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控股股东股权质押行为对企业创新的影响研究 摘要 　　本文选用2007年-2017年间我国A股非金融业上市公司数据，实证分析了控股股东股权质押行为对企业创新投入和创新效率的影响。本文的研究结果表明：①当企业控股股东存在股权质押行为时，企业的创新投入水平受到抑制；②当企业控股股东存在股权质押行为时，企业的创新效率受到抑制；③在国有企业和不存在两职合一的企业中，控股股东进行股权质押时，企业创新效率受到的抑制作用更明显。 关键词：控股股东；股权质押；企业创新 一、导言 　　股权质押是一种特殊的质押行为，对持有上市公司股票的股东而言，他们可以将自身所持有的股份作为抵押物进行借款。在实际操作中，股权质押具备手续简洁，办理快捷的特点，是一种优异的融资手段。更重要的是，质押自身持有的股份后，股东受到的限制仅仅是不能将质押股权再度转让，相关收益权和对公司的控制权都不会受影响。因此对大股东而言，不会稀释股权、威胁自身对公司控制的股权质押是一种较为理想的融资手段。近年来，股权质押凭仗其优势在我国资本市场上发展迅速，使得越来越多的股东选择通过质押股权的手段进行融资。 　　但股权质押行为也蕴含着风险：股东质押股权时，一旦作为抵押品的股份价值下降，自身偿付能力不足，金融机构就可能抛售股份、强行平仓。强行平仓使得股东控制权受损，同时短时间大规模卖出股份的行为还会使得公司股价进一步下跌，使得股东的控制权和财产都遭受损失。因此，股东在股权质押时出于道德风险问题，倾向于在质押期间优先稳定公司股价，保证质押股权的安全性，以避免这一时期股价下跌导致的被平仓风险。对大股东而言，控制权丧失导致的额外控制权私利损失甚至有可能超过股价下跌造成的财产损失。相较中小股东，控制权丧失风险使得大股东有更强烈的动机保持公司股价稳定，为此不惜作出投机式的公司管理决策，扭曲公司正常治理机制。上市公司的股份赋予了持有者一定程度的控制权，对公司的大股东而言，其持有的股份份额使其能够根据自身意愿对公司的治理决策造成影响。因此，即使股权质押仅仅是股东个人的行为选择，相应的经济后果也会反映在公司治理上。 　　创新是企业发展的重要动力，对企业的长期发展有着十分重大的意义，是企业进行管理时需要注意的重要内容。创新具有高度不确定性，公司进行的创新投入未必能得到成果，一旦研发失败，公司股价会受到冲击。同时，创新是需要持续性资金投入的长期过程，其结果不能在投入当期表现出来。由于创新具有高风险性和收益滞后性的特点，大股东股权质押引发的道德风险问题可能会对企业短期内的创新投入决策造成影响，这种创新投入变动会同时影响企业长期创新效率。因此，当大股东质押其所持有的股权时，不仅会影响企业在创新领域的投入水平，也会影响企业的创新效率，继而对企业的长久发展造成影响。 　　基于以上背景，企业创新能力在大股东存在质押股权期间所受到的影响就成了一个值得探究的问题。由于在能够对公司决策产生影响的大股东中，控股股东往往有着最大份额的股权和最显著的影响能力，因此，本文选择企业控股股东为研究对象，采用2007年-2017年间我国A股所有非金融业上市公司数据，分别从创新投入和创新效率两方面研究股权质押行为对企业创新的影响，以丰富相关研究。 　　本文的研究贡献主要在于：第一，虽然股权质押在我国已经成为一种被股东广泛采用的融资手段，但目前与股权质押经济后果相关的研究还相对较少，研究控股股东股权质押行为对企业创新能力影响的文献尚不充足，本研究关注大股东将其股权作为抵押物进行融资的行为，充实了对其所带来的经济后果的研究。第二，本文在前文普遍使用创新投入的基础上，创新性地加入创新效率视角进行研究。此前文献大多基于创新投入视角衡量企业创新活动，研究控股股东对企业创新效率影响的文献较少，且尚未得出一致结论。本文在以往文献多选择创新投入作为创新能力衡量的基础上，将研究对象从创新投入扩展到了创新效率方面，从而拓宽了对股权质押和企业整体创新能力的研究。同时，本文通过划分公司产权性质和兼任情况，探讨了股东与管理者之间的代理问题在股权质押与创新效率关系中的作用。 　　本文内容安排如下：第二部分回顾以往文献，提出股权质押行为对企业实际创新能力的主要影响机理和相应假设；第三部分介绍本文选择的数据和研究方法，给出对企业创新投入和创新效率、股权质押以及各控制变量的具体变量设计和回归模型的设计；第四部分得出结果并分析；第五部分总结全文。 二、文献回顾与研究假设 （一）理论分析 　　与股权质押有关的规定可以追溯到1992年，国家经济体制委员会颁布的《股份有限公司规范意见》中提出了股权的担保物权，允许股权持有人将其持有的股份作为抵押物设立股份质押。1995年出台的担保法中明确允许依法可转让的股权作为质押物，真正确立了我国的质押担保制度[1]，但此时对股权质押的相关规定尚有