2023年1112月转债策略：转债震荡，参考溢价率调整仓位.pptx

0 摘要 本篇报告回顾7-10月的转债表现，希望对23年年末的转债交易提供方向。 7-10月转债下跌2.91%，三季度基金加仓红利类转债。7-10月，中证转债指数下跌2.91%，节奏上9月以前转债跌幅小于 权益，9月以后由于降准落地后利率债供给提速，10Y国债利率上行14BP，转债跌幅与权益相当。尽管投资者“杀估值” 体验强烈，转债百元平价溢价率围绕24.74%的中枢波动，只是波幅有所加剧。结构表现上，红利类转债整体占优，这也 是基金在三季度主要的加仓方向。 转债供需皆弱，机构投资者占比小幅下行。无风险收益率上行的同时，转债估值并未向下。一个重要背景是，监管收紧 再融资条件，转债的供给也明显放缓。另一方面，转债的需求也不算强，机构投资者占比较6月末下降了0.4个百分点， 基金仍然是最主要的加仓机构。但是基金发行量低位走弱，二级债基的仓位也接近极高值，基金后续的增持力量可能偏 弱。半年到年度可以关注保险、年金等中长期资金是否持续增加转债持仓。 转债震荡为主，参考溢价率调整仓位。正股方面，年内或难以看到超预期增量政策，权益市场预计缓慢修复；估值方面， 目前转债估值整体偏高，临近年末债市波动或将放大。权益小幅波动+高转股溢价率，估值涨跌对转债收益将有更直接的 影响。建议跟随债市把握转债波段，在溢价率大幅压缩之后介入。 择券上，沿着大盘红利、基建两个逻辑，建议关注交 通运输、煤炭、钢铁、建筑材料、建筑装饰行业转债；年内可关注电子、医药生物转债的估值反弹，但反弹的持续性有 待观察。年末交易的关注点，包括年末政策会议对24年经济工作的定调、央行流动性投放情况。 风险提示：1）政策力度及效果不及预期；2）可转债发行放量；3）海外因素演变超预期。 2 目录CO N T E N T S 供需力量：供需皆弱，机构投资者占比小幅下降 市场回顾：转债下跌2.91%，三季度基金加仓红利类转债 策略展望：转债震荡为主，参考溢价率调整仓位 风险提示 3 4 1.1 行情回顾：转债下跌2.91 ，9月以后估值保护转弱 股跌债涨，转债下跌2.91，9月后转债跌幅接近权益 资料来源：Wind，平安证券研究所 7-10月权益下跌7.08%， 可转债下跌2.91%。可转债跑赢权益4.17个百分点，以整个时间区间看，估值起到了较好的缓冲作用。 9月是估值保护作用的分水岭。1）7-8月，流动性环境相对宽松，10Y国债收益率下行7.76BP，估值对转债收益的保护较强，权 益下跌3.04%， 转债微涨0.41%。2） 9-10月利率债供给提速， 资金面偏紧、政策发力、基本面回升， 10Y国债收益率上行 13.63BP，估值对转债的保护作用转弱，转债跌幅接近权益。 9月以后估值对转债的保护转弱 5 1.1 行情回顾：成交量低位走弱，估值波动加剧 资料来源：Wind，平安证券研究所 可转债成交量持续低位走弱，10月成交量仅为6月的52.23%。 估值中枢不变，但波动加剧。百元平价转股溢价率围绕中枢（24.74%）震荡，这一中枢水平较二季度估值中枢小幅抬升1.53 个百分点。8月末以来，债市收益率快速上行，可转债的估值波动也明显加大。9月至10月20日左右，投资者“杀估值”的体验 较为强烈。 整体来看，尽管转债市场情绪偏弱，但9-10月的利率上行并未带来估值中枢的大幅下移，10Y国债上行13.63BP而转债溢价率 中枢基本不变，或说明转债估值向下有支撑。 估值中枢平稳，但波动加剧 可转债成交低位走弱 28 27 26 25 24 23 22 21 20 19 18 12-30 01-29 02-28 03-30 04-29 05-29 06-28 07-28 08-27 09-26 10-26 百元平价转股溢价率（%） 6 1.2 行情回顾：红利类转债占优 资料来源：Wind，平安证券研究所。 权益结构表现上，红利板块、汽车的交易情绪升温，表现最好的三个行业是非银金融、煤炭、交通运输。主要体现三条逻辑，1、 高股息、红利策略；2、大宗商品涨价，PPI回升；3、困境反转（医药生物、电子）。 转债行业2涨27跌： 1、转债整体仍跟随股指，表现较好的煤炭、非银金融、医药都是股指涨幅靠前的行业。2、与行业股指背离 较大的，1）红利板块内的交通运输，服务消费板块内的商贸零售、社会服务权益表现一般，转债表现较好。交通运输、商贸零售 主因转债正股表现好于股指整体，社会服务主因估值拉升。2）钢铁、食品饮料、家用电器、石油石化转债正股弱于股指，带动转 债表现较弱；汽车则主要因估值压缩，导致转债表现偏弱。 可转债2涨、27跌 权益方面，汽车与红利热度抬升，TMT交易热度下降 注：成交热度=成交量占比/股本占比；成交热度高、股指表现好的行业，权益情绪较佳。 注：有的行业在大类划分上有重合，如