倍加洁(603059)口腔护理ODM龙头，内生外延成长可期.docxVIP

证券研究报告|首次覆盖报告2024年02月28日

倍加洁（603059.SH）

口腔护理ODM龙头，内生外延成长可期

口腔护理ODM龙头，内生外延双轮驱动发展。公司成立于1997年，深耕口腔护理行业二十余载，始于牙刷生产制造，逐步延展业务边界，围绕口腔护理及个人卫生用品领域布局多元化品类矩阵。公司持续拓宽产品品类，ODM+自主品牌、海内外并重共驱发展。2015-2022年营业总收入由4.72亿元提升至10.50亿元（CAGR为12.1%），归母净利润由0.51亿元提升至0.97亿元（CAGR为9.7%），业绩稳健增长。

行业稳健成长，细分赛道持续扩容。1）口腔护理行业：中国口腔清洁护理市场规模稳步扩张，2021年市场规模达521.7亿元（2017-2021年CAGR为7.7%），未来成长主要源于牙膏牙刷等基础品类高端化升级驱动均价提升，以及漱口水等新兴细分赛道涌现推动行业扩容。牙刷生产以ODM代工为主，竞争格局分散，区域集中度较高，下游品牌竞争激烈，CR5约30%；牙膏品牌竞争格局稳定，民族品牌加速崛起，2021H1本土企业牙膏产量占比达50.4%。2）湿巾行业：全球湿巾市场稳步扩容，欧美发达国家为消费主力，2019年欧美市场规模合计占比达60%；国内仍处早期发展阶段，人均消费水平约为6元/人（欧美发达国家达百元以上），居民卫生意识强化有望驱动湿巾产品渗透率提升。

内生：ODM主业经营稳健，自主品牌稳步推进。ODM方面，公司客户资源优质稳定，持续深化合作，供应份额有望提升；着力提升自动化智能化水平，降本增效成果显著，2022/2023H1分别减员171/57人，人均创收持续提升，2023H1产品平均准期交付率达95%，牙刷产品准期交付率达历史最高水平。自主品牌方面，公司将发展自主品提升至战略高度，2022年对产品、品牌进行焕新升级，品牌渠道建设稳步推进，业绩有望改善。

外延：成长势能充足，并购打开业绩空间。1）薇美姿：薇美姿系口腔护理龙头品牌商，旗下舒客品牌市场份额排名第四，品牌建设能力突出。倍加洁收购薇美姿落地、持股比例达32.2%，有望强化产业链协同；2）善恩康：善恩康系国内益生菌原料供应商，菌株库丰富，下游客户资源稳定，产能落地有望释放业绩弹性。

盈利预测与评级：预计2023-2025年公司营业收入同比+6.1%/+20.4%/+17.9%至11.14/13.42/15.82亿元，归母净利润同比+23.0%/+52.4%/+23.1%至1.20/1.82/2.25亿元，对应PE为16.8X/11.0X/8.9X。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：新客户拓展不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动、商誉减值风险。

财务指标

2021A

2022A

2023E

2024E

2025E

营业收入（百万元）

1,039

1,050

1,114

1,342

1,582

增长率yoy（%）

25.5

1.1

6.1

20.4

17.9

归母净利润（百万元）

75

97

120

182

225

增长率yoy（%）

-2.7

30.1

23.0

52.4

23.1

EPS最新摊薄（元/股）

0.74

0.97

1.19

1.82

2.24

净资产收益率（%）

6.9

8.4

9.4

13.2

14.2

P/E（倍）

26.8

20.6

16.8

11.0

8.9

P/B（倍）

1.9

1.7

1.6

1.4

1.2

买入（首次）

股票信息

行业

前次评级

2月26日收盘价(元)

总市值(百万元)

总股本(百万股)

其中自由流通股(%)

30日日均成交量(百万股)

个护用品

19.972,005.96 100.45100.00

1.84

股价走势

27%18% 9% 0% -9%-18%

-27%

倍加洁沪深300

2023-022023-062023-102024-02

作者

分析师姜文镪

执业证书编号：S0680523040001

邮箱：jiangwenqiang1@

分析师萧灵

执业证书编号：S0680523060002

邮箱：xiaoling@

相关研究

资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年2月26日收盘价

请仔细阅读本报告末页声明

2024年02月28日

P.2