830.66 IaaS 层的毛利率。此外，IaaS 层高固定成本下规模效应明显，当 前数据中心的Capex 增速仍处于较快增长阶段，未来随着Capex 流通H 股（万股） 955,830.66 增速回落，利用率提升带来的成本下降将逐步体现。最后，资源 总市值（亿港元） 36,570.08 优势会加速上云阶段，但互联网厂商在规模扩张后出于数据、业 流通市值（亿港元） 36,570.08 务安全等考虑也存在多云部署或自研部分云产品，会在发展中期 近3 月日均成交量（万） 3014.55 产生业绩端的负面影响，这需要互联网云厂商尽快搭建渠道体 主要股东 系，丰富中小客户群体。 MIH TC Holdings Limited 28.74% PaaS 层的主要竞争逻辑是技术驱动。腾讯云在数据库、云安全、 股价表现 AI 、音视频解决方案等领域均处于国内领先地位，且音视频领域