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人民币汇率与我国房地产价格动态关系研究 一、 汇率和房地产价格有间制度给的影响 2005年汇率改革后，人民币继续缓慢上涨，大量国际资本流入。与此同时，中国的股市和房地产市场非常繁荣。据房地产销售价格指数，2005年7月至2010年9月，房地产销售价格上涨39.4%。在全球经济仍未从金融危机中恢复的背景下,我国良好的经济基本面以及汇差、利差等因素是吸引国际资本流入的重要原因。这些国际资本持续流入可能导致我国股市和楼市价格上涨,强化人民币升值预期,从而进一步促进资本流入,形成一种正反馈机制。此外,国际资本进入房地产市场对国内资本具有示范效应,从而引发羊群效应。在当前的经济金融一体化的背景下,汇率和资产价格的关系也越来越紧密。资产价格的波动会诱使国际资本流动,如果对资本流动管理不力很可能会对汇率造成影响,1998年的金融危机就是一个很好的例子。因此,研究人民币汇率与房地产价格之间的关系对于维护金融系统的稳定,防范金融风险具有重要的意义。 目前,学术界直接研究汇率与房地产价格之间关系的文献相对较少,而且这些文献中也只是研究汇率如何影响房地产价格。如Miller等(1988)检验了1986到1988年早期,日元/美元双边汇率和日本购房者对夏威夷住房价格和成交量(Turnover)的影响。他们采用LS回归发现,日元对美元升值10%,夏威夷Waialae-Kahala地区的房价就上涨27%。高波和毛忠根(2006)认为汇率调整主要通过流动性效应、预期效益、财富效应、溢出效应等对房地产价格产生影响。杜敏杰和刘霞辉(2007)在无摩擦、无交易成本、无政府参与的完全市场结构之上建立了房地产价格变动与汇率变动的数理模型。通过模型推导得出如果人民币预期升值3%,普通住宅价格将上涨30%,而商业写字楼价格将上涨51%。 汇率和房地产价格之间可能会以国际资本流动、国内货币供给和经济增长为中介而间接相关。以国际资本流动为中介表现为:汇差及汇率预期等因素导致国际资本流动,而资本流动又会对房地产价格产生影响,如Calvo等(1996)通过研究1990～1994年亚洲和拉美国际资本流入的宏观经济效应发现国际资本流动往往会导致外汇储备增长、名义和实际货币供给快速增长①以及实际汇率升值,同时也会伴随着股价和房地产价格的上涨。刘莉亚(2008)通过实证研究发现,国际资本进入我国在等待人民币升值的同时会大量进入国内房地产市场,特别是豪华住宅商品市场,同时这些资本的非预期的突发性变动会引发商品住宅市场价格的异常变动。 以国内货币供给为中介表现为:货币当局为稳定汇率而干预外汇市场,在冲销非完全有效的状况下势必会对货币市场产生影响(朱孟楠和刘林,2010),货币市场状况的变化有可能会对房地产市场产生影响。贺晨(2009)认为在货币供应量发生变动时,房价也会表现出相同的周期性波动。 以经济增长为中介表现为:房地产业通过关联效应对经济增长产生影响,同时汇率变动也会通过乘数效应和反馈效应对经济增长产生影响(卢万青和陈建梁,2007),而经济增长又会通过巴拉萨一萨缪尔森效应②对汇率产生影响,同时也会对房地产业产生影响。王国军和刘水杏(2004)的研究表明房地产业通过带动相关产业,从而对经济增长产生影响。孔煜(2009)认为我国房价的上涨是促进经济增长的主要动力。王子龙等(2008)认为我国房屋价格变动在短期和长期都会对居民消费带来财富效应。房地产价格的正向冲击将对居民消费产生正效应,导致居民消费增加。房地产市场财富效应通过作用于居民消费最终对宏观经济的运行产生影响。 已有文献在这一研究领域做了重要的贡献,但也存在一些不足之处,如:(1)很少有文献研究汇率与房地产价格的相互关系,现有文献只是分析汇率冲击对房地产价格的影响。(2)已有文献基本采用线性模型进行实证研究,但实际上汇率与房地产价格可能存在非线性的关系。徐迎军和李东(2010)的研究表明我国房地产价格呈现出非线性的波动特点。而且人民币汇率存在升值和贬值两种状况,仅仅用线性模型无法准确描述房地产价格和汇率的相互关系。因此,本文在已有文献的基础上,通过构建包含房地产需求者、开发商和地方政府、中央政府的房地产市场,通过假设房地产市场上存在国外投资者将房地产市场与外汇市场联系起来,构建离散型的动态理论模型,分析汇率与房地产价格之间的关系。然后采用非线性计量模型实证分析两者之间的非线性动态关系。 本文结构如下:第二部分是理论模型设定与推导。假设房地产市场上存在国外投资者,分析影响房地产市场各经济主体的主要特征,构建包含房地产市场和外汇市场的离散动态模型,通过理论模型推导分析汇率与房地产价格的动态关系;第三部分是实证研究,利用我国汇改后2005年7月到2010年9月的月度数据,采用Markov区制转换VAR模型,实证研究人民币汇率与我国房